投资科技行业 必须熟知这四大规律

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　　原标题：投资动人心弦的科技行业 必须熟知这四大规律

　　陈嘉禾

　　在2020年，科技行业无疑是资本市场上一个炫目的主题。但是，科技行业和许多传统行业不一样，其中有许多在传统行业中不常见的规律，需要投资者多加学习。这里，就让我们来看看，投资科技行业需要注意哪些规律。

　　科技行业赢家通吃

　　首先，科技行业一个巨大特点，就是“赢家通吃”，也就是在几乎任何一个科技子行业里，做得最好的那家公司，往往会占据整个行业绝大部分市场份额和巨大的利润比例。这和许多传统行业，是完全不一样的。

　　以传统行业为例，一家银行做得再好，也很难统一整个银行业。即使是中国最大的银行之一工商银行，被业内送以外号“宇宙行”（意为宇宙间第一大银行），其2019年年报显示的总资产也只不过30万亿元，占当时银行业总资产290万亿元的比例刚刚超过10%。而任何一家港口公司，经营效率哪怕再高，也很难统一全国的港口市场。

　　这种传统行业中“赢家不能通吃”的格局，是由很多原因导致的。这些原因在各个传统子行业中并不相同，但是其结果是一样的：行业里任何一个参与者，都无法对竞争对手形成碾压性优势。

　　但是，在科技行业，事情却完全不一样。当英特尔公司的电脑芯片做到了全球第一时，多生产几片芯片对这家公司来说成本为0，而运输这些芯片的成本和芯片本身的价值比起来，也可以忽略不计，竞争对手很难在它的冲击下活下来。

　　相对于电脑芯片，智能手机芯片行业由于发展时间相对较短，目前还呈现“群雄争霸”的格局，高通、联发科、苹果和三星公司都有自己的市场份额。但是随着行业竞争的不断深入，这种竞争格局很可能会向电脑芯片行业靠拢。

　　而在软件行业，这种“赢家通吃”的现象更加严重。英特尔公司好歹还有个像样的竞争对手AMD公司，而谷歌公司在英语世界里几乎做到无敌，腾讯公司的微信，则几乎垄断了中文世界的即时通信业务。

　　由于“赢家通吃”现象的存在，投资者在研究科技行业时，千万不能挑错投资标的。

　　在同一个行业里的公司，在传统行业里也许可以“排排坐吃果果”，有钱大家一起赚，投资者只要选对了行业，不论选了哪个公司，往往都能赚到钱。但是在科技行业里，经过几年的发展和竞争以后，往往只有两三家，甚至只有一家公司存活下来，获取巨量的市场份额和利润。与此同时，它们的竞争对手却会得到惨淡的下场。

　　硬件行业快速更新换代

　　对于传统行业来说，许多行业的投资逻辑，在几十年、甚至上百年里，都不会发生改变。对于投资者来说，理解这些行业也就变得非常容易：年轻时候学会的行业投资逻辑，可能人到中年，都不用做什么大的调整。

　　比如说，纺织与印染行业给人们提供越来越好的布料的基本逻辑，可能过50年都不会有大的变化。而铁路行业运送人员和物资的逻辑，也不会有什么变动。

　　但是，科技行业却完全不一样，其更新换代往往非常快速：在硬件行业里尤其如此。个人电脑和宽带网的到来颠覆了电视行业，智能手机的到来颠覆了传统的手机和电话行业，在线视频行业的崛起颠覆了传统的文件下载行业，而更快速的互联网和云计算的发展，可能会在未来颠覆现在的个人电脑行业。到那个时候，我们也许没必要在个人电脑上安装任何软件，只要通过高速互联网连上云平台就可以了。而这一切，都发生在短短十几年、甚至几年里。

　　其实，从原理上来说，武器行业本身就是一个非常典型的科技行业。许多我们现在所使用的科学技术，其实最早都是为了发展武器而开发的。而武器的变化，也体现出科技行业日新月异的特点：一种新型武器的产生，往往会导致旧时代的武器被彻底淘汰。

　　正如航空母舰的大规模应用彻底将战列舰赶出历史舞台一样，在今年的亚美尼亚和阿塞拜疆的武装冲突中，无人机的应用也对传统的陆军作战模式提出了强大挑战。从公布的视频来看，士兵所挖掘的为了躲避炮弹的战壕，在无人机的精准打击下，几乎毫无用处。而坦克和装甲车辆最薄弱的顶部装甲，恰恰成为无人机突防的方便之门。

　　所以，对于研究科技行业的投资者来说，一定要看到科技行业长期的变化趋势，不要觉得某一种科技，或者某一个细分行业，现在走势比较好、市场接受程度比较高，三五年以后就一定还是这样。实际上，在许多时候，对科技行业未来的发展进行判断是非常艰难的，这就更考验投资者的判断能力，以及当自己判断不准的时候，果断对投资机会说“不，我还看不懂”的职业素养。

　　软件行业护城河在哪里？

　　如果说在科技行业的硬件行业中，投资者最大的挑战是快速更新的技术，以及新技术对旧行业的彻底洗牌，那么在软件行业中，另外一个挑战，来自于模糊的行业护城河。

　　在传统行业中，一家公司的护城河在什么地方，往往是比较清晰，而且长时间不会变动的。比如，如果一家商场类公司有了闹市区最好的楼盘，那么它的护城河可以维持很长时间。而一家钢铁公司如果能把规模做到最大，那么别的钢铁公司就不容易抢它的生意：这个行业规模效应相当明显。这时候，无论钢铁行业是兴盛还是衰落，至少这家公司在行业里的竞争地位，在相当长的一段时间里，都不容易改变。

　　但是，在科技行业，尤其是软件行业中，事情却并不是这样。本质上来说，任何一个网站、手机APP，都有可能侵入另一家公司的业务，而任何一个拥有技术实力的公司，也都可能抢夺另外一家公司的技术地盘。阿里巴巴公司的金融类别APP、支付宝，实际上也有聊天功能，而腾讯公司的以社交为主打的聊天APP微信，也带有支付和金融功能。百度公司本来在智能驾驶起步甚早，但是当华为公司宣布要进军智能驾驶领域时，市场也对华为超强的技术研发能力报以期待。

　　正是这种快速变化的竞争格局和不太清晰的护城河，使得微软创始人比尔·盖茨曾说“微软离破产永远只有18个月”；而美团公司创始人王兴也曾说，“美团离破产只有6个月时间”。这种极其强烈的竞争意识，在传统公司里往往不会得到体现，你不会听说一个机场集团的老总说“我们离破产永远只有1年”，也不会听一个飞机租赁公司的总经理这样说。而这种缺失的护城河和公司之间残酷的竞争，也给试图在科技行业掘金的投资者，提出了巨大挑战。

　　科技类股票估值经常过高

　　尽管在科技行业中，投资者想要做出正确的长周期判断非常困难，但也正是由于科技行业多变的性质，和本身属于朝阳状态的特性，让科技行业在短周期里，常常会有超高速的增长：这种增长在传统行业里几乎不可能出现。

　　比如说，全国生鲜电商的交易规模，从2013年的130亿元增长至2019年的2554亿元，年复合增长速度（CAGR）达到64%，是一个绝对让人瞠目结舌的增长速度。而在2014年，网约车行业出现大爆发，当年的用户规模从2013年的0.3亿人暴增到2.1亿人。

　　科技行业这种超高速的爆发式增长，在传统行业中几乎不可能出现。传统行业在中国经济高速增长的背景下，每年增长也不过几个百分点，最多十几个百分点，和科技行业完全无法相比。

　　但是，这种超高速的增长，却不一定是投资者的好消息，具体原因有两个。其一是由于前述的科技行业中极强的竞争，导致许多时候参与者是赚了吆喝不赚钱。在前述两个例子里，许多生鲜电商、网约车公司，在这两次行业大爆发中，都没有赚到太多的实际利润。原因就是各个公司之间的竞争过于激烈，巨额的投入和对客户的补贴，侵蚀了公司利润。

　　第二个原因，则来自于科技公司常见的超高估值。在科技行业里，当一个子行业呈现超高速增长的时候，没有人是傻子：所有的投资者也都会看到这种增长，从而在相互的竞争性报价中，给出科技公司超级高的估值。而这种估值对于投资者来说，无疑会让他们付出巨大的成本。一旦高增长结束，前期支付的超高成本就会让投资者亏损严重。

　　橡树资本创始人霍华德·马克斯在评论2000年美国科技股泡沫时，就曾经描述过当时雅虎公司的情景，顺带对市场的狂热和非理性表示了自己的看法：“在2000年1月的时候，雅虎公司的交易价格是237美元，而在2001年4月则是11美元。任何一个认为市场在两个时点都理性的人，他或者她的脑袋一定是坏掉了。”当时的雅虎公司是美国市场的科技明星企业，很明显，在2000年付出过高价格的投资者，后来为自己的投资行为付出了惨重代价。

　　其实，科技行业是一个非常复杂的行业，甚至可以说是六大行业中最为复杂的（六大行业是我自己覆盖企业常用的一个分类，包括金融、科技、消费、医疗、工业、资源）。以上所说的几个要点，只是投资者在思考科技行业时，需要着重注意的一些主要规律。循着这些规律，科技行业的投资者还需要做很多具体的分析工作。可以说，投资科技行业从来不是一件轻松的工作。那些觉得“投资科技股特别容易赚钱”的投资者，其实很可能并没有真正理解这个行业。

　　但是，科技行业又是我们这个时代最动人心弦的行业。它的多变、高速增长和无限可能性，在我们这个时代，创造了一个又一个动人的财富故事。那些在科技大潮中取得成功的企业家和公司，被人们广为传颂。如果能真正读懂这个极富魅力的行业，理性的投资者就能在对科技行业的投资中，获得稳妥又丰厚的回报。

　　（作者系九圜青泉科技首席投资官）

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责任编辑：曹婕