穆迪：予正通汽车(01728.HK)“B2”公司家族评级，展望“稳定”

原标题：穆迪：予正通汽车(01728.HK)“B2”公司家族评级，展望“稳定” 来源：久期财经

久期财经讯，1月6日，穆迪授予中国正通汽车服务控股有限公司(China ZhengTong Auto Services Holdings Ltd.，简称“正通汽车”，01728.HK)“B2”公司家族评级。

同时，穆迪授予正通汽车拟发行美元票据“B2”高级无抵押评级。

评级展望“稳定”。

债券评级反映出穆迪预期正通汽车将在令人满意的条款和条件下完成债券发行，包括在中国(A1稳定)国家发展和改革委员会进行注册。

正通汽车计划将债券的收益用于现有债务再融资和一般公司用途。

评级依据

穆迪副总裁助理兼分析师Roy Zhang表示：“正通汽车的B2评级得到了该公司多元化品牌组合以及在中国快速增长的豪华车经销商市场的领先地位的支持。”

正通汽车2018年实现总收入375亿元人民币，新车销量112574辆，是中国最大的汽车经销商之一。几年来，该公司在中国17个省市的41个城市扩展了网络，截至2019年6月底，拥有141家门店。正通汽车庞大的经营规模，加上深厚的地域多元化，有助于提高其效率和业务弹性。

正通汽车拥有强大的品牌组合，主要专注于豪华车市场，受益于结构上不断增长的豪华车细分市场，其特点是渗透率低、处置收入增加、消费增加。此外，考虑到其多元化的品牌组合，该公司能够在其他汽车细分市场创造比同行更高的利润率，并减少与集中在单一品牌相关的运营波动。

正通汽车售后服务在2018年实现毛利润20亿元人民币，约占毛利润总额的45%。这一细分市场带来高利润率的经常性收入，有助于该公司缓解行业衰退带来的影响，以及提高业务稳定性。

正通汽车金融服务子公司，上海东正汽车金融股份有限公司(Shanghai Dongzheng Automotive Finance Co., Ltd，简称“东正金融”，02718.HK)，由中国人民银行监管，于2019年4月在香港证券交易所单独挂牌上市。正通汽车仍是东正金融的第一大股东，截至2019年6月底持有71%的股份。上市改善了东正金融的财务透明度和灵活性，以及其财务独立性。鉴于正通汽车拥有高度的所有权、紧密的运营联系和共同的声誉风险，穆迪已在与东正金融并表的基础上对其进行了分析。

不过，由于正通汽车资金需求高，流动性弱，因此评级受到限制。以调整后债务总额与EBITDA之比衡量，其杠杆率从2018年底的5.9倍增至2019年6月底的6.5倍，主要原因是汽车金融业务扩张、经营环境暂时疲弱以及融资需求增加。该杠杆率基于东正金融的汽车金融贷款账簿的合并，该账簿占正通汽车2019年6月底合并贷款和借款总额的35.4%。合并杠杆率的上升反映了汽车金融业务的资本密集性。

穆迪预计，由于正通汽车继续扩大经营规模，并通过东正金融增加借款，未来12-18个月，正通汽车的债务与EBITDA比率将保持在6.5倍左右。

鉴于其流动性疲弱，正通汽车不得不严重依赖短期融资，但它通常能够将其短期债务展期。截至2019年6月底，公司已报告无限制用途的现金为45亿元人民币，限制用途的现金为21亿元人民币，未来12个月内报告债务为187亿元人民币。

穆迪预计，凭借有盈利的业务、强大的市场地位以及品牌汽车的库存，正通汽车将有能力继续进行债务的展期。该公司还展示了多元化融资渠道的历史记录，包括银行贷款、商业票据、银团贷款、原始设备制造商融资和通过银行间市场融资。此外，该公司与汽车制造商的战略关系和高流动性营运资本为其流动性需求提供了强大的缓冲。此外，如果需要的话，可以通过在香港上市的正通汽车和东正金融获得公共股本融资。

正通汽车对拟发行美元债券的高级无抵押债券评级不受运营公司层面的从属债权的影响，因为基于穆迪对多数债权将保持在控股公司层面的预期，此类债权并不重要。

评级还考虑了以下环境、社会和治理(ESG)因素。

正通汽车受益于中国汽车保有量增长的社会趋势，特别是豪华车市场。这一趋势得到了中国基础设施改善、可支配收入增加和城市化率的支持。

该公司面临与汽车所有权控制、汽车燃油经济性和排放标准相关的监管风险，以及来自其金融服务和二手车销售的风险。进一步相关法规的收紧可能会阻碍销售。

在治理方面，该公司自2010年起成为上市公司和受监管实体。然而，截至2019年6月30日，该公司的主要股东拥有56.4%的股份，因此所有权较为集中。此外，其独立董事在董事会构成中占少数。

在财务政策方面，该公司依靠债务融资增长，通过东正金融的上市改善非债务融资渠道，部分缓解了债务融资的增长。

评级展望稳定，考虑到穆迪预期正通汽车将保持领先的市场地位、稳定的债务杠杆水平，并可对其短期债务进行再融资。

若正通汽车出现以下情况，则其评级有上调空间：(1)保持其业务状况和获得多元化长期资金来源，(2)加强其流动性状况，(3)改善其债务杠杆率，以及(4)增加其汽车维修业务的收入和毛利贡献。

具体而言，表明评级有上调空间的信贷指标包括调整后债务/EBITDA趋向于5.5倍，以及利息覆盖率(按EBITDA/利息之比衡量)持续超过3.0倍。

另一方面，若正通汽车出现以下情况，则其评级可能被下调：(1)业务状况减弱，(2)由于市场状况恶化或终止与车辆供应商的合同，收入和/或利润率下降，(3)流动性状况或融资渠道减弱，(4)利息覆盖率(按EBITDA/利息之比衡量)持续低于2.0倍，或者杠杆率持续高于7.0倍。

穆迪表示，上一次评级行动是在2017年8月4日，由于商业原因，正通汽车展望稳定的B1级公司家族评级被撤销。

中国正通汽车服务控股有限公司成立于1999年，是中国豪华汽车经销商市场的领军企业之一。该公司总部位于北京，截至2019年6月底，其业务覆盖17个省份，拥有141家经销商。该公司以豪华及超豪华汽车市场为业务重心。正通汽车于2010年12月在香港证券交易所上市。截至2019年6月底，王先生及其家人持有公司56.4%的股份。