券商研究“出海记” A股投资者结构生变

原标题：券商研究“出海记” A股投资者结构生变 来源：中国证券报

作者：戴安琪 潘昶安

近期，华泰证券、中信建投等研究所纷纷推出海外龙头企业研究系列报告。分析人士称，头部券商率先嗅出A股市场投资者结构生变，开始着眼于满足客户对于海外市场、海外产品的需求及满足境外机构和个人投资者对于境内的业务或者产品的需求。券商发力海外龙头企业研究，一方面是通过复盘细分龙头成长史，寻找龙头企业成功的基因，来对标寻找出A股中的优质企业；另一方面也是券商研究“出海”的重要一步。

券商发力海外研究

中信建投日前推出了《“龙头时代”系列报告之一：星巴克成长启示录》、华泰证券发布了《海外龙头成长复盘系列之家得宝：精准定位市场需求，渠道发力铸造龙头》，还有此前中信证券推出的“中信海外消费龙头系列报告”。

以华泰证券的《海外龙头成长复盘系列之家得宝》为例，研报回顾家得宝发展的三大阶段，分析其DIY文化与高速渠道扩张奠定了发展的领先优势，优质低价产品与高水平服务巩固公司护城河，助力公司营收、业绩高增长，认为渠道数量与质量仍是当前我国家居企业的重要护城河之一，龙头企业有望借助渠道广泛布局快速占领市场、提升市占率。研报亦提示，海外龙头发展历程对我国企业具有一定借鉴作用，但考虑到海外国家与我国在经济、人口、消费者行为等方面国情的不同，仍需辩证看待海外公司成功经验的适用性。此外还需注意若渠道拓展不及预期，或将影响其收入及利润表现。

有券商研究人士表示，研究国内企业，需要参照国际市场的价格波动、供求变化。要在未来取得中国乃至全球研究的话语权与定价权，唯有在提升研究水平方面不懈努力，研究机构需要参考海外投行的运作机制，从影响国内资金发展到引领国际资金的流向。

中信建投社会服务行业首席贺燕青认为，券商发力海外龙头企业的研究主要有以下原因：一是A股投资风格和策略的深度转型、发展和演变，离不开部分海外龙头企业在全球市场上具有的深刻影响力。随着A股市场机制不断完善，投资逻辑不断成熟，投资者对于龙头企业的价值认识也在不断深入。加之，A股在全球证券市场的影响力和权重变大，越来越多的外资参与进来，有价值的龙头及各领域的细分龙头成为投资的重要选择；二是从社会服务行业角度来看，部分优质的海外消费及文旅产业龙头企业的发展历史长，运营较为完善，发展的阶段较为成熟，经历的经济周期更多，好的商业模式对于其具有非常重要的意义。纵观海外成熟的消费及文旅龙头，其对于消费需求的把握、商业和运营模式以及产品的塑造、产业链的打通、文旅业态融合等领域都有非常独到的优势。通过对比海外龙头的发展路径和发展阶段，判断当前国内龙头的发展阶段，结合国内情况，预判未来国内龙头的发展趋势和方向，对于龙头时代的投资逻辑和产业发展的参考价值均较大。

除在研报内容本身发力外，券商在技术层面也下足功夫。今年1月，广发证券研报全球发布平台上线，内地和海外签约机构投资者可通过该平台获取24小时实时更新研报动态。广发证券首席经济学家、董事总经理沈明高曾表示，随着我国金融对外开放的步伐加快，境内外市场的关联度越来越高，中资券商想要更好地国际化，需要借鉴外资投行的做法，与国际规则接轨。此前，广发卖方研究服务的主要客户是以交易A股为主的机构投资者，研究佣金主要来自于境内客户。广发证券相关负责人表示，研报全球发布平台的推出，打通了境内与海外市场的研报流通渠道，实现了两地市场实时互动和客户群体全面覆盖，也令海外业务收入获得可观的增长。

外资流入推动研究方向变革

业内人士指出，尽管龙头、核心资产等概念前几年就开始在资本市场兴起，有关龙头企业的研究报告却在近期格外火热。背后的主要原因则是券商率先嗅到A股市场投资者结构生变，A股机构化、国际化成为市场的长期趋势，投资理念已经悄然生变。

中金策略分析师王汉锋指出，外资在A股的成交和自由流通市值持股占比未来3-5年可能达到10％或以上，甚至成为A股最大的单一机构类别；机构在自由流通市值中的占比可能进一步提升。伴随着纳入MSCI系列指数等事件的推进，A股国际化程度将会持续提升，外资持股比例仍有进一步上升的空间，外资的风格偏好会进一步影响市场风格。

宝盈基金认为，外资偏好的标的一般是具有大中市值、高盈利和稳定的业绩、高股息以及低估值的企业。从北上资金的口径来看，首先北上资金所持大中市值的投资标的比重明显高于A股整体水平，其中大消费、大金融作为两个大中市值企业集中的行业，更是北上资金配置比例最高的行业。仅食品饮料、家电、非银金融、银行、医药5个行业就已经占据北上资金A股投资的近六成。其次，外资投资还会注意结合公司基本面情况综合衡量。北上资金偏好标的过去三年ROE平均水平在均值和中位数层面显著高于非北上资金偏好标的。外资更为偏好高盈利公司，注重盈利的稳定性。此外，北上资金非常看重股息回报，股息率高的企业通常情况下市场表现较好，也更容易受到长线资金的青睐。北上资金所持股票中，有超过60％的股票近12个月股息率超过1％，而其他公司占比不足40％。在估值方面，北上资金所持低估值股票的比重明显低于A股市场整体分布水平，而低估值股票往往具备相对较高的安全边际和长期投资价值。

投资理念的变革也带动了研究方向的变革，市场的估值体系逐渐向海外优质龙头靠拢，稳健成长、现金流充沛、分红较高的优质企业估值溢价将会持续凸显。目前券商对海外龙头企业的研究主要集中在两个维度：一方面，券商研报通过复盘细分龙头企业的成长史，寻找龙头企业成功的基因，对标寻找出A股中的优质企业。另一方面，伴随着国内市场估值体系逐渐与海外接轨，与海外龙头企业对标可以判断A股龙头企业的估值是否有溢价空间。

多领域发力国际化业务

业内人士认为，目前，国内中资券商收入来源依托于境内的业务，未能摆脱“靠天吃饭”的现状，在市场严峻的情况下，券商非常困难。要摆脱这一现状，国际化是最好的路径。

谈及未来券商研究在国际化进程上的变革，贺燕青表示，券商研究所将实现传统投研业务与创新业务的全面结合，研究的方向和领域将迎来进一步拓宽。从社会服务行业的视角来看，将深入产业链进行研究，并注重各行业之间研究的配合，形成综合性和战略性的研究成果。研究所大消费领域未来也会更多借鉴国际消费巨头在国际资本市场和消费市场的发展历程，形成比较全面的研究体系和丰富的研究结构。此外，也将进一步加深对国际市场的整体研究，注重研究的全球视野和格局，更多关注国际资本市场动态对于国内市场的影响。

除了卖方研究变革外，券商还发力多领域以完成国际化布局。

华泰证券7月18日公告称，美国证交会已于2019年7月17日（美国纽约时间）宣布该公司境外子公司AssetMark招股章程有效注册。长城非银团队认为，AssetMark的上市很有可能会为华泰业务增长进一步助力，尤其是为客户的海外资产配置提供进一步支持，华泰证券的国际化发展布局会更进一步。近段时期以来，华泰证券的国际化布局不断加快。不久前，华泰证券已经成功发行GDR，成为了首家A+G+H的中资券商。而华泰证券（美国）有限公司获得在美国开展证券承销、面向机构投资者的证券经纪、并购财务顾问等业务的资格，相较于通过收购AssetMark进行资产管理业务，在其国际化进程上更有意义，也更有挑战性。

此外，还有券商积极获取跨境业务资格。据中国证券报记者不完全统计，目前已有中信证券、海通证券、国泰君安、华泰证券、广发证券、中金公司、招商证券、银河证券和中信建投等券商试点开展跨境业务的申请获批。分析人士称，对于已取得境外子公司的券商，向境外子公司增资有助于扩张海外业务。