频发高息债背后 德信中国的千亿扩张难题

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　　原标题：频发高息债背后，德信中国的千亿扩张难题

　　扩张压力之下，尽管资金昂贵，德信中国还是决定继续借。

　　近日，德信中国发行的1亿美元额外优先票据在联交所上市，票面利率达12.875%。就三个月前，其发行的2亿美元优先票据的利率同样为12.875%。而据亿翰智库提供统计，2019年1-10月，典型房企海外债平均票面利率8.89%。

　　德信中国对资金的这般渴求或与近年来快速扩张的步伐有关。2014年至2017年间，德信中国的合约销售额复合年增长率约为56%，高于百强房地产开发商约22%的平均复合年增长率。2015年时，其销售额尚不足百亿元，2018年已逼近400亿元，虽增长迅速，但这与德信中国定下的2021年实现千亿的目标仍有不小距离。

　　规模扩张的同时，德信中国债务总额也同步走高，从2015年的147亿元一路升至2019年上半年的482.97亿元。

　　值得一提的是，德信中国一直没能真正跨出“老家”浙江，土地储备、营收来源都集中于此。即便早在2010年德信中国的发展战略中便囊括了“拓展全国版图”，但直至2019年上半年，其新增的19幅地块中仍有12块位于浙江。

　　偏安浙江

　　随着调控政策收紧，今年以来房企融资一直较难，但德信中国约12.88%的票面利率，依然位于境外融资的高位。

　　58安居客房产研究院首席分析师张波认为，“该融资利率的确不低，这跟德信中国的评级或有一定关系。市场预判其风险性比较大。”

　　德信中国在7月19日披露了“建议发行优先票据”的公告后不久，标普全球评级表示给予其该拟发行的美元票据B-评级，较德信中国长期主体信用B的评级低一个等级。

　　影响标普对德信中国票据评级的关键因素之一便是其土储布局集中杭州及长三角周边地区，其他地方的市场份额有限。

　　据披露，截至2018年底，德信中国土地储备规模约为683.38万平方米，其中有109个项目位于长三角地区的16座城市。在这其中，德信中国又格外倚重杭州、温州、湖州等浙江三座城市，其土地储备总建筑面积分别为130.62万平方米、134.66万平方米、97.44万平方米，在土地储备总量中占比分别达到19.1%、19.7%、14.3%。

　　对以上三座城市的依赖，从德信中国销售收入构成亦可见一斑。2018年，在德信中国81.3亿元的物业销售收入中，温州、湖州、杭州分别贡献了54.1亿元、21.17亿元、5亿元。

　　德信中国也意识到布局过于集中可能带来的影响，其在招股说明书中便将其发展战略描述为“立足浙江，深耕长三角，拓展全国业务”，德信中国创始人、董事长胡一平在上市时亦重申了这一规划。

　　不过，在港交所敲钟之后三天内，德信中国共斥资约36亿元，先后拿下了杭州良渚、温州的两宗地块，分别耗资22.22亿元、13.78亿元。3月29日，德信中国再以12.4亿元总价、45.78%的高溢价率拿下了萧山戴村一块土地。

　　在2019年前6个月，德信中国共收购19幅新地块，土地储备达到了1225.39万平方米，其中，杭州在总土地储备的占比达到29.7%。

　　事实上，“拓展全国版图”早在2010年便出现在了德信中国的战略布局中，但此后其依然深耕浙江省内，2017年才先后进入江西九江、江苏徐州等城市。

　　在2019年半年报中，德信中国虽称“巩固于长三角地区领先地位的同时，进入粤港澳大湾区及成渝城市群”，但在其共计122个项目中，杭州、温州、湖州分别有31个、29个、19个，舟山、台州、衢州、宁波各5个，徐州和金华各4个，南京、成都分别有3个、2个，武汉、广州、上饶、九江等城市仅1个项目。

　　亿翰智库撰文指出，德信中国的布局仍比较单一，除重仓的浙江之外，其他区域只是浅有涉足，一两个项目很难快速形成自己的品牌影响力，或存在竞争力不足的情况。因此，德信中国想要走出浙江省，或者说是走出长三角区域，道路漫漫。

　　全国化步伐缓慢或许并不只是因德信中国重视程度不足，张波表示，“热点城市本身拿地压力就会比较大，德信中国未必能在核心城市拿到比较好的地块。”

　　正处于转型期的某地方房企高管曾向记者直言，对中小房企来说，高价拼热点地区、拿地王的模式并不适宜，好的市场竞争激烈，不好的市场可能拿到的地不够好，“而且现在不像以前拿到地就可以赚钱，如果选择不好的话，就可能会是很大的包袱”。

　　销售额含金量不足

　　在房地产调控的大背景下，联合、合作开发的模式是房企在追求规模扩张中降低风险的重要方式。

　　10月24日，德信中国宣布与中骏集团、金地商置携手，合作开发杭州江干区一块商住地。通过增资，德信中国在杭州兜鼎的持股比例由100%降为50.75%，同时后者亦通过增资持有地块开发项目公司67%的股权。据披露，德信中国仅出资8.83亿元便进一步扩大了其在杭州的版图。

　　除了频繁拿地这条必经之路外，德信中国在扩张之路上还多次采用“合作开发”这一方法。

　　标普指出，在德信中国2018年财报中披露的107个开发项目中，有38个为联合营项目。同时，其2018年收购的22幅土地中，权益占比超过50%的仅9块；有一宗位于杭州地块，德信中国在其中占比仅7.4%。

　　“通过合作来增加开发销售的项目面积、数量，为自身的规模化助力，是很多房企都会采用的一种方式。”张波直言，“但这种规模化的含金量其实会大打折扣。”

　　诸葛找房数据研究中心分析师王小嫱也向《国际金融报》记者指出，一旦在利益分配、沟通上面存在分歧，企业在项目上的自主权面临被削弱的可能。

　　亿翰智库数据显示，德信中国2019年上半年新获取的土地资源中，并表面积约占50%，平均权益比例约为41.2%，高于去年的平均权益水平。不过，截至目前，德信中国共计拥有的122个项目中，其仅持有37.7%的权益。这无疑会对德信中国未来的营业收入和利润水平造成不利影响。

　　德信中国在今年的中期业绩会上表示，除了并表项目以外，未来的权益比例可能会提升并控制在50%以上。

　　采用这种“含金量”不高扩张模式的背后，或是德信中国资金实力的不足。

　　事实上，促使企业踏上资本市场的核心要素便是“缺钱”。德信中国在招股书中明确表示，其计划进驻的主要城市的快速发展导致理想区域的未开发土地供应有限，并增加了土地购置成本，未来可能没有充足的资金扩充土储或支付房地产开发所需资金。

　　不过，虽然德信中国成功上市，但由于市场热情不足，其募资规模仅13.73亿港元，这对德信中国的发展来说显然不够。仅2019年上半年收入囊中的19幅地块，德信中国的权益地价就达61.8亿元，后续物业开发仍对资金有大量需求。

　　在此种形势下，德信中国的债务压力不容小觑。截至2019年6月末，德信中国获得银行及其他金融机构新增借款约46.04亿元，借款总额达到101.16亿元，较2018年底的97.79亿元增长了3.4%。

　　也正是由于用于土地收购及物业开发业务的计息债务增加，截至2019年6月末，德信中国的融资成本净额同比增长26.6%至约1.35亿元。

　　德信中国愿背高债务、承受超12%高利率的背后是其对“2021年实现千亿”目标的渴求。

　　在当前的市场环境下，这并不是容易达成的目标。2018年，德信中国实现合约销售额396亿元，同比增长38%；2019年上半年，德信中国未经审核合约销售额约为218.17亿元，同比增速为10.8%。

　　王小嫱指出，“德信中国近几年追求高周转，且在不停扩张，2021年实现千亿目标有压力和风险，还得结合企业自身的运营策略来看。”

　　对于高昂的利息、庞大的债务、集中的布局等问题，《国际金融报》记者试图联系德信中国方面，但截至发稿前，暂未收到其回复。

责任编辑：王帅