万达信息：黄粱一梦800亿

　　万达信息：黄粱一梦800亿

　　来源： 虎视财研

　　2014年7月，那波突如其来的大牛市让万达信息的老板史一兵鸡动不已。

　　不到一年的时间里，万达信息的股价从7元出头（前复权，下同）一路撸到78元，市值超过800亿。

　　而彼时万达信息的营收规模仅15亿出头，净利润不到2亿。

　　发了横财的史老板对手下的弟兄们念念不忘，在这样的飓风里，得带上兄弟们一起飞。

　　2015年5月，万达信息火急火燎地搞了个10亿的员工持股计划，并在股灾来临的前几天火速抢购自家股票727.79万股，占公司总股本的1.45%，购买均价为137.26元（除权后68.63元）。

　　面对雪崩的股价，兄弟们反正是不肯掏钱买单的，这口价值10亿黑得发亮的大锅，得让史老板来背。

　　其后，史老板不得不通过频繁质押股票来筹措资金，不过随着股价持续下跌，史老板也扛不住了。到目前为止，史老板所持有的万达信息的股票已经全部被司法冻结。

　　不过比起这个令人啼笑皆非的炒股故事，更令人啼笑皆非的是万达信息的财务数据。

　　01

　　毛利率诡异

　　自上市以来，万达信息的主营业务很稳定，分别是软件开发、系统集成和运营服务三大板块，在这三大业务中，以系统集成业务的毛利率最为诡异。

　　下面我们从纵向和横向两个维度来对其系统集成业务的毛利率进行剖析。

　　先来看其2007年至2018年毛利率变动情况：

　　2007年到2012年，这项业务的毛利率是非常低的，大概在6.5%左右波动，其中2010年和2011年略高，分别为7.64%、8.16%，2012年又回落到6.58%。

　　异常现象出现在2013年，这一年该业务的毛利率突然飙升至16.27%，是上一年的2.47倍。与此同时，这一年该业务贡献营收6.91亿，同比大增82.32%，跃升为公司第一大主营业务。

　　那么这个系统集成业务是个啥业务呢？根据万达信息在招股书中的披露：“系统集成主要是公司根据客户需求提供相关硬件、软件产品的代购服务，业务技术含量与附加值相对较低，毛利率也相对较低。”

　　那么为何这项毛利率较低的业务在2013年毛利率和营收都出现了异常变动？按道理这么重大的财务指标变动，你应该在财报里解释一下吧，但是万达信息在当年的年报中绝口不提。

　　其后，这项业务的毛利率一路攀升，到2018年达到25.18%，为历史最高水平。

　　那么万达信息系统集成业务的毛利率是否正常呢？我们选取同行业可比公司同一业务的毛利率来进行对比。

　　虎哥选择了东华软件、华东电脑和太极股份的系统集成业务作为其比较对象。这三家公司的第一大主营业务都是系统集成业务，且营收规模在30亿以上，是行业内最具代表性的企业，且东华软件和华东电脑总部都位于上海，业务范围主要位于华东地区。所以这三家公司与万达信息是最具有可比性的。

　　单位：% 

　　从上表数据可以看出，万达信息系统集成业务的毛利率一直高于三家龙头企业，特别是2017年和2018年，毛利率水平远超行业平均水平，2018年的毛利率大概是行业平均水平的两倍。

　　所以，不管是从纵向的历史数据变动趋势，还是从横向的同行业可比公司数据对比来看，万达信息系统集成业务的毛利率都是明显异常的，虎哥严重怀疑这块业务毛利率的真实性。

　　02

　　商誉减值

　　史老板不仅热爱炒股，还特别喜欢买公司，尤其是高溢价收购。从2012年到2017年，史老板一共买了10家公司。截止到2018年底，账面上商誉余额9.83亿。

　　2015年，万达信息实施了一桩并不起眼的并购，斥资5800万现金收购了湖南凯歌医疗信息技术有限公司。这家公司当时净资产只有489.44万元，所以确认的商誉高达5，310.56万元。

　　湖南凯歌在并购当年，也就是2015年，贡献营收665.87万元，净利润193.21万，看起来盈利能力很彪悍的样子。

　　不过，并购之后业绩立马就歇菜了。

　　湖南凯歌近三年的营收及利润如下：

　　收购之后三年的主营业务根本没有赚钱，营业利润三年累计亏损70.33万，累计净利润不到120万。

　　就这么个玩意也值5，800万？业绩烂成这样，商誉也没发生减值？

　　虎哥看了下18年年报披露的商誉减值测试，这个湖南凯歌可辨认资产组账面价值只有5.3万元，但是评估出来的可收回金额高达6，900万！

　　所以，减值是不可能减值的，这辈子都不可能减值的。虎哥对这些评估师傅佩服得五体投地，他们不去讲相声，是中国人民的巨大损失。 

　　03

　　内部交易

　　万达信息第三个异常的地方，是它的营业成本。2018年万达信息合并报表中的营业成本是12.24亿，母公司的营业成本为12.26亿，也就是说，母公司的营业成本大于合并报表营业成本。

　　这种现象在万达信息以前年度财报中是没有出现过的，2018年前三季度也不曾出现，唯独第四季度出现了这种情况。第四季度母公司营业成本4.14亿，而合并报表成本只有2.88亿。

　　这说明什么呢？说明母公司万达信息在2018年第四季度向子公司销售了大量产品，且这些产品至少有1.26亿（4.14-2.88）未实现对外销售。

　　这些未实现对外销售的产品，在子公司的财报里必然体现为资产，且要么体现为存货，要么是固定资产（含在建工程）或无形资产。

　　2018年末，万达信息母公司存货余额10.99亿，合并报表存货余额11.43亿，说明子公司存货金额只有0.44亿，远低于未实现对外销售的1.26亿。

　　再看长期资产，母公司固定资产余额3.22亿，合并报表固定资产余额3.8亿，可推断子公司固定资产余额0.58亿，这0.58亿固定资产在2018年之前就已经形成，所以未实现对外销售产品也不可能是作为子公司固定资产。

　　18年末子公司在建工程余额只有0.06亿，无形资产余额0.83亿，且这些无形资产是在2018年之前形成的。

　　一通研究下来，虎哥发现这1.26亿未实现对外销售的产品在子公司报表里竟然不翼而飞。所以，虎哥对万达信息2018年第四季度母子公司之间的大额内部交易持怀疑态度。

　　04

　　奇妙的子公司

　　万达信息大大小小的子（孙）公司将近40家，其中杭州万达、宁波万达和深圳万达最有意思。

　　这三家子公司分别成立于2001年12月、2003年4月、2009年1月，都是成立时间在10年以上的公司，但是到目前为止几乎年年亏损。根据万达信息招股书披露，杭州万达早在2009年就已经资不抵债。

　　虎哥对三家子公司常年亏损并不奇怪，因为“公司在宁波、杭州和深圳等地设立子公司，主要定位于承担当地市场宣传、项目拓展等工作，相关业务的销售合同均由母公司统一签署，子公司只担任市场拓展等任务。”也就是说，这三家子公司是费用中心，并不是利润中心。

　　但是虎哥对杭州万达的亏损金额持严重怀疑态度，为啥呢？

　　2016年至2018年，杭州万达的营收都为0，亏损金额分别为206.23万、218.27万、212.74万。

　　虎哥认为这个亏损金额可能被严重低估了。杭州万达是上述三家子公司中成立最早也是规模最大的，根据天眼查信息，其2018年参保人数为155人。

　　资料来源：天眼查

　　万达信息当期职工薪酬10.32亿，年底员工人数为5，628人，人均年薪18.35万，其中销售人员薪酬4，598.89万，销售人员277人，人均年薪16.6万元。

　　如果按照公司人均年薪，杭州万达职工薪酬应该在2，843.48万，如果按照销售人员平均薪酬，杭州万达职工薪酬大约为2，573.39万。

　　也就是说，杭州万达2018年的人工开支就应该在2，500万以上，这还不包括办公场所租赁费、办公费、差旅费等管理费用。而杭州万达2018年没有收入，所以其亏损金额至少应该在2，500万以上。而万达信息披露的数据是仅亏损212.74万，虎哥认为这个亏损金额应该被大幅低估了。 结束语 

　　除了上述几个问题，万达信息还存在应收账款回款速度持续下降、经营活动现金流量净额连续显著低于净利润、研发支出资本化率奇高等问题。

　　而控股股东上海万豪投资及实际控制人史一兵所持股份被悉数冻结，更是令万达信息雪上加霜。

　　曾经800亿市值的确令人鸡冻，不过当潮水退去，那没穿内裤的尴尬，也着实令人羞射不已。

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责任编辑：陈志杰