爱奇艺(IQ.US)：会员尝试向低线渗透，维持“审慎增持”评级，上调目标价至18.6美元

原标题：爱奇艺(IQ.US)：会员尝试向低线渗透，维持“审慎增持”评级，上调目标价至18.6美元 来源：格隆汇

机构：兴业证券

目标价：18.6美元

投资要点

收入符合前期指引，四季度指引较弱。3Q19，公司收入74亿（+7%，人民币，下同），符合前期指引（72.1~76.3亿）。经营亏损28亿，经营亏损率38%（-1ppts）。归母亏损37亿（去年同期亏损31亿），稀释EPADS-5.04元。管理层预计4Q19收入介于68.6~72.8亿元，同比增长-2%~4%。

分业务概况：1）会员收入qoq+8.9%，yoy+30.3%。本期末订阅会员数105.8百万人（+31%），其中99.2%是付费用户，付费订阅用户数约105.0百万人。三季度付费用户数净增约560万人，部分原因是9月最后一周公司进行了低线城市的测试营销活动。除此影响，三季度订阅用户数净增约200-300万人。三季度ARPPU约36.4元，yoy-7.4%，qoq+3.9%。2）广告收入qoq-6.1%，yoy-13.7%。三季度广告收入环比继续下滑，部分受本季度内容排播不合理的负面影响。本季度信息流广告收入表现相对较好，收入占比提升至约14%~15%。3）内容分销收入qoq+31.4%，yoy-18.5%。内容分销收入确认时点取决于对方上线的时间，因此具有较强的季节性，三季度的环比增长主要是季节性因素。去年同期爱奇艺头部内容资源更多，因此内容分销收入基数较高，是本季度同比下降的主要原因。

内容成本有望在2020/21年得到有效控制。今年4月以来，演员“限薪令”再次升级。平均而言，版权电视剧集采购价格有望较从前下降20-30%。由于采购内容的费用一般在1-2年内摊销入内容成本科目，内容成本节约的效应将在2020/21年得到体现。我们预计公司内容成本占总收入的比例在2020/21年有望控制到70%/60%左右。

投资建议：我们调整公司2019/20年收入预测至285/318亿元，调整幅度为+0.0%/+1.3%。考虑到公司中短期难以实现盈利，我们采用的是PS相对估值方法。按3.0倍未来1年PS估值（估值倍数维持），对应于最新的汇率，上调目标价1%至18.6美元，维持“审慎增持”评级。