瑞幸(LK.US)爆雷引发“董责险”讨论 对行业、承保险企影响何如?

瑞幸(LK.US)爆雷引发“董责险”讨论 对行业、承保险企影响何如?
2020年04月05日 19:27 招商证券

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原标题:瑞幸(LK.US)爆雷引发“董责险”讨论 对行业、承保险企影响何如? 来源:招商证券

本文来源微信公众号“ 莲花山士丹利金融研究”,作者招商证券分析师郑积沙、刘雨辰、刘淇、曾广荣。原标题《上市险企赔付影响极其有限,促进后续责任险发展——瑞幸事件对保险行业影响点评》。

4月2日晚间,瑞幸咖啡(LK.US)自曝22亿元人民币销售收入造假,预计后续瑞幸咖啡将面临索赔要求。4月3日下午,平安(02318)和太保(02601)分别回应称“公司承保了瑞幸咖啡所投保的董责险,正在处理中”,对于后续事件将如何演绎,我们就此进行分析。

报告摘要

何为董责险?在此次事件中牵涉到保险业的即为瑞幸咖啡此前所投保的“董责险”,董责险全称为“董事及高级经理人员责任保险”,是财产保险中责任保险类别下职业责任保险的一种,投保人将公司董事/监事及高级管理人员在行使职权时因错误或疏忽的不当行为导致第三者遭受经济损失从而导致的依法应承担相应经济赔偿责任的风险转嫁给保险公司,由保险公司按合同约定来承担相应的经济赔偿责任。对于公司来说,董监高责任保险是一种风险转移安排,运用得当可发挥积极的公司治理作用,提高公司的公信力;对于公司的董监高来说,可缓解公司其在履职过程中的后顾之忧,提高管理层的风险承担水平和管理效率,进而促进企业创新。

上市险企是否需要进行赔付?赔付金额为多少?目前对于该案件的判定,相关法律机构还在审理中,尚无结论,但根据我们的分析,预计保险公司需要进行赔付的概率较大。根据可获取的信息测算得出平安、太保、人保的赔付敞口为2100万元、1050万元、1225万元,对于2019年全年各公司的归母净利润(227亿元、59.1亿元、242.8亿元)占比分别为0.1%、0.18%、0.05%,对公司净利润的影响也是微乎其微,况且预计各家公均作出了相应的分保安排,预计三家公司的真实赔付支出会低于上述测算值,对上市标的的财务影响基本可以忽略。

中外董责险发展对比。董责险在西方发达国家逐渐得到了认可,并成为了保险公司的一项重要业务,美国上市公司董责险投保率高达97%,美国中概股投保董责险的比例也超过90%。而在目前A股的投保率不到10%,其中一个重要原因是我国当前的法律体系不支持高额诉讼索赔,导致了董责险的风险转移功能尚未得到国内上市公司的普遍理解和认可,可想而知非上市企业的投保比例更加少,也表明我国董责险后续的发展空间巨大。

投资建议:我们认为保险公司应该抓住此次机遇,加大对董责险等有关责任保险的推广和宣传,通过开发有效的险种来满足我国经济发展中不同主体对该险种的需求,更好的发挥保险的社会管理功能。当前保险板块整体处于超跌位置,我们对于责任保险所在的财险板块后续的发展相对乐观,在汽车消费政策刺激、销售提振的背景下,财险公司将在估值、业绩两方面呈现向好和稳定的良好局面,同时相较全市场范围标的具有明显的景气优势和估值优势,建议关注财险有关标的。寿险方面,我们坚持认为虽目前市场预期过度谨慎,重疾定义的如期修改短期叠加卫生事件结束后公司积极的费用投入,将有效刺激Q2-Q4的健康险销售,回补Q1NBV缺口,在政策刺激和NBV加速回暖背景下促进估值修复,股价有望迎来反转,强烈推荐中国人寿中国平安

风险因素:卫生事件持续时间超预期,利率下行超预期,行业政策不及预期。

一、“瑞幸事件”简述

2020年4月2日,瑞幸咖啡发布公告称,自2019年第二季度开始到2019年第四季度,公司首席运营官兼董事刘剑先生以及向其报告的几名员工存在不当行为,包括捏造某些交易,并指出虚假交易相关的总销售额约为22亿元人民币。据有关媒体报道,瑞幸咖啡选择在此时“自爆”该造假行为,是因为瑞幸咖啡的审计机构安永在此前对2019年财报进行审计过程中发现公司2019年财报存在问题并向公司进行了反馈,安永也于4月3日公开回应:在对瑞幸2019年年度财务报告进行审计工作的过程中,发现瑞幸咖啡部分管理人员在2019年第二季度至第四季度通过虚假交易虚增了公司相关期间的收入、成本及费用,就此向瑞幸审计委员会作了汇报,瑞幸董事会因此成立了特别委员会负责相关内部调查。

在公司官方承认虚假交易之后引起市场轰动,4月2日当日瑞幸咖啡股价暴跌75.57%,4月3日再跌15.94%,与此同时,美国多家律师事务所发布声明,有关瑞幸咖啡的集体诉讼已经启动并即将到最后提交期间,美国证交会和纳斯达克也将很快启动针对瑞幸咖啡的调查,预计后续瑞幸咖啡会面临巨额的索赔。4月3日下午,中国平安对外回应称:已收到瑞幸咖啡的董责险理赔申请,正在进一步处理中。之后中国太保产险也回应称“公司以跟单形式参与了瑞幸咖啡董责险的共保业务,公司将密切关注和处理相关事宜”,表明瑞幸咖啡已向保险公司提出了理赔申请,想通过此前投保的董责险来转嫁一部分相应的风险,据了解,瑞幸咖啡在上市前向国内财险公司投保了董责险,总保额达2500万美元。

二、何为董责险?

在此次事件中牵涉到保险业的即为瑞幸咖啡此前所投保的“董责险”,董责险全称为“董事及高级经理人员责任保险”,是财产保险中责任保险类别下职业责任保险的一种,投保人将公司董事/监事及高级管理人员在行使职权时因错误或疏忽的不当行为导致第三者遭受经济损失从而导致的依法应承担相应经济赔偿责任的风险转嫁给保险公司,由保险公司按合同约定来承担相应的经济赔偿责任,简单来说就是公司为董监高的“履职风险”提供的一种保障。

董责险的具体保险责任包括:

1、民事赔偿责任:被保险人(董监高所在的公司或者董监高自身)因履行职务时存在错误行为(指被保险个人事实的或被指称的在以其身份执行职务时的错误陈述、误导性陈述、过失、疏忽、违反义务或职责的行为或不作为),在本保险期间内遭受索赔,且首次索赔提出的时间是在本保险期间内(索赔发生制),依法应由被保险人承担的民事赔偿责任,保险公司根据保险合同的约定负责赔偿。

2、为减少损失的合理费用:被保险人为控制或减少损失所支付的必要的、合理的费用,保险公司依照本条款规定负责赔偿。

3、 法律费用:被保险人因保险事故而被提起仲裁或者诉讼的,对应由被保险人支付的事故鉴定费、查勘费、取证费、仲裁或诉讼费、案件受理费、律师费等法律费用,事先经保险公司书面同意,保险公司在约定的限额内也负责赔偿。

一般而言,董责险均会有除外责任(合法是保险合同承保对应风险的前提),包括:

当被保险人基于故意、恶意实施违法甚至犯罪行为的情况;被保险人因不当行为承担的惩罚性赔偿、以及刑罚中的罚金等均不在赔偿范围。

对于公司来说,董监高责任保险是一种风险转移安排,运用得当可发挥积极的公司治理作用,提高公司的公信力;对于公司的董监高来说,可缓解公司其在履职过程中的后顾之忧,提高管理层的风险承担水平和管理效率,进而促进企业创新。

三、上市险企是否需要进行赔付?

据权威媒体报道,瑞幸咖啡的董责险保单结构相对复杂,由多家直保和再保公司组成共保体形成了4层赔付结构,由底层优先、逐级赔付,总保额达2500万美元。底层保额1000万美元,“底层共保体”由8家中资财险公司组成,包括平安产险(承保份额30%)、太保产险(承保份额17.5%)、人保财险(承保份额15%)、中华联合财险(承保份额15%)、国任财险(承保份额10%)、大地保险(承保份额5%)、锦泰财险(承保份额5%)、前海财险(承保份额2.5%)。

目前对于三家上市险企平安、太保、人保是否需要进行赔付尚无法确定,核心的关键在于瑞幸咖啡目前的事件是否处于保险合同的除外责任中,但可以根据相关事件的信息发现一些线索:

1) 从保险行业协会上查询到的最新平安财产保险股份有限公司《平安董事、监事和高级管理人员责任保险条款》内容显示,本保险的被保险人包括被保险个人、被保险公司,即董监高和投保公司均为该保险合同的被保险人。(a)对于被保险个人(即投保公司的董事、监事和高级管理人员)而言,主要为赔偿责任:在本保险期间内被保险个人及配偶、继承人、代理人或受托人遭到索赔带来的损失,在被保险公司无义务或无能力补偿被保险个人时,保险人在被保险公司无法补偿的范围内负责赔偿;(b)对于被保险公司而言,包括补偿责任和证券责任:当被保险公司依法或依公司章程应对被保险个人进行补偿的部分,以及被保险公司遭到索赔的损失,保险人负责赔偿;(c)法律费用:对于被保险人发生的经保险人事先同意的合理必要的法律费用,保险人负责赔偿。但条款列明了免除责任:投保人、被保险人及其代表的故意行为、不诚实行为、欺诈行为或重大过失;被保险人获得或享有不合法利益;被保险个人因获知其他交易者无法得知的内幕消息而买卖被保险公司的证券获得不当得利的行为。故本次案例中,预计瑞幸咖啡和瑞幸咖啡的董监高均为被保险人,对于该事件是否属于上述的三项可能的除外责任尚无定论,若最终确认不属于免除责任,则保险人将针对各项索赔支出、法律费用对被保险人进行索赔。

2) 瑞幸咖啡公告中指出该虚假交易行为是公司首席运营官兼董事刘剑先生以及向其报告的几名员工导致的,并未承认是“公司”所为,预计后续如果法律裁定公司财务造假行为并非公司所为,而是认为公司在对COO的不法行为未及时发现,属于公司的错误行为,则瑞幸咖啡作为被保险人的理赔申请将被通过,预计各保险公司对瑞幸咖啡所遭到的索赔损失和法律费用是需要进行赔付的。

目前对于该案件的判定,相关法律机构还在审理中,尚无结论,但根据我们以上的分析,预计保险公司需要进行赔付的概率较大。由于该类险种属于责任险,保险公司仅在保单写明的责任限额即保额范围内进行赔付,如上文所述,平安财险、太保财险、人保财险均在底层共保体中,该层总保额为1000万美元,根据各自的承保份额可以算出三家公司的赔付上限分别为300万美元、150万美元、175万美元,换算成人民币2100万元、1050万元、1225万元,对于2019年全年各公司的归母净利润(227亿元、59.1亿元、242.8亿元)占比分别为0.1%、0.18%、0.05%,可以看到就算后续三家上市险企均按合同赔付上限向瑞幸咖啡进行赔付,对公司净利润的影响也是微乎其微,况且预计各家公均作出了相应的分保安排,预计三家公司的真实赔付支出会低于上述测算值,对上市标的的财务影响基本可以忽略。

四、中外董责险发展对比

董责险缘起于欧美,作为“舶来品”在2002年首次引入中国,2002年1月24日,平安保险将与美国丘博保险集团合作推出的国内第一张董监高责任险保单给了万科,保单的累计赔偿限额为500万元,开创了我国董责险发展的先河。截止2018年底,国内共有42家公司提供董责险产品,包括人保、平安、太平洋、苏黎世、美亚保险、丘博保险、安联保险等。

20世纪30年代初,美国股市大崩溃催生了完善证券市场监管制度的强烈要求,随着美国证券交易委员会的设立和1933年证券法和1934年证券交易法的通过,美国上市公司董事和高管人员需要承担的经营风险陡然增加。在这种背景下,英国伦敦劳合社在1934年推出了董事和高管人员职业责任保险,开启了董责险的先河。20世纪80年代以来,董责险在西方发达国家逐渐得到了证券界的青睐,并成为了保险公司的一项重要业务。目前,美国上市公司董责险投保率高达97%,其中的科技、生化科技类和银行类公司投保率更是高达100%,美国中概股投保董责险的比例也超过90%(阿里巴巴等);欧洲各国上市公司董责险投保率约为90%;新加坡上市公司董责险投保率约为88%;中国香港上市公司投保率也达到80%左右。而在目前A股4000多家上市公司中,投保董事责任保险的不到300家,投保率不到10%,其中一个重要原因是我国当前的法律体系不支持高额诉讼索赔,上市公司面临索赔的案例较少,上市公司因此认为发生赔偿的概率较低,导致了董监高责任险的风险转移功能尚未得到国内上市公司的普遍理解和认可,可想而知非上市企业的投保比例更加少。

目前购买了董责险的A股上市公司主要包括以下四类:一是大陆香港两地上市的“A+H”股公司;二是公司治理较好的大型国有企业及金融机构;三是有独立董事推动投保的上市公司;四是具有“涉外”基因的上市公司(这些公司或者高管有国外背景、或者有外资股份,或者公司有涉外业务)。但整体而言,我国相比发达国家而言,董责险的覆盖率还过低,后续随着资本市场监管趋严,尤其是2019年以来上市公司因信息披露违法违规遭监管调查增加,我国市场上与董监高履职责任相关的诉讼案件数量、索赔金额等整体呈上升趋势。我国新《证券法》已于2020年3月1日起实施,加大对信息披露违法违规的打击力度,信披违规违法最高处罚1000万元,预计此后上市公司的投保意愿将会提升。投保董责险能够有效帮助董监高人群在不知情的情况下抵御“连带处罚”的风险是一项较好的转移履职风险,因此我们认为,瑞幸事件对我国董责险市场的发展具有“里程碑”意义,很好的对该险种的功能进行了宣传,也将刺激更多的上市公司在我国资本市场监管不断完善的大浪潮中合理的运用该险种的风险转移功能,后续我国董责险市场规模有望迎来显著增长。

五、对我国保险业发展的启示

此次事件作为保险业“躺枪”的案例,给我国保险业尤其是财险业发展产生了较为正面的促进作用,有望推动我国责任险市场后续的增长。当前我国财险业务主要分为车险和非车险,一方面随着我国汽车销量的增速下滑以及商车费改的持续推进,车险保费的增速下滑明显,2019年我国车险行业保费收入为8188亿元,增速为4.5%,非车险行业保费收入为3461亿元,增速为17.9%,远超车险保费增速。车险保费占比已从2016年的78.3%下滑至70.3%,而非车险保费占比则从2016年的21.7%上升至29.7%,展望后续,我国财险业的增长将更多依靠非车险保费驱动,非车险的占比将持续提升。

2019年我国财险行业责任险保费收入为753亿元,占财险行业的比例为6.5%,已成为非车险中占比仅次于保证保险(7.2%)的第二大单一险种,相比美国财险行业中责任险占比11%仍有一定的距离,也表明我国我国责任险保费的发展空间仍巨大。

目前对于我国责任险市场主要以强制性责任险为主,比如环境污染责任险、安全生产责任保险、公众责任险等,商业性责任险占比还较低。2014年8月国务院发布《关于加快发展现代保险服务业的若干意见》,其中明确提到了“发挥责任保险化解矛盾纠纷的功能作用”;2016年保监会印发的《中国保险业发展“十三五”规划纲要》中也再次提到了要充分发挥保险对“经济转型、社会治理、灾害救助、三农服务”等领域的支持作用,主要涉及的险种即为科技保险、小额贷款保证保险、第三产业相关保险、责任保险;2020年1月23日银保监会联合13个部门联合印发《关于促进社会服务领域商业保险发展的意见》,引导商业保险机构大力发展教育、育幼、家政、文化、旅游、体育等领域商业保险,包括面向旅游、体育等特定场所和设施的公众责任保险,针对婴幼儿托育、家政服务、体育运动等特定人群的责任保险等,学校举办者应按规定购买校方责任险,鼓励婴幼儿托育机构积极投保校方责任险。可以看到监管已积极推动有关责任险的发展,预计后续此类险种将会实现较高增长,而对于此次“瑞幸事件”所涉及的董责险,则在3月1日实施的新《证券法》中也对监管的意图有所体现,我们认为保险公司应该抓住此次机遇,加大对董责险等有关责任保险的推广和宣传,通过开发有效的险种来满足我国经济发展中不同主体对该险种的需求,更好的发挥保险的社会管理功能。

六、投资建议

维持行业推荐评级。当前保险板块整体处于超跌位置,保险指数年初以来在WIND二级行业中大幅跑输市场其它板块,但实际上,二季度开始如果看到新单保费回暖、利率出现边际拐点、政策驰援,均会构成股价大幅反转的催化,切莫在此时丢掉筹码!

我们对于责任保险所在的财险板块后续的发展相对乐观,商务部近期表示,促进汽车消费要在生产、流通、消费三端发力,适时推出有针对性、可行性的、综合性的政策措施来稳定和扩大汽车消费,促进消费升级,加快形成强大国内市场,近期已有多地对汽车消费进行补贴刺激。一季度汽车销售呈现大幅回落趋势,预计二季度环比改善趋势明确,一季度车险销售同比个位数负增长体现车险的刚需粘性,在汽车消费政策刺激、销售提振的背景下,财险公司将在估值、业绩两方面呈现向好和稳定的良好局面,同时相较全市场范围标的具有明显的景气优势和估值优势,建议关注财险相关标的。

寿险方面,我们坚持认为虽然寿险公司资产、负债两端均受卫生事件影响,但是目前市场预期过度谨慎,重疾定义的如期修改短期叠加卫生事件结束后公司积极的费用投入,将有效刺激Q2-Q4的健康险销售,回补Q1NBV缺口。展望今年后续时间,各公司可通过制定销售方案、降价等差异化促销方式来推动NBV环比和同比的显著改善。当前股价对资产端压力已有反映,估值已处于历史底部,在政策刺激和NBV加速回暖背景下,将促进估值修复,股价有望迎来反转,强烈推荐

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