行业概况：2022年疫后较快修复、2023Q1高景气，乐观看待2023Q2及下半年表现。2022年限额以上单位金银珠宝零售额同比下滑1.1%，2023Q1零售额同增13.6%，实现疫情后较快复苏。我们认为黄金珠宝行业景气度仍处上行周期，主要理由为：1）2022上半年疫后修复力度、速度均好于2020年；2）2022、2021年累计零售额分别为2019年的116%、117%，行业零售规模较疫情前有进一步增长；3）我们预计本轮疫情后将现需求回补，体现在2023Q2-Q4逐季修复。
金价持续上涨背景下，黄金消费热度不减。产品结构方面，2023Q1我国黄金首饰消费量189.61吨，同比增长12%，上海黄金交易所季度平均金价同比增长9%，我们估算黄金首饰消费额同增23%、快于金银珠宝零售额的+13.6%。我们预计黄金消费的表现好于钻翠珠宝等其他品类，且此趋势自2018年以来总体延续。2023Q1黄金首饰消费量为2021、2019年同期的112%、101%，在1月上旬仍受疫情影响的情况下，一季度消费量恢复至超越疫情前水平、展现黄金消费高景气度。
板块业绩综述：龙头业绩表现优于行业，拓店为核心驱动力。2022、2023Q1重点黄金珠宝上市公司总营收同增5%、26%，快于金银珠宝零售额的-1%、+14%。欧睿统计的中国市场珠宝公司集中度自2017年以来持续提升，CR3/CR5分别从2016年的13%/14%提升到2022年的23%/28%。2022年疫情下龙头仍延续较快拓店：FY2023（2022.4.1-2023.3.31）周大福珠宝在中国大陆净开店1631家，2022年老凤祥净开店664家、老庙+亚一606家，市占率排名前三的品牌同样保持行业前三的拓店速度。
板块对比：传统黄金品牌2022年业绩表现更为稳健，2023Q1修复弹性更大。2022、2023Q1时尚珠宝板块营收分别同比-8%、-8%，传统黄金板块营收分别同比+5%、+28%。分季度，2021Q1-2022Q2时尚珠宝板块营收增速持续快于传统黄金，而2022Q2-2023Q1则成长性走弱、传统黄金表现更为稳健、且2023Q1疫情后修复弹性更大。利润端，传统黄金板块毛、净利率较低，总体稳定，时尚珠宝板块2022Q2以来盈利能力波动较大。
行业展望：我们预计2-3年内渠道仍为核心竞争力，中长期将由门店扩张驱动转向同店增长驱动，品牌力越发重要。当门店数量已达到较高水平、渠道布局相对成熟之时，我们预计品牌将逐步转向存量门店优化调整阶段以谋求同店接力增长。头部品牌周大福、老凤祥除具备门店数量优势以外，在店均销售规模方面同样领先同业，中长期看我们预计龙头优势更加突出。
投资建议：展望2023Q2及下半年，板块基本面及估值均有望进一步修复，给予行业“看好”评级。重点标的方面，建议关注具备渠道、产品竞争优势的周大福、老凤祥、周大生、潮宏基、菜百股份。
风险因素：金价波动不确定性，消费复苏不及预期，渠道拓展不及预期
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