好市多：模仿易 成功难

原标题：好市多：模仿易 成功难 来源：证券网

仓储零售巨头Costco(好市多)终于在上海落下第一颗棋子，吹皱一池春水，中国零售市场这个本已恶浪滔天的江湖再添了一个门派并生出变数。

对于这个闯入者在中国的未来前景众说纷纭，这里我们便来分析下公司的未来发展和对其他零售玩家的启示。

前世今生

Costco这家会员零售俱乐部在美国享有“好市多神教(Costco Craze)”的名声，无论是给汽车加油还是采购日用品，定期前往这家超市对于忠诚的会员们来说，更像是种近乎宗教朝拜的行为，连总统也不例外。

好市多的前身Price Club成立于1976年的加州圣地亚哥，1983年，Price Club前员工Jim Sinegal与人合伙开设了第一家Costco。同年，沃尔玛创立了同样模式的山姆士仓储量贩店，开启了仓储量贩零售的黄金岁月。

1993年，Price Club毅然拒绝山姆士的收购邀约，转而选择与体量相仿的Costco合并。合并后的Price-Costco拥有206家门店，年营收160亿美元，保留上市交易代码COST,这便是我们现在熟知的好市多了。

关于其经营策略，很多业内人士已研究得十分透彻，比如，只卖单类爆款，每个品类仅提供一种选项(自有品牌除外)。好市多的SKU(库存量单位)总计只有4000款(线上SKU更多一些，但总计也不超过1万款)，约为沃尔玛的1/3。庞大的单品数量可以帮助供应商降低成本，保证最低廉的进货价；快餐和烤鸡特别便宜，4.99美元的烤鸡和1.5美元的热狗套餐价格数十年未涨。此外，店内提供不限量食品免费试吃体验；超大量简装，这可以带来三个好处：降低单价；节省人力；减少货物丢失损耗。有据可循的是，好市多的货品丢失率远低于沃尔玛和塔吉克；大力发展自有品牌Kirkland，截至2018年年底，Kirkland的年销售额已接近400亿美元。强势的自有品牌可以威慑供应商，使公司在进货谈判中保有主动地位。员工待遇同行最高，正式雇员薪酬几乎为沃尔玛和塔吉克的一倍，且不太排斥设立工会组织。连续多年单位员工绩效全行业最高，员工流失率全行业最低。零售不赚钱，盈利依靠会员费。好市多的毛利率一直稳定在13%左右，但零售部门的毛利率只有11%，其中第三方商品毛利8%-10%，自由品牌Kirkland毛利15%，经营管理费用约为10%，因此零售部分营收虽大，却并不能产出利润，会员费收入只占总营收的2.3%左右，但是毛利率接近100%，年增速接近10%。

这套完整的策略经过时间考验，结果极为成功，并帮助公司打破多项商业记录，成为史上第一家在6年内把收入从0做到30亿美元的公司。

经过近40年成长，好市多已进化为在世界范围内拥有776座仓储俱乐部门店，销售额高达1416亿美元，仅排在沃尔玛之后的庞然大物。

当前估值已经不便宜

众所周知，Costco是查理.芒格发誓死了也不卖，要带到棺材里去的。上世纪90年代上市以来为股东带来了复权后接近300倍回报。

长牛背后是坚实的基本面，在2005至2018年期间，公司员工数量增加1倍，店面数量增加1.75倍，营收增长2.6倍，净利润增长3倍，股价增长6倍，是一个教科书般的戴氏双击案例。

从最近一期财报中看到，好市多存货与流动负债基本可以相互抵销，账面现金加短投合计81.67亿美元，固定资产多为过去不断购入的土地63亿美元，外加折旧后的建筑与设备共约95亿美元。公司2018年自由现金流约为27亿美元,与此对应，有息负债仅为48亿美元，就是说，如果好市多愿意，完全可以用两年的自由现金流还清所有借债。

固若金汤的资产负债表帮助公司稳稳守住最高一档债务评级，享有极其低廉的债务成本。2015年，好市多发行5年期债券，票面利率仅为1.75%，即便是年息最高的久期债务利率也仅2%出头。

这种集万千宠爱于一身的标的并不便宜，近10年来公司市盈率从20倍附近提升到35倍以上，当前估值已然很贵。投资者如此看好公司的原因无外乎两个，首先，好市多是极少数能在2008年金融海啸期间各条财务线都基本保持稳定的公司之一，在低利率和市场前景不确定时会吸引许多避险资金前来停泊现金；其次，公司仍然保有许多余力可以提高业绩增速，比如略微提高毛利0.5-1个百分点，由于巨大的营收基数，对盈利的提升便十分可观。再比如在流动性许可的范围内增加股份回购数量等等。此外，近期试水中国市场的良好反馈也是一个催化剂。

如果按照过去的平均市盈率28倍计算，好市多的股价大概需要回到230美元左右才是比较合理的入手机会，但是从过往表现来看，能够等到的上车机会十分有限，而且机会的时间敞口很短暂。近些年，只有亚马逊并购猴父子超市(Whole Foods)时的恐慌卖盘是一个与大盘波动不大相关的上车机会，感兴趣的投资者可以重点关注类似的机会。

灵感之源与中国市场的开拓前景

千人眼里有千个哈姆雷特，许多商人把好市多的成功经历放在显微镜下反复研究，并且收获颇丰。雷军悟到少即是多，随即创办了小米；黄峥悟到低价即黏性，随后搞起拼多多；甚至现在已被封神的贝索斯，当年能够在互联网严冬中浴火重生，也得益于2001年同好市多联合创始人Jim Sinegal的一次会面。

由此可见，好市多堪称零售界的灵感之源。但是尽管如此，很多人也并不看好好市多在中国市场的前景，无论家乐福、沃尔玛，还是亚马逊，到了看似肥美的中国市场都纷纷变成过不了江的猛龙。但是我却没有那么悲观。

从过往记录看，好市多在亚洲地区的市场运营成绩远好于沃尔玛和其他西方零售巨头。目前它在东亚共有56个仓储门店，其中日本26个，韩国16个，中国台湾地区13个，还有上海最新开业的网点。

这些网点2018年无论净销售额还是同店销售额都要高出大本营北美洲，而且，虽然国际部分收入只占总营收的13%，却带来了17%的营运利润，这意味着国际市场并没有因为网点稀疏而拖累公司的业绩与效率。

当沃尔玛在日本灰头土脸寻求卖身之即，好市多却在日本风生水起。两家巨头同门不同命的根本原因便是本土化的成功与否。好市多日本门店根据当地人的饮食生活习惯做了许多调整。

能够把本土化做得好，最重要的条件便是有充足的用户数据进行挖掘分析，这便涉及到另一个话题。好市多最宝贵的财富既不是账上近百亿美元现金，也不是土地店面和自有品牌，而是经过数十年积累而来的会员数据。

好市多会员目前数量已超过9000万，续费率高于90%。考虑到每个会员背后是一个3-4口之家，实际覆盖的人群应在3亿以上。通过追踪分析这些客户的消费记录，可以精准分析出诸多个体和家庭的消费习惯，乃至更多潜在需求。从这个角度看，好市多更像是一家互联网公司，而非传统零售企业。

另一个让我看好它在中国市场前景的原因，是管理层稳健保守，谋定后动的风格。近20年间国际零售巨头们蜂拥进入中国，其中不乏股东推动公司跟随开拓中国市场，好市多却始终不为所动，直到2014年与淘宝合作开设网络直营店，之后经过5年时间摸索才决定建立第一个线下网点。这个时点开店可称逆势而动，放在贸易摩擦加剧，沃尔玛中国关店，家乐福中国卖身的背景下，颇显勇气。

种种迹象使我更愿意相信此时进入中国并不是管理层一时脑热的想法，而是深思熟虑后的决策。

贵在人心

好市多给零售企业们带来许多灵感，但是通过抄袭它的模式成为另一家好市多的可能性却几乎为零。它的成功也并不意味着实体零售第二春的来临。

如果传统零售商是恐龙的话，那么好市多就是那条能够穿越各个恶劣周期的鳄鱼，因为它卖的既不是生鲜和货物，也不是付费会员资格，而是最昂贵的信用。只有信用才可以让客户无脑决策，相信你所提供的货品和服务；才能够使公司在边际成本几乎不变的情况下不断增加其他服务，实现良性循环。

衣不如新，人不如故，信用的建立远非朝夕可得，而是数十年如一日，每一次服务和细节的点滴积累。在好市多的幼年期，美国零售环境相对宽松，而在资本推动商业，追求快速回报的今天，绝大多数公司是没有意愿和耐心去做这件事的，即便有，白热化的市场竞争环境可能也不允许。

毁信用易，建信用难，一旦成功便是握有无坚不摧的利器，天下之大，无处不可去得。