市场太自满了？摩根大通：警惕美联储上演“鹰派惊奇”

　　北京时间6月20日（周四）凌晨2点，美联储将公布6月FOMC利率决议。

　　根据CME“美联储观察”数据显示，市场对于美联储在6月会议中降息的概率预期仅19.2%，大部分认为美联储将维持利率不变。

　　（美联储6月降息预期，来源：CME）

　　然而，基于美联储的本次会议，摩根大通近日提醒称，本周市场将迎来“重大的事件性风险(significant event risk)”，并指出，假如本周美联储因某些原因上演“鹰派惊奇(hawkish surprise)”，那么市场将变得极其混乱。

摩根大通指出，美联储的降息未必会提振股市。并解释称，在历来美联储的降息周期中，股市的表现有所不同；这主要取决于美联储降息的“动机”——是出于为经济增长提供“保险”而“先发制人”地降息，还是因经济增长已出现疲软而“被动”地降息。

>>基本面分析

摩根大通策略师Nikolaos Panigirtzoglou在最新报告中指出，本周的美联储货币政策决议将可以揭晓，美联储是选择“先发制人”地意外降息，还是选择如市场预期般地在7月降息。因而，本次会议结果将反映出美联储是愿意“先行一步”，还是落后于市场的步伐。

假如美联储在6月会议不降息，那么，摩根大通提醒称，由于美联储更倾向于选择“滞后”降息而非“先发制人地”降息，因而股市面临“转向”的风险。

此外，结合全球紧张的经贸局势，未来美联储的货币政策面临更为复杂的前景。目前市场普遍关注6月28-29日即将召开的G20峰会上关于经贸谈判的结果，摩根大通指出，若结果表现负面，那么将为美联储未来的政策设置障碍，届时市场对美联储在7月及之后的会议中降息的预期将更为强烈。

假如美联储在6月会议不降息，同时G20峰会上的谈判未取得满意的结果，那么美联储的本次决议或将被视为一次决策失误（a policy error）。摩根大通补充称，这将令美联储在未来的决议中，难以为市场带来惊喜，也难以领先于市场的步伐。

　　不仅如此，摩根大通表示，若7月初公布的美国非农就业数据如6月数据一般表现疲弱，这将加剧市场对美国经济增速下行或经济衰退的担忧，从而，美联储需要更大幅度地降息，才能避免被股市投资者视为是对疲弱经济数据的滞后反应。

不过总的来说，摩根大通指出，当前最大的矛盾在于，股市的定价中似乎远未反映出市场对于美国经济衰退的担忧。

>>市场定价分析

根据摩根大通计算，跨资产中反映的美国经济衰退的概率存在“脱节状况”。其中，相比于利率市场，股市定价中极少地反映了美国经济衰退的概率。

　　（截至6月13日收盘，不同市场定价中反映的美国经济衰退概率，来源：J.P.Morgan）

从市场普遍的盈利预期中亦反映出这一点。市场对于标普500指数今年的EPS预期为167美元，较上年温和上涨了3%。其中，远未反映出对经济衰退的前景预期。

正如摩根大通策略师所言，市场本周将迎来“重大的事件风险”，并可能导致市场波动率大幅上升，特别地，利率市场的波动性可能将波及股市。

此外，在波动性方面，虽然利率及油价的波动性已出现显著上升，然而，美股波动性依然维持在低位水平。(如下图)

（跨资产波动性，来源：J.P.Morgan）

为了解释这一现象，摩根大通评估了期权市场的波动率溢价(volatilitypremium)，通过计算跨资产类别的隐含波动率与实际波动率的比重来衡量。(如下图)

（跨资产间隐含波动率与实际波动率的比重，来源：J.P.Morgan）

从上图可见，跨资产间隐含波动率与实际波动率的比重当前低于历史平均水平（1.2倍），意味着，期权市场中所反映的波动性风险溢价微乎其微。

除此之外，其他波动性相关指标也显示相同信号。例如，观察VIX期货的投机仓位可发现，空头仓位依然很大，类似于2018年9月或2019年1月时的水平，彼时的市场波动率均出现了大幅上升。(如下图)

（VIX期货投机仓位，来源：J.P.Morgan）

最后还有一个指标，标普500指数看跌与看涨期权的未平仓利率比。该指标显示出了较低的对冲比率。(如下图)

（标普500指数看跌与看涨期权的未平仓利率比，来源：J.P.Morgan）

将所有这些指标所含的信息归结起来，摩根大通指出，“面对本周即将到来的重大事件风险，期权市场并未提供足够的缓冲”。换句话说，假如本周美联储因某些原因上演“鹰派惊奇(hawkish surprise)”，那么市场将变得极其混乱(messy)。

（文章来源：WEEX一起交易）

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