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来源：英才杂志
作者|刘超然
在处置零售业务之前，国际医学（000516.SZ）每年稳定收益约为2亿。出售之后，2018年的主要利润则来自于营业外收入（投资收入即出售业务获得的30.41亿），如此一来，国际医学依然亏损约6-8亿。
既然营收和净利润都非常稳定，公司出售零售业务的原因何在？其一，零售业受到互联网冲击已到极限，未来发展空间几乎没有；另一方面，综合医院服务扩建发展亟需大量资金支持。
因此，公司只能选择出售前主营业务以变现。
2020年1月31日，国际医学发布业绩预告，预计亏损2.74-3.81亿元，2019年实际亏损4.13亿，其主要原因是公司业务转型战略下的西安国际医学中心的运营成本、费用相应增加，同时综合性医院运营周期长，营业收入增长会很慢。好在2020年年报扭亏为盈，公司营业收入为16.07亿元，归母净利润4500万，这与业绩预告还算符合，这样看来，公司的综合医院业务正在步入正轨。
但从业务所处行业和运营来看，支撑股价快速上涨的逻辑似乎并不通顺。
出生率下降，催化三胎放开，辅助医疗市场规模几何？
2021年5月31日，国家实施了一对夫妻可以生育三个子女政策及配套支持措施，目的是改善我国人口结构、落实积极应对人口老龄化国家战略、保持我国人力资源禀赋优势。而催化生育政策发生重大调整的核心原因则来自于最近的人口普查。2021年人口普查的数据显示，2020年我国出生人口数量为1200万人，相比2019年的1465万人减少了265万人，降幅约18%。可见，我国人口出生数量正在处于持续下降的状态。
中国辅助生殖市场持续扩大，据统计，2019年我国辅助生殖市场规模为280亿元，同比增长15.8%，预计到2020年我国辅助生殖市场规模将达到320亿元，预计到2023年我国辅助生殖市场规模将达到480亿元，复合增长约30%以上。
2018年我国辅助生殖技术渗透率仅7%，远低于美国的30%的渗透率，随着人们对辅助生殖认知的增强以及居民经济能力的提升，国内未来的市场渗透率会逐渐提高，预计2023年可以达到10%左右；而且当前IVF（体外受精联合胚胎移植技术）单周期价格较高，大约3-5万元，是美国的价格3倍以上，可见在成本降低的角度，辅助医疗也有相当大的发展空间。
由此可见，国内辅助生殖行业确实具备量价齐升的逻辑，当前仍是蓝海。
国际医学的生殖医学中心在2018年已经获得陕西省卫健委的准入资格，前期展开人工授精的业务，经过1年的试运营结束，公司已在2020年3月公告已提交IVF业务申报并等待复审验收，如果可以顺利拿到牌照，这无非为公司提供了超强的护城河，其余5家均为公立医院，意味着国际医学将成为陕西第一家取得IVF资格的民营机构。
硬件+人才构建公司护城河，但未来仍存不确定性
根据国际医学当前的发展方向，公司将成为A股首家上市的综合三甲民营医院。具有传统医疗、辅助生殖、医美等市场关注度极高的业务线。
公司定位是“高端综合私立医院”，从设备可见，公司引入西门子超高端skyra 3.0T术中磁共振系统，syngo虚拟座舱、车载CT等。2020年11月，西安国际医学中心医院获得“质子放射治疗系统”和“高端放射治疗设备”的配置许可。“质子放射治疗系统”具有非常大的稀缺性，是癌症医疗设备的顶级配置，一般省级公立三甲医院也不一定配置。
医院的核心资产不仅仅在于先进的医疗设备，还在于优秀的人才，公司为了夯实专家人才，在2021年3月22日公告了股权激励计划，拟向571名公司认为应当激励的核心技术、业务人员及其他管理骨干授予不超过35,299,176股限制性股票，约占公司股本总额的1.55%，股票授予价格为5.86元/股。按照6月2日收盘的20.42元/股，预计每人可以获得126.48万元的股权激励。
看来，国际医学对建立有效的护城河付出了相当的大的努力。
虽然，公司转型在专注“高端私立综合医院”方面下了很大的功夫，但是事实上，公司的盈利状况并没有实质性的改善，仍然令人担忧。
首先从毛利状况来看，公司毛利率相当不稳定，由于综合性医院的科室较多，差异很大，高毛利科室与低毛利科室并存，会出现相互抵消的状况，所以整体盈利能力会不如一些民营眼科、口腔机构。
其次从净利状况来看，公司2020年披露的净利润是3500万，但公司2020年盈利的原因在于其7.39亿的投资收益，就是说，公司扣非后净利润仍然处于亏损，而且呈现扩大的趋势，甚至一季度仍在亏损：
根据年报披露，这7.39亿的收益并非来自于综合医院的运营，可类比2018年的30.41亿的投资收益来自于资本运作。这也难免会让人对公司医院的运营和盈利能力产生些许怀疑。毕竟实实在在的现金流和持续的造血能力才是公司可持续发展和兑现业绩的核心。
当然，还要关注公司在医院方面的的扩建情况，医院床位数的增加是公司未来业绩增长的重要衡量标准。
最后，不可忽视的是综合性医院的运营周期要比专科医院长，属于“慢生意”，需要时间证明，以积累规模与口碑。而且作为A股市场唯一一家专注于“综合性三甲医院”的上市公司，未来业绩释放是一个长期过程，需要长期跟踪医院接诊量及运营效率。
责任编辑：张熠
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