国金策略：12月A股风险点解读 附十大金股组合

　　来源：国金策略李立峰团队

　　研究的价值在于传递真实有效的信息，为投资链产业而输出。“高山仰止，一步一行”，希望您能看到【国金策略 】对研究的执着与努力。国金策略团队：自上而下、行业比较、企业盈利、主题策略等。

　　【国金证券12月金股组合】

　　洋河股份、太极实业、苏交科、东方雨虹、百洋股份、芒果超媒、华兰生物、中国平安、招商银行、兴业银行

　　备注：洋河股份、中国平安、招商银行、兴业银行盈利预测来自wind一致性预期。

　　十二月A股策略—李立峰：平淡收官，反复磨底

　　1）推进制定科创板的相关制度规则，不排除年底之前相关征求意见稿出台。从近期监管层相关表述来看，预计科创板试点注册制的的相关政策措施正在加紧制定中，不排除年底之前相关制度安排的征求意见稿会发布，科创板实质性推进在明年上半年见到成效。

　　2）11月中国官方制造业采购经理指数（PMI）录得50.0，环比小幅回落0.2个百分点，跌至荣枯线，为2016年7月以来新低。国内经济增速承压，主要受制于“房地产景气度”的下行，且基建投资并未及时的做出“对冲托底”作用。11月14号，统计局披露的全国前10月房地产投资增速回落0.2个百分点，至9.7%；1-10月商品房销售面积累计同比2.2%，回落0.7个百分点，商品房销售面积持续放缓。1-10月累计基建投资同比增长3.7%。11月8日中国乘联会披露10月份广义乘用车零售销量数据，10月198万辆，同比减少13.2%，连续第五个月减少（9月减少13.1%）。

　　3）12月解禁规模达4千亿，是全年解禁压力第二大的月份。A股12月总体解禁规模为4005.53亿元，占全年解禁规模的12.97%，相较11月环比多增2583.21亿元，增幅达181.62%，相较去年12月同比增加31.55%。从解禁公司数量来看，12月共有234家公司存在限售股解禁，占全年有限售股解禁公司数量（2341家）的10.00%。

　　4）投资建议：后续制约A股反弹高度的仍在于“企业盈利下行”。行业（个股）配置上，考虑到当下 A 股大多数领域其市场份额向行业龙头集中的趋势并未发生改变，大市值龙头个股仍将表现出超额收益。行业上我们仍主推“大金融”板块，其次我们相对看好能独立于经济周期下行的“军工”板块，涨价类的“天然气”。另外主题投资上，我们主推“5G产业链”。

　　风险提示：海外黑天鹅事件（政治风险、主权评级下调等）、政策监管（金融去杠杆等）。

　　食品饮料-寇星（洋河股份）

　　洋河股份推荐逻辑

　　进入四季度后，白酒板块悲观预期相对较重，高端或次高端股价及估值均承压下行，直到近两周白酒板块才显现出小幅反弹迹象。从我们草根调研来看，四季度多数优质白酒企业终端动销均未有明显降速，其中洋河作为次高端龙头企业，四季度动销良好，库存处于合理水平，维持在1-1.5月之间，对公司四季度业绩完成起到了较好的支撑作用。我们认为其在前三季度收入增速24%的基础上，全年将大概率完成公司预计超20%的预期，对应利润也有望落于20%一线，尤其是在目前洋河估值仅有18倍多，低于估值中枢22倍情况下，再结合今天G20释放相对利好信息刺激，12月份金股我们推荐关注洋河股份。

　　除了业绩和估值及大环境因素外，支撑洋河本身基本面的因素我们认为还有如下三点：

　　第一，洋河渠道历史问题已基本解决，目前调整到位，将推动公司重回增长通道。公司历史问题主要是13-14年三公受限后行业增速大幅下降导致的自身高库存和经销商低利润问题，16年公司集中开始解决这些问题，通过设置价格双轨制、控制发货节奏、调节配额等多种方式逐步调整渠道库存，同时通过小步慢跑方式多频小幅上调价格，提升经销商利润，使得问题得以解决，渠道动能激活，17年重回10%以上增速，18年轻装上阵，在本身17年已是200亿的高收入基数下，前三季度增速能达到24%。我们认为这与公司自身调整息息相关，再结合四季度洋河动销良好，全年我们预期将有20%以上恢复性增长。

　　第二，洋河的营销模式和机制一直走在行业前列，拥有全行业最大的销售网络和较强的渠道深耕能力。洋河的渠道深耕是以终端掌控为主，经销商配合为辅，网络遍及全国33个省市区，330个地市，2582个县区，合作的终端网点达200万家以上。近年经销商数量也在不断扩增，从14年7000家左右提升到17年底的8000家。区域中不仅以大本营江苏为主，近年也在不断开拓新江苏市场，包括河南、山东、安徽、浙江和上海等，其中河南和山东均为营收上10亿的重点省份。近些年省外增速持续高于省内，占比也在不断提升，从14年的35%提升到18H1的47%，基本形成了1：1的比例，未来根据公司指引在2020年将形成3：7的比例，将以重点提升省外新江苏市场的份额为主。而这些新江苏市场在省外份额目前均在各省的10%以下，我们认为，基于洋河在次高端中较好的品牌力和营销能力，省外市场将给其提供较大的市场空间，在临近春节的四季度仍然期待有较好的表现。

　　第三，洋河产品线清晰，价格带全覆盖，同时近年持续处于不断结构优化之中。洋河在关键价格带，100、300，400、600和千元以上均有梦海天系列卡位，产品线较为清晰，价格带全覆盖，相比其他次高端品牌抗风险能力处于前列，也就意味着若是次高端需求下降，仍有运作相对成熟的中高端和中端产品，如海之蓝和天之蓝进行对冲。从产品结构来看，近些年蓝色经典系列收入占比持续提升，2017年占比约为70%左右，18H1根据公司披露仍然在持续提升，其中梦之蓝增速在50%以上，持续推动占比在不断提升。我们认为，根据公司结构优化策略和大单品聚焦思路，四季度公司仍然会投入较多资源在蓝色经典系列之上，尤其是推动次高端及以上的梦之蓝占比提升，从而推动公司收入和利润双增长。

　　因此，总结来看，基于洋河18年开始发力、销售网络的持续深耕和产品的持续优化的背景下，结合当下渠道库存水平相对合理，12月份备货提前，四季度预计公司基本面将呈现持续稳健增长态势，可有利支撑当前业绩预期，同时当下估值处于相对中枢低位，推荐重点关注。

　　风险提示：1）需求下滑。受宏观经济、政策等因素影响，行业存在需求下滑风险；2）次高端竞争加剧。一方面需警惕高端产品价格带及需求下滑对次高端生存空间形成压缩，另一方面需警惕次高端进入企业和产品较多加剧竞争；3）省内外销售不达预期。江苏省内渠道下沉和省外扩张需警惕成本投入产出比不达预期。

　　半导体-范彬泰（太极实业）

　　太极实业推荐逻辑

　　本月我们推荐的金股是国内存储芯片封测龙头太极实业。公司的业务主要有三部分：洁尘室的设计和工程总包，光伏电站的运营和存储器的封测与模组。其中封测业务的主体是海太半导体和太极半导体两家子公司，目前封测业务主要收入来源还是与SK海力士合资成立的海太半导体，贡献营收接近3成。太极半导体则面向所有存储芯片提供封测服务，虽然现在营收占比较少，但是太极半导体是公司未来封测业务主要的增长看点。

　　我们推荐太极实业主要基于公司的五大核心竞争优势：

　　首先太极实业在技术和设备上具有极大的优势。因为存储芯片封测在技术上和长电科技、日月光为代表的逻辑芯片封测有很大区别，而且用到的设备也大不相同。从技术来看，由于存储芯片属于寡头竞争的市场，拥有存储封测技术的公司不多，大部分逻辑芯片封测公司是没有能力大规模高效率的去进行存储芯片封测的。从设备来看，由于在逻辑芯片中存储单元只占到20%，而存储芯片中，这个比例占到80%，所以二者在封测设备的配置上完全不同。

　　其次太极实业在技术和设备端的先发优势带来了公司在成本端的竞争力。一方面大部分封测设备已经折旧完成，所以生产成本大幅降低，而且多年的技术积累使得公司的封测良率较高，进一步降低成本。我们认为即使未来逻辑封测大厂想进入这个领域也要3-5年的追赶期用来储备人才、技术和设备，所以公司面临的竞争威胁较小。

　　公司的第三个优势是旗下洁尘室业务带来的获客优势，2016年公司收购十一科技以后，公司才形成了洁尘室业务。通过产业链的上下游调研我们发现，在洁尘室领域太极实业的子公司十一科技具有统治力，占70%以上的市场份额。而且国内两大存储器项目长江存储和合肥长鑫都是太极实业设计的，公司具有天然的客户优势。向第三方存储芯片厂商提供封测业务的太极半导体现在已经进入合肥长鑫的供应商名单，并且有望在长江存储获得15%以上的份额，在2020年存储芯片厂商量产出货后可以贡献较大比例的营收。

　　第四个优势是大基金投资公司以后，在自主可控的背景下公司相对于台湾的存储芯片封测厂在获取订单方面更具优势。因为相对于逻辑封测40%以上的自给率而言，目前国内存储封测产业的自给率还是非常低，只有10%，所以将来存储器封测的订单大概率是由大陆的封测厂来承接，台厂获取订单的机会不大。

　　最后一个明显的优势是存储封测行业固定利润率的商业模式比较稳定。存储行业处于下行趋势的时候，对于海太和太极半导体的封测业务和获利影响不大，所以对于公司来说这个业务模式可以说是一个保护伞。

　　另外从行业来看，我们认为存储器芯片领域未来最大的机会还是在中国大陆。虽然中国大陆有十几家专注逻辑芯片的封测厂，但是从事存储芯片封测只有两家：太极实业和深科技。我们测算太极实业从规模上几乎是深科技封测存储业务的9倍，所以未来太极实业有望获得更大的增长，这也是我们看好太极实业的一个因素。

　　目前虽然市场普遍担忧存储芯片价格下行的趋势，但是我们预计明年三季度到四季度行业基本上会见底，我们的假设基础是，英特尔14nmX86CPU短缺状况应该会在明年中之前改善，而且英特尔10nmCPU芯片和AMD7nmCPU芯片也会在下半年量产，叠加7nm智能手机和矿机芯片也会在那个时间集中上市，我们认为这三者需求的叠加有望使得存储产业的行业趋势反转。股价一般提前反应6-8个的基本面，所以从现在到明年3季度已经很接近这个市场的底部，对于封测行业而言所以我们认为基本上现在行业快接近“利空出尽”的位置，这也是我们现在推荐公司的一个原因。

　　另外在存储芯片价格下行的趋势中，存储器厂商为了对冲价格下跌的损失反而会加大生产量来降低成本，对于封测业务的需求会进一步加大。如果存储芯片价格每个季度跌5%，位元产量（bit growth）甚至还要每季度提升5%以上来降低成本，所以我们认为未来这些存储器芯片企业不会降低产量。

　　盈利预测：太极实业未来12-18个月目标价为9.4元。我们采用了PEG和PB-ROE相结合的估值方法，预计18-21年EPS分别是0.22/0.25/0.33/0.43元，未来四年EPS复合增速是22%，假设PEG=1，我们预计合理估值PE=22倍。对于2020年中的目标价市场参考的是2021年的EPS，基于我们预计 2021年EPS约为0.427元，参考22倍的合理PE，我们认为公司股票合理估值约为9.4元，相对于最新6.14元的收盘价，未来仍有超过50%的涨幅。

　　风险提示：1）客户集中度过高带来的经营风险；2）客户被未审先判的风险；3）国企管理机制不够灵活带来的管理风险以及洁尘室工程后续订单乏力带来的业绩风险。

　　建筑建材-黄俊伟（苏交科/东方雨虹）

　　苏交科荐逻辑

　　根据我们测算，苏交科的下游（主要是公路、轨交、市政等）的总市场规模在2017年大约是1100亿，而苏交科2017年工程设计的营收只有50亿，市占率2%不到，这个行业仍旧是大行业小公司；

　　设计行业的商业模式是建筑板块少有的存在内在成长逻辑的行业。首先，设计行业的销售半径很广，几乎可以看作无限。设计行业的扩张路径包括在外省设立子公司，外延并购以及纯粹依赖销售人员的外派获取外省订单，除了外延并购外，设计子公司以及外派销售人员都是轻资产的扩张模式，扩张过程当中的成本就是人员工资和销售费用，这种扩张模式几乎可以说是没有多少风险的。而外延并购的方式在之前存在一定风险，原因是因为收购的标的的PE较高从而会带来商誉，但相对之前设计院的估值经常在20倍PE以上。而就目前来看，由于公司在二级市场的估值仅10倍PE，因此在一级市场并购标的的PE较此前也大幅下降。因此从理论上讲，二级市场的低PE估值是有利于公司的外延并购的。所以我们认为10倍PE是设计行业的估值底，如果再往下跌则会出现一个奇怪的现象，就是一二级市场标的估值差很小甚至几乎没有。而这和二级市场流动性大幅高于一级市场流动性存在矛盾。

　　设计行业的核心竞争力在于人才，吸引优秀人才是设计公司保持长期竞争力的重要手段，但要吸引优秀人才则意味着支付的薪酬相对较高从而对股东利益不利，对于目前还未上司的设计企业来讲，它们很难同时兼顾员工利益和股东利益，因为非上市的设计企业的员工利益只能体现为薪酬福利，而上市企业的员工利息除了薪酬福利之外还可以体现为上市公司股权。即便是非上市公司的股东，由于设计企业经营现金流可能为负，非上市公司的股东的股权分红在某些年份也难以实现。因此无论对于非上市企业的股东还是员工来讲，被一家上市公司收购都是较为合理的选择。因此设计行业的商业模式存在内在集中度提升的长期逻辑．

　　能够平衡股东利益和员工利益的设计公司从长期来讲是最优秀的设计公司，这一点苏交科是所有设计公司做得最好的。例如公司的事业伙伴计划，若公司某一年的业绩增速超过20%，则公司会提取净利润的不超过8%作为激励基金，和公司的事业伙伴按照1：1的比例配置资管计划的资金去认购公司的股票，且认购股票的解锁期很长（员工自由资金买的股票3年解锁，激励基金买的股票8年解锁）。从长期将员工利益和股东利益进行捆绑。目前所有设计公司只有苏交科有这个方案。

　　按照公司的事业伙伴计划只有当年净利润同比增速超过20%才提取将激励基金，而且解锁期限最长可达8年。若我们假设未来5年公司业绩年复合增速达到20%，则即便估值不提升，公司的股价将是目前的超过4倍，但一旦市场风险偏好提升导致估值提升，则公司的长期投资空间将非常可观。

　　从短期来看，在基建补短板的背景下，公司这两年的业绩增长超过20%非常确定，目前股价切换至2019年估值仅11倍左右，且在支持民营经济，清欠地方政府欠民营企业欠款的大背景下，公司的经营质量有望提升，而这势必将反映到估值里面。因此我们从长期推荐苏交科的投资机会。

　　投资建议：我们预测公司2018-2019年净利润分别为5.89/7.19亿元，对应EPS分别为0.73/0.89。当前市值对应PE分别为14/11倍。

　　风险提示：1）基建增速不及预期；2）省外扩张不及预期。

　　东方雨虹推荐逻辑

　　一、公司短期两个边际变化：1）战略转型提升盈利质量（①组织构架的变化（公司框架由原先的6+1体系，调整为工程建材集团、民用建材集团、天鼎丰控股、投资控股、制造中心、智能管控中心，将大幅提升公司效率，减少资源浪费）；②商业模式的变化，对于现金流的要求提升；③合伙人制度的进一步推进加大激励程度），预计Q4经营现金流净额大幅好转。从历史来看，公司的战略调整效果都比较好，因此这一次战略转型，我们认为市场还是应该给予公司足够的信心，至少从3季度财报的表现来看是能够得到一定佐证的。

　　2）油价反转解除制约股价因素。此前油价持续上涨，公司毛利率承压。近期油价反转，根据历史来看公司的毛利率滞后油价1-2个季度，2008年初和2014年初油价快速下跌，公司毛利率大幅提升，2009年/2015年毛利率较去年同期提升7/5pct。

　　二、公司的长期逻辑：千亿市场稳健增长，环保趋严+下游集中度提升促集中度提升。1）根据我们对下游基建、地产、翻新市场的拆分，预计防水行业市场规模约1400亿元，未来三年行业增速维持在5%。2）目前防水行业集中度低（龙头东方雨虹2017年市占率仅7.6%）但处于快速提阶段，在环保政策趋严+地产集中度提升+资金压力三大驱动力下将加速小企业出清，我们通过大数据预估防水企业数量约6200家，千亿市场规模得以佐证，且近三年小企业加速退出。我们预计大型企业未来可蚕食市场规模约300亿元。

　　下游压力下商业模式的变更提供经营质量的大幅改善空间。1）销售发力是核心：公司的合伙人制度有望继续推进，并通过合伙人机制实现更好的激励，另一方面，加强应收管控，发展高质量回款优质的直营客户，实现更有质量增长。2）市场此前对公司的主要担心在于下游地产行业资金链较为紧张且地产下行以及集中度提升的背景下，公司的营收增速以及经营质量会存在压力，也就是担心防水行业的议价能力减弱，但我们认为这种看法忽略了公司主动调整战略的因素。从我们的观察来看，公司目前正在尝试商业模式的变化，最重要的是大幅提升对于经营现金流的要求，例如公司对账款的账期要求不得超过3个月，且试图依赖防水行业联盟来提升防水行业对于下游的议价能力。3）近期地产行业融资边际改善，且市场对于明年地产的预期相对于此前有一定的边际变化，为公司2019年营收增速提供了一定超预期的因素。

　　投资建议：我们预计公司2018-2020年归母净利润达16/18.6/22亿元，对应EPS为1.06/1.24/1.48。业绩复合增速20%，给予2019年15倍PE估值，对应目标价19元。

　　风险提示：1）新开工面积快速下行；2）议价能力趋缓。

　　教育-吴劲草/郑慧琳（百洋股份）

　　百洋股份推荐逻辑

　　公司全资子公司火星时代是国内数字艺术教育龙头企业，二十年专注数字艺术设计教育，在业内具有良好的口碑和影响力。火星时代2017年8月16日过户，8月并表。根据国金教育草根调研，除UI课程和新媒体交互课程外，其余课程2018年大致有10%-25%的单月价格涨幅，涨价或带来直接的向上业绩弹性。

　　2018年6月末完成收购头部影视特效制作公司楷魔视觉80%股权，有望成为公司新利润增长点。公司通过火星时代以3.4亿现金收购楷魔视觉80%股权，楷魔视觉主要业务为影视后期特效制作，楷魔视觉与火星时代存在多方面业务协同效应：①火星培养的影视后期优秀学生可加入楷魔视觉制作团队；②楷魔可以以项目实战方式输送到火星课堂，火星可以更好了解行业人才需求方向；③楷魔打造头部内容项目，可产生巨大影响力，有助于火星奠定行业地位；④楷魔和火星可共享行业资源及人脉。楷魔与火星可共建高端人才培训基地，利用各自优势联合开设影视特效班、高级培训班，为有基础的、在职的视效制作人才提供更高端的进阶培训，火星和楷魔有望实现有机融合，有效向产业链下游延伸，加强教学的实战性，实现产学研结合，有效提升教学效果，同时拓展品牌影响力。楷魔视觉18-20年业绩承诺分别不低于3600万/4860万/6561万，预计同比增速为74.68%/35%/35%。楷模视觉100%股权估值4.25亿元，对应18年业绩承诺11.8xPE，估值合理。楷魔实控人按协议约定增持百洋股份股票不低于1亿元，锁定期为24个月，截止2018Q3期末，楷魔视界管理咨询有限公司持有百洋股份2%的股权，进一步进行深度利益绑定。

　　收购主体是火星时代，而不是百洋股份，体现了百洋股份以火星时代为核心，坚定发展泛设计类职业教育及其上下游产业链的规划，未来百洋股份有望继续以火星时代为核心，进行横向与纵向的扩张，并对火星时代提供资金，信用，激励等多方面的支持。

　　百洋股份拟开办职业数字艺术学院，深化产教融合，切入职校学历教育，有望通过输出优质课程，低成本开拓校园渠道，建立口碑。2018年10月百洋股份与广西信息职业技术学院签署了合作办学协议，拟联合开办广西信息职业技术学院数字艺术学院，招生目标3000人，拟开设专业为数字媒体艺术设计、室内艺术设计、游戏设计、影视多媒体技术、影视动画等，学员毕业后将获得大专学历证书。根据协议，百洋提供55%营运资金及办学场地，未来有权按照营运资金投入比例获得结余分配。顺应国家鼓励企业举办职业教育，深化产教融合、鼓励校企合作的大趋势，百洋股份有望利用火星时代现有的课程体系以及师资力量，与合作方共同探索校企合作办学的新模式，有利于充分发挥企校双方的资源优势，扩大公司在业内的知名度及品牌影响力，增加公司新的收入及利润增长点。

　　投资建议：我们预计公司18-20年归母净利润为2.01/2.63/3.24亿元，对应PE为19/15/12x，维持买入评级，目标价13元。

　　风险提示：1）举办学院经营存在不确定性；2）合作方仍处于筹办阶段具有不确定性；3）收购整合过程尚有不确定性；4）教育业务拓展可能不及预期；5）原主业原材料价格波动等风险。

　　传媒与互联网-姜姝（芒果超媒）

　　芒果超煤推荐逻辑

　　行业逻辑：看好视频行业的付费红利，这是未来2-3年持续享受的红利。从海外的经验来看，奈飞的付费会员在全球都处于迅速扩张的态势，证明了流媒体是全球化的趋势，而奈飞的付费渗透率达到了95%。今年9月爱奇艺、腾讯的付费渗透率（付费用户/月活）达到15%左右，芒果TV的付费渗透率7.8%左右，都处于快速增长阶段。随着付费习惯的养成、流量资费的降低、内容的丰富和品质的提升，我们认为未来视频网站的付费会员增长还有非常大的空间。

　　公司逻辑： 芒果超媒旗下的芒果TV，是行业第四的视频网站，也是A股稀缺的平台型公司，也是目前主流视频网站中唯一实现盈利的。由于公司定位是青春女性群体，是细分人群的网站，所以做到了低投入高产出。举例来说，2017年爱奇艺和芒果TV（公司名称快乐阳光）成本相差近10倍（126VS13亿元）；现金流缺口相差10.6倍（66VS6.3亿元），但是收入差距只有5.16倍，2018年前三季度进一步缩小至4.48倍，也就是说两者的差距在逐步缩小。2018前三季度芒果TV实现净利润6.16亿元，同期爱奇艺亏损56亿元。

　　最主要的驱动因素是互联网视频业务高速发展，主要是广告和付费会员的收入快速增长（前三季度的收入增速都超过了127%），互联网视频业务的毛利率也逐步提升，从2017年之前还处于毛利率为负的情况，而今年上半年毛利率就提升到了23%。由于公司定位精准，在内容上主要是一线综艺和青春偶像剧，一线综艺主要是自制为主（依托于湖南卫视和芒果TV自身的制作能力），青春偶像剧以中小成本剧为主，但是也不乏爆款。综艺节目在前十播放量的节目中可以占到一半左右，市占率非常高。

　　我们认为湖南卫视和芒果TV对于旗下人才的激励机制做得非常好，以工作室制度为核心，给予团队非常市场化的奖励，同时创新能力特别强，原创出了非常多的爆品，比如最近的《幻乐之城》、《声入人心》都取得了很好的口碑和播放量，这个是公司的核心竞争力，是多年沉淀的结果。

　　展望明年来看，湖南卫视和芒果TV最近的招商会情况都很好，广告主投放的需求比较旺盛。公司也做了丰富的项目储备，包括《明星大侦探》第五季、《妻子的浪漫旅行》和《勇敢的世界》第二季，《南烟斋笔录》（刘亦菲和井柏然主演）、《巨匠》（霍建华和杨幂主演）、《青春斗》（郑爽主演）、《海棠烟雨胭脂透》等重磅剧集。另外政策上对于偶像养成类综艺的监管，可能导致投放在爱奇艺、腾讯和优酷的部分预算会转移到芒果TV的综艺节目里来。我们对公司明年的发展情况非常看好。

　　投资建议：预计 2018-2020 年归母净利润分别为 10.9、14.2、17.5亿元，EPS分别为1.10、1.43和 1.77元，按照 2019 年 32XPE，给予目标价 45元，给予“买入”评级。

　　风险提示：1）20 亿元定增暂缓，根据证监会批文有效期，预计在 2019 年 6 月之前会重启定增事宜，可能带来股份的摊薄；2）公司 2018H1 关联交易中关联销售占收入比例为24.7%；3）湖南卫视对公司的支持力度如果不及预期会影响盈利能力。

　　医药-袁维（华兰生物）

　　华兰生物推荐逻辑

　　2017年冬至2018年春国内流感呈高发态势，为今年国内流感疫苗接种需求高涨奠定了基础。今年公司流感疫苗业务迎来“四价流感疫苗上市+行业出清竞争格局改善”双重机遇，盈利能力有望大幅提升。由于四价流感疫苗批签发时间较晚，我们估计四季度流感疫苗业务有望进一步放量。

　　目前，公司2018年四价流感疫苗批签发超过450万支，继续保持快速出货势头，加上三价流感疫苗批签发，全年华兰流感疫苗批签发量已经超过790万支，超过去年水平，在今年的行业环境中实现这一成绩实属可贵，充分展现了公司业务能力和管理水平。

　　今年流感疫苗的供应紧张和接种形势有望对大众产生良好的教育和宣传效果，从而引发明年公众流感疫苗接种热情的提升。同时考虑到明年华兰四价流感疫苗开足产能有望大幅提高供应量（今年获批较晚，生产时间有限），明年公司有望迎来流感疫苗的进一步放量。

　　我们认为血制品业务随着行业原料血浆供应增速的放缓、公司销售体系的加强和公司销售政策的调整，已经重回增长轨道。我们估计7-9月公司血制品销售收入在6.5-7亿元左右，全年血制品业务增速有望较半年报进一步提升。与此同时，公司应收账款和存货控制极其出色，表明公司血制品销售和回款情况相较去年同期有显著改善，三季度经营净现金流大幅增长（3.39亿元，去年同期0.65亿元），且与净利润规模高度匹配，同样表明公司的经营质量在不断提升。

　　投资建议：基于我们前期对公司流感疫苗和血制品业务的跟踪和判断，我们看好公司流感疫苗放量和血制品恢复前景，预计公司2018-2020 EPS分别为1.29、1.59、1.94，同比增长47%、23%、22%。维持“买入”评级。

　　风险提示：1）疫苗行业监管收紧；2）血制品行业竞争压力上升；3）血液制品销售费用率继续提升；4）血制品的定价压力。

　　大金融（招商银行/兴业银行/中国平安）

　　招商银行推荐逻辑

　　1）公司业绩稳健增长，前三季度归母净利润同比增长14.6%，盈利继续保持高增长。前三季度生息资产同比增长6.1%，维持在较高水平，净利息收益率为2.54%，高于去年全年及今年上半年水平；非利息收入方面，受益于银行卡等业务的优异表现，并未明显受到资管新规的影响，非利息收入同比增长19%；2）ROE从2017年至今持续领先与同业，今年前三季度净利息收入、非息收入、PPOP等均在改善，将助推公司ROE继续上行。3）资产配置稳健，资产质量优异。前三季度不良率环比下降1个bp至1.42%，拨备覆盖率环比提升10pcts至326%，为上市股份行中最高水平；4）公司零售业务继续发力，金融科技战略有望驱动招行业绩持续改善。

　　风险提示：1）宏观经济失速下行风险；2）资产改善不及预期风险；3）A股系统性风险

　　兴业银行推荐逻辑

　　1）前三季度业绩较中报有明显改善，营收同比增长10.95%，较中报上升3.6pcts。利息收入方面，受益于市场利率下行，前三季度利息净收入同比增长4.2%，较上半年上升0.6pct；非息收入方面，手续费净收入同比增长13.4%，较中报上升3.5pcts；总体PPOP同比增长11.7%，较中报的7.4%大幅回升。2）利率下行效益显现，负债成本下行。低成本负债替代原有高成本负债存在时滞，三季报利率下行对公司的利好效应在四季度将继续持续，计息负债成本率预计下行9bp。3）3Q18信贷占生息资产比重升至44.6%，较年初上升2.4%，资产结构仍在继续改善。

　　风险提示：1）宏观经济失速下行风险；2）资产改善不及预期风险；3）A股系统性风险

　　中国平安推荐逻辑

　　1）前三季度NBV同比增长3.2%，其中Q3单季度NBV增速高达10.9%，NBVMargin同比上升4.3pcts至42.1%，创出了2017年以来的最高水平，在去年同期低基数的基础上，预计Q4新业务价值将继续保持两位数增长。2）从原因来看，公司保障类产品销售持续发力，寿险及健康险加速增长，产品体系优化。前三季度公司寿险及健康险业务同比增长3.2%，寿险NBVQ2、Q3单季增速分别为9.9%、10.9%，继续加速增长。此外公司主动转变产品结构，聚焦主力险种销售，产品体系持续优化；另外，代理人增长也好于预期，三季末代理人规模为143万人，较去年年底增长3.2%。3）科技业务快速发展，“金融+科技”双轮驱动战略落实效果显著，前三季度公司科技业务贡献6%左右利润，对公司业绩贡献提升，随着战略的不断推进落实，金融科技和医疗科技业务有望持续保持高速增长。

　　风险提示：1）宏观经济失速下行风险；2）寿险业务增长不及预期；3）代理人流失风险；4）A股系统性风险。

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