3年猛砸40亿：新药“烧钱”愈演愈烈科伦药业增长拐点何时现？_新浪财经

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　　原标题：3年猛砸40亿新药“烧钱”愈演愈烈科伦药业增长拐点何时现？

　　来源：全景财经

　　不到三年，研发投入占到扣非净利润的3倍。一边是经营业绩每况愈下，一边却是研发投入节节攀升，这样大干快上式的研发强度，真能保证公司可持续发展吗？

　　对医药行业而言，2020年突发的新冠疫情把双刃剑，既直接影响短期业绩，也会放大个体长期转型中的“噪音时刻”。门诊和手术数量锐减、住院患者数骤降、药店销售流通停滞，不独加大了医院和药店层面的运营压力，也同样影响着以其为主要渠道的医药企业年内业绩。

　　中长期角度，自2018年3月“超级医保局”（国家医疗保障局）横空出世以来，以医保控费为目标的各项改革措施接连落地，尤其是国家层面组织的集中带量采购，使得临床使用广泛、采购金额大的药品价格出现大幅度下降。

图/央视网

　　科伦药业盈利增长承压

　　2020年科伦药业没能扭转2019年以来的业绩颓势，财报显示，公司2020年前三季度实现归属母公司净利润5.01亿元，同比下降45.15%；营业收入为116.63亿元，同比下降9.99%。在2019年，其全年也仅实现净利润9.38亿元，较2018年12.13亿元下滑超过20%。值得一提的是，科伦药业自2019年以来各报告期，净利润的同比增长率分别为-22.68%、-93.48%、-72.15%和-45.15%，这在同为化学制药板块且业务性质趋同的几家上市公司对比中排名垫底。

　　带量集采模式下谁能脱颖而出？

　　国家带量集采模式使得仿制化学药行业盈利逻辑发生了彻底的改变，注重营销和推广的高毛利高销售费用的模式受到巨大冲击——国家层面直接和药企谈判，医药代表与医院勾兑的灰色土壤不复存在，药企想要胜出中标就不得不在药品质量和成本降低上做文章。

　　国海证券分析认为，带量采购+一致性评价将加速推动仿制药行业变革。在带量采购模式下，最低价+独家中标的规则会有效推动仿制药销售模式变革，破除仿制药的营销壁垒。未来仿制药竞争更趋向大制造模式，由过去的营销制胜转变为综合成本竞争。

　　当然，无论竞争模式怎么变化，独家创新药“人无我有”的日子总会舒服很多，也是一些药企获取高额垄断利润的一大法宝。

　　以用于治疗幼儿脊髓性肌萎缩（SMA）的特效救命药‘诺西那生钠’为例，公开资料显示，2019年诺西那生钠注射液在中国和美国同步获批上市，渤健（Biogen）的诺西那生钠注射液2019年在中国获批上市，其产品单支费用为人民币69万余元，患者第一年需要使用6支该药，一年用药费用高达420万。而同年诺华在美国获批上市的SMA药物Zolgensma，其全疗程的治疗费用更是高达210万美元（约合1400余万人民币）。

　　伴随我国新药注册审评审批制度改革，本土药企先后推出多个新型创新药，成功打破进口药物在多个治疗领域的垄断，填补了我国多年以仿制为主的创新药的空白。比如新冠病毒的检测试剂，不到一个月就能走完审批全流程。在医保准入上，中外药品已经进入同台竞争时代，国产创新药一旦获得“市场独占”，往往意味着将获取更高且更稳赚的毛利。

　　那对于绝大多数化学药企而言，要么选择降低成本薄利多销，要么加速研发独享创新药盈利蓝海。

　　不惜血本的研发改变了什么？

　　科伦药业是我国输液行业龙头制造企业之一，主要产品包括大容量注射剂、小容量注射剂、注射用无菌粉针、片剂、胶囊剂、颗粒剂、口服液、腹膜透析液以及原料药、医药包材、医疗器械，以及抗生素中间体等产品。

　　科伦药物研究院副院长陈得光曾向全景网介绍，2013年起公司开始进军仿制药领域，构建了以成都研究院为核心，苏州、天津和美国新泽西分院为分支的研发体系。目前公司仿制药涵盖肿瘤、肠外营养、感染、心血管、糖尿病、妇科、眼科、COPD等疾病领域；而创新药管线正处于关键的爬坡期，因为有大量的产品开始进入临床研究，即进入到了最烧钱的关键阶段；预计2021年前后，公司就会有创新药实现上市。

图/科伦药业药物研究院副院长陈得光

　　据公司半年报披露，公司现已有41项仿制药物获批上市，其中16项通过仿制药一致性评价；31个品种进入临床阶段（其中创新药11个，仿制药16个，NDDS4个），2个品种已启动国际临床研究。

图/药物临床试验登记与信息公示平台

　　我们统计了2018年以来科伦药业研发投入情况，公司在2年9个月时间里总共研发投入超过37亿元，如果简单按照时间轴平均，年均研发投入超过13.5亿元（37亿/2.75年）则三年研发投入超过40亿元（13.5×3年）。

　　值得注意的是，相较于2018年9.09亿元研发费用（研发投入费用化部分）与2.29亿元开发支出（研发投入资本化部分）之和为11.38亿元，彼时其扣非净利润也在这个水平上为11.13亿元，基本勉强覆盖其研发投入。而2019年时，公司研发投入合计14.92亿元同比增长超三成，此时公司扣非净利润也同比下滑这个水平，下滑三成为7.9亿元，研发投入是扣非净利润的1.8倍。而到了今年三季报，研发投入占同期扣非净利润的比例已高达2.9倍。

　　这对科伦药业意味着什么呢？它可能意味着本来可以用于留存分配给股东收益被毫不吝啬地持续滚动“填进”了前途未卜的黑洞。一方面，项目有最终失败的风险，正如其年报资产负债表日要对开发支出进行调整，其中“转入当期损益”的金额大小，往往会牵动很多投资者敏感的神经；投资人会担心，研发规模需要用三倍的盈利不吃不喝供养，这样“烧钱”式的投入事与愿违怎么办，如果在新药上市前就先把自己“烧光了”又怎么办？

图/公司财报

　　图为2019年公司年报“开发支出”转入当期损益金额逾1.4亿元，虽然总金额过亿但占其全年研发投入15亿元的比重不足10%。——减少研发投入无法形成成果转入无形资产对公司业绩的影响，这可能也是科伦药业一直以来研发投入资本化率较低的重要原因。

　　另一方面，成功上市的仿制药通过一致性评价并以合适的价格进入国家集采体系本身也是个可遇不可求的事情。独家或者头部品种的上市时点直接决定是否能够第一时间参与集采谈判，而且随着竞争者新加入进来价格下限只能逐年降低，所谓的盈利蓝海可能很快就将沦为竞争红海。

　　打造全球最大的中间体基地

　　始创于1996年的科伦药业成立23年以来，打造了两个世界冠军：第一个世界冠军是全球规模最大的大容量注射剂专业制造商，公司年产销量接近50亿瓶/袋；第二个世界冠军是抗生素中间体专业制造商，在抗生素全产业链领域中，公司打造了新疆伊犁川宁项目，总投资超过70亿元、占地面积1219亩，是全球最大的抗生素中间体项目。据公司财报披露，随着2018年项目竣工达产，川宁抗生素中间体单位成本持续下降。

图/公司财报

　　然而，本来是沿产业链向上一体化降低成本的好事儿，却显得有些生不逢时。一方面，受到“限抗令”（2015年和2016年，国家相继出台了《关于印发进一步改善医疗服务行动计划的通知》和《遏制细菌耐药国家行动计划（2016-2020）》两部新规）影响抗生素总需求锐减，项目达产后满负荷或者超负荷运转以最大限度降低单位成本的预期落空，在建工程转固定资产后每年将承担大额折旧摊销。另一方面，抗生素产品市场价格波动较大，以销定产的模式长单价格可能会签在市场价底部，错过一个时间段市场涨价的价差收益。此外，环保因素、税收减免力度减弱等因素也可能影响该项目的盈利能力。

　　从内功修炼的角度，我们统计了公司2018年以来传统三项费用（销售费用、管理费用和财务费用）占营业收入比例的情况。我们可以直观的看到，包含折旧在内的管理费用占收入比重逐年提升，从2018年占收入的不到5%提升至2020年三季报的6.32；而销售费用占营收比重则呈现逐步降低的趋势，从2019年巅峰时占收入的37.14%下降至眼下的31.48%，下降了近20%。这说明公司正在顺应国家集采对行业“提质减销”的大势，用省下来对的销售费用来弥补增加的项目折旧，最终实现保质保量与单位生产成本稳重有降。

　　黑云翻墨未遮山，白雨跳珠乱入船。面对一边并不十分美好的经营业绩，一边汹涌澎湃的研发投入，半途而废还是放手一搏？2020年11月5日，公司控股股东刘革新质押2529万股，占其所持股份比例为6.67%；巨额研发投入对公司现金流占用状况可见一斑。很明显，稍有迟疑或退缩将失去完胜的可能，公司除了坚持到底，已经没有退路可走。至于其业绩拐点何时呈现，恐怕只有，继续等待。