华恒生物IPO后院起火：实控人深陷担保纠纷_新浪财经

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　　原标题：华恒生物IPO后院起火：实控人深陷担保纠纷小市场压低估值天花板

　　来源微信公众号：企观资本

　　小市场，大用户，这是安徽华恒生物科技股份有限公司（以下简称“华恒生物”）的真实市场处境。

　　公开资料显示，华恒生物主要从事氨基酸及其衍生物产品研发、生产与销售，主要产品为丙氨酸系列产品，后者可以应用于日化、医药及保健品、食品添加剂等多领域。

　　根据中国生物发酵产业协会数据显示，2019年丙氨酸系列产品全球需求量约5万吨，同期华恒生物丙氨酸系列产品销量约为2.4万吨，市场占有率接近50%。

　　作为细分行业龙头，华恒生物的估值极容易触及天花板。而实控人陷入的民间借贷纠纷，也给华恒生物IPO蒙上了阴影。

　　小市场的大客户依赖

　　丙氨酸系列产品，是华恒生物营收主要来源。

丙氨酸系列产品占华恒生物逾八成营收来源：招股书

　　招股书显示，2017年至2019年，华恒生物丙氨酸系列产品实现的收入分别为3.53亿元、3.9亿元以及3.99亿元，占整体营收比例分别为99.62%、98.57%以及86.79%，维持在高位。

　　进一步拆解，L-丙氨酸是华恒生物丙氨酸系列产品中最主要的细分类型，主要需求方为巴斯夫、诺力昂等大型国际化工企业。

　　巴斯夫也一直处于华恒生物第一大客户的位置。数据显示，2017年至2020年上半年，华恒生物对巴斯夫的销售金额分别为1.91亿元、2.29亿元、2.27亿元以及1.16亿元，占同期营业收入的比例分别为49.95%、54.39%、46.25%以及44.74%，占其最主要产品L-丙氨酸的销售收入比例分别为59.26%、64.42%、65.1%以及60.08%，占比均超过五成。

　　业绩依赖的背后，即便顶着丙氨酸市场龙头企业的光环，华恒生物仍然处于议价权的劣势地位。

　　招股书显示，华恒生物与巴斯夫、诺力昂两大客户签订了最惠待遇条款，其中与巴斯夫签署的协议约定：如果华恒生物在履行合同期间向某个将产品用于特定工业应用的采购方以更低的价格和/或更优惠的条件交付产品，在价格差异存在的期间内，华恒生物应通知巴斯夫并给予后者同样的更优惠的新价格和/或更优惠的条件。

　　议价权的缺乏，或从侧面揭示华恒生物小市场的尴尬。

丙氨酸系列产品增速已出现放缓迹象来源：招股书

　　中国生物发酵产业协会发布的数据显示，未来丙氨酸市场需求将以约12%的年复合增长率增长，相比此前多年，增速放缓迹象明显，在2023年，丙氨酸市场需求量将达到8.1万吨。

　　如果说质量单位还不能完全显示市场规模的局限，那么换算成价格单位显然会明了得多。根据华恒生物招股书披露，其在2019年实现丙氨酸系列产品销量为2.37万吨，同期实现的销售收入为3.99亿元。按此测算，丙氨酸系列产品价格大概为1.68万元/吨。

　　凭借着接近50%的市场占有率，华恒生物的定价无疑具有代表性。若2023年丙氨酸系列产品平均价格与华恒生物2019年售价相近，8.1万吨的市场规模大概为13.6亿元。

　　一个规模不足14亿元的市场，对于华恒生物而言，市场局限性，或许正是其必须面对的估值天花板。

　　需要注意的是，2017年至2020年上半年，华恒生物丙氨酸系列产品的平均单价连年下滑，这也意味着，丙氨酸系列产品的市场规模也在逐渐缩小，留给华恒生物的利润空间已然遭遇挑战。

　　实控人涉入民间借贷案

　　筹备上市的关键时刻，华恒生物实控人郭恒华却多次陷入股权冻结危机。

　　招股书披露，截至2020年11月，华恒生物控股股东、实际控制人郭恒华共涉及17起民事诉讼案件，全部系因原告诉求郭恒华承担担保责任所致。

　　资料显示，郭恒华持有华恒生物26.43%股份，并通过三和投资间接控制该公司13.38%股份，通过恒润华业间接控制该公司4.27%股份；同时，郭恒华兄弟郭恒平持有2.96%华恒生物股份，系郭恒华一致行动人。因此，郭恒华合计控制华恒生物47.04%股份，为实际控制人。

　　根据华恒生物对第三轮审核问询函的回复，在薛金合等非法吸收公众存款案中，造成投资人损失2.43亿元，而由郭恒华控股或担任法定代表人的巾帼系公司均涉入其中。

　　审核问询函回复显示，合肥高新区巾帼小额贷款有限公司设立于2009年，2010年至2011年，郭恒华持有该公司10%股份，并担任法定代表人及董事长职务，2015年6月后，郭恒华增持巾帼小贷股权至18%。

　　对于另一家巾帼系公司——巾帼投资，郭恒华自2007年该公司设立之初持有股份高达90%，2010年后持股比例降至33.32%，仅次于另一自然人薛金合。

非法集资案件的主角之一薛金合在上诉中提出，郭恒华才是巾帼系实控人。来源：华恒生物第三轮审核问询函回复

　　在薛金合等非法吸收公众存款案发后，巾帼小贷、巾帼投资、巾帼典当、科创巾帼等巾帼系公司已歇业。郭恒华涉及的巾帼系案件，起诉时间全部在 2018 年 2 月份之前，此后再无新增诉讼案件。

　　华恒生物招股书披露，因郭恒华以持有的巾帼小贷和巾帼典当股权作为担保，郭恒华在7起案件中需要承担连带担保责任的最大金额约为8934万元。

　　需要注意的是，华恒生物在第三轮审核问询函回复中表示，郭恒华作为巾帼系主要股东，只参与公司分红，不参与公司具体经营管理。

　　不过，在审核问询函回复中提及的薛金合上诉却明确指向郭恒华。薛金合辩称认为其不构成诈骗罪，本案是单位犯罪且其不是巾帼系公司经营管理者，巾帼系公司的实际控制人是郭恒华，并对其量刑和部分证人证言提出异议。

　　郭恒华在巾帼系中究竟扮演着怎样的角色？随着薛金合案件于2020年9月下达二审裁定，郭恒华已然和薛金合撇开了干系。

　　值得一提的是，在郭恒华涉巾帼系公司案件调查审理的同时，华恒生物在2018年9月至2019年12月进行了10次股权转让，其中涉及郭恒华的有7起。新增股东包括私募机构诚忆誉达、红榕创投、仙瞳资本等，还包括安徽投资集团间接出资40%的投资机构——马鞍山基石以及多位自然人。

　　这一时间跨度达到1年零三个月的数次股权转让，转让价格均与2018年9月，郭恒华首次对外转让股份的价格一致。

　　这也意味着，在数次股权转让中，郭恒华平价出让的部分股份，或许为新晋股东留下了股权大幅增值的空间。

　　巾帼系案件爆发期间郭恒华的股权转让，也引起了外部质疑。

　　2020年8月，中国裁判文书网公布的一份深圳利信快捷金融服务有限公司、安徽中睿博远投资管理有限公司保证合同纠纷执行审查类执行裁定书显示，执行申请执行人深圳利信快捷金融服务有限公司曾申请冻结郭恒华持有的华恒生物股权。

　　安徽省合肥市中级人民法院以华恒生物目前正在科创板IPO上市之际，郭恒华作为公司实际控制人、法定代表人其股权一旦被冻结，将中断公司IPO进程，给公司造成灾难性损失以及该院积极处置被执行人已被查封的不动产和股权价值难以衡量且不易处置变现，全部冻结存在超标的冻结可能等为由，并未对申请执行人深圳利信快捷金融服务有限公司提出的冻结申请予以执行。

　　深圳利信快捷金融服务有限公司就此提出异议，被执行人在2019年3月26日，郭恒华将其持有的华恒生物1111112股股份转让给第三人，总价款额为3000万元，并完成公司登记变更，郭恒华有逃避规避执行、恶意转移财产的情形。