1H23 扣非净利润同比下滑25%；维持“买入”评级北京控股1H23 营收同比+5%至484 亿港币，归母净利同比-8%至46 亿港币，扣非净利润同比-25%至39 亿港币。中国燃气毛差逐步见底回升、北控水务水处理主业恢复仍需时日，下调合联营投资收益。我们预计23-25 年扣非净利为82/93/102 亿港币（前值为87/99/108 亿港币）， BVPS 为76.26/81.73/87.36 港币。我们将目标价小幅调整至34.32 港币，基于0.45x2023E PB（前值34.51 港币，基于0.45x 2023E PB）。目标PB 较三年历史PB 均值溢价18%。公司23-25 年派息率有望持续扩大，带来公司长期价值的提升。预期2023 年股息率为6.6%。维持“买入”评级。
燃气分销业务有望复苏
北京燃气1H23 售气量同比+11%至121 亿方，其中北京市内-1%（主要是采暖制冷类售气量同比-9%，受到供暖期同比缩短影响）、外埠+21%、LNG国际贸易+71%。我们预计北京燃气23-25 年销气量增速为+5%/+5%/+5%，得益于京内需求稳健、外埠需求复苏以及南港LNG 接收站投产后分销与贸易量有望持续扩大。中国燃气1H23 净利润贡献同比-71%至2.3 亿港币，因中国燃气在22 年9 月至23 年3 月面临销气毛差下滑和新接驳增速放缓等挑战。随着居民气顺价机制完善和增值业务持续发力，我们看好24-25 年中国燃气净利润贡献的逐步回升。
北京管道贡献稳定收益
国家管网北京管道公司1H23 输气量同比+17%至371 亿方，对北京控股净利润贡献同比+18%至14 亿港币。我们预计北京管道公司23-25 年输气量同比增长10%/10%/5%。北京控股持有北京管道40%股份，我们预计北京管道将稳定运营并为公司贡献稳定收益。
派息率提升目标已明确
北京控股宣派中期股息每股0.93 港币（2022 中期股息为每股0.50 港币），对应半年派息率为30%（1H22：12%）。公司于7 月27 日公告披露，公司预计2023 年派息率不低于30%（以扣非净利为基数），并争取2025 年将派息率提升至35%以上。公司派息率提升的主要动力包括：1）北京燃气等附属公司分红机制已建立；2）北京燃气自由现金流逐渐扩大；3）中国燃气与北控水务经营业绩有望触底反弹。
风险提示：北京燃气的销气量增长低于预期；中国燃气和海外项目的利润贡献低于预期。
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