海正药业连亏四年、巨额负债有大额减值风险_新浪财经

　　百亿药企连亏四年、巨额负债卖房求生、在建工程长期不转固，有大额减值风险

　　来源：梧桐树下V

　　原创：枫年

　　2019年6月22日，海正药业（600267）发布控股子公司对外出售房产的公告，公司将位于杭州市富阳鹿山新区的新建办公大楼以2.9亿的底价进行公开挂牌转让。而这是继3月28日公告挂牌转让位于“北京、上海、杭州、椒江四处的闲置房产以来的又一次卖房。

　　作为一家收入过百亿药企，如此频繁的卖房，背后是海正药业所面临的困境。

　　一、收入过百亿、利润亏四年

　　海正药业全称浙江海正药业股份有限公司，成立于1998年，主营药品的生产和销售，包括抗肿瘤药、抗感染药、心血管药、抗寄生虫药、内分泌药等，2000年7月公司登陆上交所上市，股票代码600267。

　　上市之后海正药业的业绩稳中有升，在2011年之后，收入有了大幅度的提升。

　　2013年，海正药业实现营业收入86.04亿，相比上年大幅上涨48.29%；2014年，收入进一步增长，首次突破百亿，当年实现收入100.97亿；随后2015年收入有所下降，之后再次逐年增长。2017和2018年，海正药业的营业收入均突破百亿。

　　与收入逐年上涨趋势不同的是，海正药业的利润却持续下降。特别是从2015年开始，海正药业便开始了亏损之路；2015-2018年的4年时间，海正药业年年亏，累计亏损达到了11.75亿，与其百亿级的收入完全不匹配。

　　导致其利润下降甚至亏损的原因，是其产品盈利能力的下降。

　　2011年起，海正药业的毛利率持续上升，到2015年，因高毛利产品销量下滑，公司整体毛利率出现较大幅度的下降；之后，毛利率有所回升。

　　而同时，海正药业在营销上的投入也越来越大。在毛利率大幅下滑的2015年，公司在营销上的投入却持续在增加。当年，销售费用侵蚀了近一半的毛利。

　　2018年，随着医药行业两票制的推行，海正药业毛利率有了大幅的提升，而营销的投入也是“空前”的。在41.78%的毛利率下，销售费用占收入比重高达了24.68%，也就是说公司近6成的毛利都是用于了营销。

　　相比在营销上的投入，海正药业在研发上的投入显得十分逊色。

　　海正药业在营销上的投入明显高过了其在研发上的投入，8年累计的研发投入50.67亿，而累计在营销上投入高达98.04亿。在研发上的投入仅为营销投入的一半。

　　二、债务攀升

　　产品盈利能力下降的同时，海正药业还面临着逐年攀升的债务。其所承担的利息费用持续增长，成为了业绩亏损的又一原因。

　　如上图所示，2015-2018年，海正药业金融负债逐年攀升，已经超过了营业收入的规模和增速。

　　不仅如此，海正药业的金融负债还面临着短债增加、长债减少的现象。近年来，随着长期借款和应付债券的逐步偿还，长期债务规模有所下降，而短期借款大幅增加。从流动比率这一指标也可以明显的看出。

　　近4年里，海正药业流动比率持续下降，2018年末仅为0.64。2019年，流动比率再度下滑，一季度末仅为0.62。可见，海正药业面临着巨大的短期偿债压力。

　　也正是如此，海正药业才频繁的对外卖房，毕竟卖房是一个既可以回笼资金、缓解资金压力，又可以创造利润的举措。

　　就在6月22日，海正药业公告将出售位于杭州市富阳鹿山新区的新建办公大楼，评估报告显示该办公大楼是在2017年9月14日建成，到目前尚不足2年，成新率为96.5%，房屋的产权都还在办理中，公司便急于出售，可以看出海正药业巨大的资金压力。

　　三、大修大建为何？

　　海正药业持续的大规模融资，主要用于了公司固定资产的建设。

　　如上图所示，自2011年起，海正药业的固定资产和在建工程规模持续大幅增长。2018年末，海正药业固定资产和在建工程合计高达126.37亿，而在2011年末仅为43.41亿；7年时间里，增长了2倍。

　　固定资产规模的增长已经远超过了公司收入规模的增长，更是与持续下降甚至亏损的利润背道而驰。

　　足以看出，持续大规模新建工程、投资项目，并没有为海正药业带来应有的收益。

　　正如海正药业2018年年报所述，公司经营业绩持续低迷的主要原因的第一个，便是“固定资产投资规模过大且结构性闲置产能过剩严重”。

　　所以，海正药业的大修大建究竟为何？

　　不仅没能带来应有的收益，海正药业近50亿的在建工程恐怕已存在减值的可能。

　　如上图所示，近年来，海正药业在建工程规模持续维持在高位，建设速度十分缓慢。

　　笔者整理了海正药业近几年年报对于重要在建工程的披露，以上4个大型新建项目，其工程进度可谓异常的缓慢。

　　二期生物工程项目，预算15.17亿，从2012年便开建，到2015年之后，工程建设速度就开始放缓，至今已累计投入13.31亿，工程建设进度达到了87%，是目前规模最大的在建工程。历史超过6年，至今仍未完工。

　　年产760吨21个原料药生产项目，预算7.8亿，也是从2012年开建，在2015年时工程进度已经达到了95%，接近完工状态，可3年时间过去了，工程进度彩金占到了98%，仍有4.01亿的在建工程。特别是2017-2018年，该项目似乎停止不动了。

　　富阳制剂出口基地建设项目，预算12.19亿，起建时间已难以查询，追溯到2012年，该项目已经完工了90%，然而6年时间里，其工程进度一直徘徊在95%、98%、99%，似乎这个项目也停了下来。2018年末，该项目尚有5.63亿的在建工程。

　　富阳年产1500万支注射剂生产项目，预算5.32亿，也有着类似的情况。在2013年，该项目的进度已经达到了95%，之后便慢了下来，近两年的工程进度都是99%。2018年末，尚有1.12亿的在建工程。

　　这些常年“赖”在在建工程账面、不肯转固的项目，其项目的真实性和金额的公允性尚不足以明确判断，但可以确定的是，这些工程项目已经存在减值迹象。2018年，海正药业对在建工程计提了5483.35万的减值准备。

　　一旦完工转固，面临着需按期计提折旧，势必对本来就已经在亏损的海正药业“雪上加霜”，所以大量项目长期不转固，便避免了折旧影响利润。而另一方面，这些在建项目还可以将公司债务对应的利息费用进行资本化处理，也可以避免对利润的削弱。

　　2018年年报显示，目前在建工程所包括的资本化利息支出已合计达到了4.81亿，其中仅2018年的资本化利息便有1.07亿。这些进入在建工程的利息支出，帮助海正药业缓解了高额利息对利润的影响。

　　可以说，海正药业的在建工程为其利润作出了重要的贡献，要是没有这些可以“暗藏费用”的在建工程，海正药业的业绩更加不可直视。

　　而这些巨额、长期“赖”账的在建工程，也是海正药业最大的“定时炸弹”。

　　四、严重依赖辉瑞

　　前文所述，2013年，海正药业实现营业收入86.04亿，相比上年大幅上涨48.29%，而这样的大涨并非海正药业自身业绩的大幅提升，而是因为与辉瑞的合作。

　　2012年9月，海正药业与其全资子公司海正药业（杭州）有限公司和Pfizer Luxembourg Sarl（中文名称：辉瑞卢森堡公司）共同出资2.5亿美元设立海正辉瑞制药有限公司，其中海正药业以现金方式出资1，250万美元，占5%的股份；海正杭州占46%股份；海正药业合计持有海正辉瑞制药有限公司51%的股权；辉瑞卢森堡则对海正辉瑞持股49%。

　　根据投资协议约定，海正药业及海正杭州公司将指定海正产品的权利授予合资公司；辉瑞公司将在中国大陆内指定辉瑞产品的权利授予合资公司。

　　作为全球最大的原研药公司，美国辉瑞拥有广泛和多元化的产品线。海正药业与辉瑞共同建立合资公司，对于海正药业来说，可以利用辉瑞的技术和产品优势，扩大仿制药市场，推动海正药业的发展，并带来良好的经济效益。

　　从财务数据角度来看，海正辉瑞这家合资公司确实为海正药业带来了不错的收益，甚至说，要是没有海正辉瑞，海正药业的业绩更加的不忍直视。