甘肃国资唯一煤炭上市平台，西北首家煤炭上市公司，甘肃能化：国资撮合的资本婚姻，会是A股超新星爆发吗？_新浪财经

　　甘肃国资唯一煤炭上市平台，西北首家煤炭上市公司，甘肃能化：国资撮合的资本婚姻，会是A股超新星爆发吗？|中特估

　　来源：市值风云

　　2022年营收激增。

　　18世纪法国天文学家夏尔·梅西耶，在仰望星空寻找彗星时，常常对夜空中一个模糊光点困惑不已。

　　雪茄星系，很长一度时间，因为其古怪外观，被人们误解成不规则星系。

　　直至2005年，美国国家航空航天局敲下指令，让哈伯太空望远镜将朝向赤经09h55m52.2s，凑近观察，大家才意识到，这是一个正在经历新生的星系。

　　雪茄星系之所以暴动不安，是因为和相邻的波德星系，在万有引力的作用下，隔着13万光年的距离，携手跳着小步舞曲，缓步相融。

　　如果太空有声音，夜空将充满来自雪茄星系的超新星爆鸣。

　　收购恰逢煤价涨，营收激增储量足

　　风云君在覆盖甘肃能化（000552.SZ）时，看到2022年激增的营收，想起雪茄星系的故事。

　　甘肃能化是西北地区首家煤炭上市公司，是目前甘肃省国资系统唯一煤炭上市平台。

　　2022年，公司营收122.61亿（同比+153.27%），毛利率46.94%；净利26.06亿（同比+73.97%），扣非净利6.77亿（同比-3.93%）。

　　两个数据勾起风云君的好奇心：

1．营收是怎么暴涨的？

2．净利和扣非净利之间，将近20亿的差异是怎么来的？

　　（制图：市值风云APP）

　　风云君查阅一番，发现两个问题有个共同答案：收购了窑煤集团。

　　营收增长一大驱动因素，就是来自收购窑煤集团并将其纳入公司合并报表范围。

　　而净利润和扣非净利润之间的差异主要贡献因素：一笔28.08亿的同一控制下企业合并产生的子公司期初至合并日的当期净损益。

　　涉及资产和交易双方：

　　实控人，甘肃省国资委，其全资控股的能化集团（当前第一大股东，2023年一季度持股比例35.19%），将旗下的窑街煤电（甘肃省第三大煤企）注入甘肃能化。

　　（制图：市值风云APP）

　　交易细节：

　　2023年2月，公司以发行股份方式购买能化集团、中国信达、中国华融合计持有的窑煤集团100%股权，后者成为全资子公司。交易对价75.29亿，每股发行价3.58元。

　　本次交易的目的是解决甘肃省内煤炭企业同业竞争问题。后续，公司还拟以定增募集不超过30亿资金，用于红沙梁露天矿项目（核定产能200万吨年）等项目建设。

　　改名甘肃能化是反映控制权关系改变，并且近年公司及下属企业已拓展增加热电联产、化肥、建筑施工、光伏风电等业务。风云君插嘴一句：对，但不多，占比5%以下。

　　这次收购直接将两个煤炭产能在量级相似的公司融合，使甘肃能化的产能提高69%，颇有两个天体融合的味道：2022年，甘肃能化生产原煤886万吨；窑煤集团608.02万吨。

　　不过在未来，窑煤集团的产能还会增加，原因有二：

其一，在建的200万吨/年红沙梁露天矿已进入联合试运转。2022年3月省政府相关部门将红沙梁露天矿列入甘肃省扩能煤矿清单内，提出红沙梁露天矿可提高产能至300万吨/年；

其二，窑煤集团结合红沙梁煤矿的赋存条件，计划将红沙梁矿井项目的产能提高至300万吨/年。

　　目前，甘肃省发改委正协助窑煤集团协调国家主管部门，推进项目扩产所需审批。

　　（窑煤集团在产在建矿井产能情况）

　　另，风云君补充一点：本次收购会导致公司营收更易受煤炭市场价格波动。

　　读者的你可能会问，为什么？

　　因为，甘肃能化此前主要产品为动力煤，以长协销售为主。而纳入窑煤集团后，焦煤产品占比将增加，使公司营收净利受焦煤市场价格波动更明显。

　　这点，公司也承认。

　　5月16日，甘肃能化在互动易召开2022年业绩网上说明会，两度被问及长协占比情况，但公司闪烁其辞，没有正面作答。

　　但是公司承认，由于收购导致配焦煤占比变高，公司动力煤长协占比在持续下降。

　　风云君基于2022年报做个桑基图，可见公司如今营收已超8成来自煤炭（101.8亿），核心利润率33.45%。

　　（制图：市值风云APP）

　　公司业务以煤炭为主。在过去5年，营收占比不低于70%，伴随2022年将窑煤集团纳入麾下，更是将煤炭营收占比扩大至83.02%。

　　（制图：市值风云APP）

　　不过收购事件并不是公司煤炭业务营收增长的唯一驱动因素。

　　煤炭综合售价上涨是其二。

　　随着近两年煤价增长的驱动，每单位的煤炭销售都产生更高的经济价值。

　　不过值得注意：近两年吨煤成本也有增长趋势。

　　由于煤炭开采难度加大，导致设备和人力成本提高，同时为了提高生产效率和安全性，公司加大了井下智能化、机械化的建设力度，这些因素都使得煤炭生产成本有所增长。

　　然而，总体看2021-22年，煤价增速超过成本涨势，转化成更高的吨煤毛利，进而成为公司近两年营收和净利增加的另一因素。

　　2022年，吨煤综合售价已达到719元/吨，毛利也是7年新高的436元/吨。

　　（制图：市值风云APP）

　　关于煤价增长的中国大经济环境分析，风云君以往做过详细解说，这里就不赘述。

　　风云君主要对甘肃省区域煤炭市场做点补充：甘肃省本地存在供需缺口，属于煤炭净调入省份。比如，2021年甘肃省原煤消费量为8，076万吨，而本地供给几乎只满足一半，缺口达3，925万吨。

　　而甘肃能化作为本地企业，“近水楼台先得月”，在满足本地市场有地理位置和运输物流的优势。

　　在窑煤集团收购和市场平均煤价上涨的综合作用下，公司煤炭业务营收在2021年逆转逐年下滑趋势，并在2022年获得新高的101.8亿。

　　（制图：市值风云APP）

　　依然是得益于煤价上涨，公司煤炭业务的毛利率也加速上涨。

　　（制图：市值风云APP）

　　关于煤炭业务，风云君最后补充一点，公司煤炭储量充分：公司煤炭保有储量12.56亿吨，可采储量7.86亿吨。

　　结合公司2022年1，494万吨的煤炭产量，采储比超过50年。

　　电力亏钱负债稳，成本可控现金紧

　　在电力业务，甘肃能化做自己的供应商。

　　独当一面揽下电力业务的白银热电，是公司的全资子公司，用煤主要来自公司下属王家山矿、大水头矿和魏家煤矿。

　　年耗煤量设计煤188.08万吨、校核煤种207.72/174.00万吨。

　　2022年：

公司火力发电量42亿度，同比增长5.02%（回溯调整纳入2021年窑煤集团发电量）；

售电价格0.3538元/度，同比增长11.57%；

度电成本0.3970元/度，同比下降0.45%；

度电毛利-0.0432元/度，同比减亏47.12%。

　　白银热电的营收贡献有自己的一份努力，在2018-2021年，营收占比不小于20%，2022年营收为14.9亿。

　　2022的占比下降至12%，不是电力业务拉胯，只因煤炭业务发展太好。

　　（制图：市值风云APP）

　　不过，毛利方面，白银热电的毛利就不怎么漂亮：过去5年没有超过13%，而近两年处境愈发尴尬。

　　白银热电的毛利受到两头夹击：

价格：白银热电属于甘肃省公网电厂，所发电量主要由国网甘肃省电力公司收购，所供电价执行甘肃省上网标杆电价。加上保供控价的指导方针，电价并没有议价能力。

成本：煤价上涨对煤炭业务是好消息，但在电力业务里，煤价是成本，所以反而是利空。

　　最终，公司2021-22年的电力业务为亏损，毛利率分别是-21%和-12%。

　　这越努力越不讨好的样子，像极了风云君的一个朋友的爱情。

　　说着说着，诶，怎么风云君自己哭了？风云君说真的，只是讲朋友的故事。

　　依照市值风云APP产业图谱，甘肃能化的煤炭行业纯度达到83.02，所以风云君还按照煤炭企业的模式分析一番。

　　过去10年，公司几乎都能将期间费用维持在3-4亿的水平。

　　（制图：市值风云APP）

　　因为煤炭业务是主要利润来源，所以，随着2022年煤价上涨和窑煤集团并入，公司煤炭业务版图扩大。

　　双重作用下，“忽如一夜春风来，千树万树梨花开”，公司毛利率，经调整经营利润率和净利润率都在2022年出现显著提高。

　　2023年一季度依然保持提升动量，三个指标分别达到过去17年的新高，48%，35%，30%。

　　公司的一个亮点是资产负债率和有息负债率。风云君在这里，给市值风云里各位尊贵的库里南车主划两个重点：

1.2020年发行可转债，募集资金投建煤化工项目（计划于今年投产）；

2.2022年收购窑街煤电，合并报表。

　　两个时点对应两次资产负债率的上浮，即使如此，甘肃能化依然只是从行业偏低水平，变成中等偏低水平。

　　（制图：市值风云APP）

　　有息负债率方面，也是类似不俗表现。2022年与窑街煤电合并报表后，依然维持中等偏下水平。

　　（制图：市值风云APP）

　　经营活动产生的现金流量净额方面，近两年经历了破公司历史记录的爆发，2021-22是史上最高两年，2022年的51亿为最高记录。

　　合并后的甘肃能化，在2022年四季度兴师动众，资本开支光是该季度就投入了24亿，合计全年27亿。而2023年一季度的资本开支也是历史之最的5亿。

　　不过，由于2021-22年经营活动产生的现金流量净额充足，所以在资本开支重金投入后，依然是自由现金流最充裕的两年，2022年自由现金流为史上最高的24亿。

　　（制图：市值风云APP）

　　下游布局待观望，计划大胆分红少

　　分红上，甘肃能化2017年起才开始变得大方，一改以往分红不过30%的作风，开始和其他煤炭上市公司看齐，支付率几乎都在40%以上。

　　不过2022年分红回到以往的抠门习惯，分红率只有20%。

　　（制图：市值风云APP）

　　更让投资者难过的事实是，相对于募集资金，派发分红基本是杯水车薪：公司上市至今累计派息金额22亿，但累计募资金额明显不是一个量级，140亿。

　　（制图：市值风云APP）

　　派息金额只是募资金额的0.16倍，在同事中属于垫底。

　　今年，公司在两个领域有新布局：

1．煤化工：在2020年1月1日发行可转债，用以建设的清洁高效气化气综合利用的项目，计划在今年投产。这是公司的一次垂直整合的尝试，多元化原本单一的煤炭开采销售商业模式，寻找更高附加值的发展方向。

2．光伏：28MW光伏自发自用工程项目预计于今年上半年投产，目前正在推进；对于靖远矿区1GW农光互补智慧能源工程项目，公司在5月12日在互动易的答复是已上报相关部门，待项目批准和获得电量指标。

　　经营计划上，公司直接将未来发展战略及2023年度经营计划揉在一起，除了那些“加快建设现代化新型能源企业”等领导在例会上反复念的概念，公司也直接提出了的2023年产量和发电量计划。

　　风云君照例将2023年计划和2022年数据作对比：公司预期煤炭产量增长15%，销量增长21%；不过，发电量预期将下调13%。

　　这两年发电对公司是亏本生意，在经济账上，少发点电就少亏点钱。