深入浅出解读巴菲特致股东信：「股神」也很难？

原标题：深入浅出解读巴菲特致股东信：「股神」也很难？ 来源：富途资讯

北京时间2月22日，巴菲特发布最新的致股东信，向伯克希尔的股东们讲述2019年公司的业绩以及未来的安排。

作为投资领域最大的世界级「IP」，巴菲特致股东信的关注者不仅是伯克希尔股东，全球投资者都对这位在过去55年间创造了2.74万倍收益的「股神」充满兴趣，希望了解他关于投资的最新看法。

但2019年伯克希尔股价涨幅仅为11%，大幅落后于标普500指数的31.5%。回顾过往55年的业绩，伯克希尔落后20%的情况也只出现过6次，难道涨势喜人的2019年对「股神」来说却很难？

对于常人来说，面对如此糟糕的表现，可能需要大费周章解释，但巴菲特只是照常将过去55年的收益对比表格放到信的开头，并无过多解释。

巴菲特还对未来十分乐观，为什么？

复利：留存收益的力量

股东信中巴菲特引述了经济学家凯恩斯对另一位经济学家Edgar Lawrence Smith所著的Common Stocks as Long Term Investments的评价：

真正优秀的企业管理层不会将每年所获的利润都全部派发给股东，这是一个基本原则。即便不是每一年，至少好年景时，这些企业都会留下部分利润，再投入到生产中。通过留存收益进行合理投资，是产生复利的关键要素。如此经过数十年，除了支付给股东的股息外，一家好企业资产的实际价值是按复利计算的。

巴菲特十分注重留存收益的再投资。这些钱会用来再投入到伯克希尔旗下的企业，或者收购那些值得全部买下来的好生意。当股票市场行情不好，某些好公司出现合理的价格时，巴菲特也会买入这些上市公司的股票。

一言以蔽之，伯克希尔旗下规模庞大的企业源源不断产生的留存收益，巴菲特只拿来做一件事：再投资。只不过有时候是原本拥有的企业，有时候是收购未上市的公司，有时候是已经上市的公司。

因此，巴菲特的「股神」称号与他真实的投资风格有些出入。巴菲特是收购「好生意」的大师，只不过恰巧一些好生意是上市公司，需要在股市上购买股票持有它们罢了。他既无法洞察股市，也不是通过「炒股」赚钱。

巴菲特对于留存收益的重视，也解释了为何伯克希尔长年不进行分红。既然他擅长再投资，产生复利，那为什么不让他继续呢？

事实上，前文提及的伯克希尔股票55年回报2.74万倍，也正是巴菲特运用留存收益进行再投资的自然结果，这就是复利。

为了强调留存收益对伯克希尔的重要性，巴菲特还列举了持有的上市公司的分红和留存收益：

以苹果公司的为例，2019年分给伯克希尔的股息为7.73亿美元，巴菲特将这笔资金再投入到好生意，而苹果自己留下来的（以伯克希尔持股比例计算）则会再投入到苹果的业务中创造收益，长期来看两笔钱都会产生复利。

这便是巴菲特保持乐观的理由，股价涨涨跌跌，但伯克希尔的钱每时每刻都在运转，不眠不休地创造利润。

收购之难：常常失望的是买家

即便对于巴菲特来说，规模庞大的留存收益也会造成一些困扰。投资难度会随着资金规模不断增长越来越大，2019年末，伯克希尔的现金储备达到1280亿美元，巴菲特坦言没有为这笔庞大的资金找到适合的投资机会。

无论是收购，还是大规模增持上市公司股票，伯克希尔近年来的大笔投资都很稀少。去年，巴菲特不愿意出更高价格没有买下蒂凡尼，也在与阿波罗私募基金竞购IT产品、服务分销商Tech Data公司中败下阵来。

但没能完成大笔收购并非纯然是件坏事，巴菲特回顾了过往的收购，也有相当一部分收购让他感到失望。

他将收购比作婚姻，初始时期总是甜蜜的，有时候这种甜蜜会持续下去；有时候幻想很快被打破，这种情况很常见。

在收购企业的领域，往往是买家感到失望，起源于在于提出收购时，买家总是充满乐观的。

幸运的是，收购来的生意如果变坏并不会对伯克希尔造成太大影响。

巴菲特以伯克希尔最开始的纺织生意为例，解释了其中的原因：坏生意会慢慢变得无足轻重，仅占用伯克希尔很小的一部分资金。与此同时，好生意逐渐壮大，成为伯克希尔的主要部分。

在过去的数十年中，巴菲特的收购使伯克希尔成为综合型控股公司，旗下公司涉及的行业众多，具体来看主要包括保险、铁路、公用事业和能源、制造业、零售业。下表列示了伯克希尔旗下各类业务的盈利情况：

除此之外，伯克希尔还持有市值达2480亿美元的投资组合。

保险行业贡献的浮存金对伯克希尔至关重要，是巴菲特进行众多收购所需的长期资金的重要来源。并且伯克希尔旗下保险公司恪守准则，进行严格的风险评估，在过去17年中实现了16年的承保利润。

巴菲特重申了收购企业的标准：高回报、优秀的管理层、合理的出售价格。这些标准老生常谈，只不过处于目前火热的行情中，诱人的机会实在不多。如前所说，没有激进的收购对伯克希尔来说并非坏事。毕竟，常常失望的是买家。

伯克希尔的未来

除了介绍伯克希尔的投资情况，今年的致股东信还有一点特别之处。巴菲特首次提及了对伯克希尔未来的安排，他深知自己作为伯克希尔董事长的日子将无法持续太久了。

巴菲特在股东信中坦言，自己已经越来越接近生命的终点，但对于伯克希尔的股东来说，这没什么好焦虑的。

他做了两项安排：

第一，由于巴菲特绝大部分财产是伯克希尔股票，为了避免遗产继承人抛售股票造成价格波动，他设立遗嘱规定受托人不得抛售股票。但每年会将部分A类股票转换成B类股票，预计在巴菲特去世12至15年后他持有的股票才会全部进入市场。

第二，正式开启两位继任者的过渡期。

今年将在5月2日奥马哈举办的股东大会与以往有很大的不同，回答股东提问的将不再只有巴菲特、芒格两位老搭档，还会加上格雷格·埃布尔（Greg Abel）、阿吉特·贾因（Ajit Jain）。

在去年致股东信中，巴菲特便已经提及这两位伯克希尔高级经理人，今年他们的曝光度进一步提升。虽然巴菲特并未直言将安排他们接管伯克希尔，但过渡期已经提上日程。目前，格雷格、阿吉特都是伯克希尔的副总裁，分管保险业务和非保险业务。

以上三点是从今年巴菲特致股东信中解读的重要内容。巴菲特在信中还提及了很多事情，包括对伯克希尔能源业务的介绍、对现行董事会规则的批评、有关股票回购计划的安排等等。他的语言平实简练，常常举出实例说明观点，不时说句笑话，强烈建议读者们阅读原文领略巴菲特风采。

编辑/Ray