原标题：枫叶教育(01317)并购落地助力优化品牌形象，招生企稳 来源：申万宏源
枫叶教育公告发行2026年到期价值1.25亿美元(费后1.23亿美元)的可转换债券，转换溢价为25%，年利率为2.25%。此次发行的可转债若到期转股后将增加总股本12.8%。此次发行所得款项将用于偿还并购新加坡的加拿大国际学校(CIS)时所取得的价值1.58亿新币的过桥贷款。
品牌形象不断增厚。枫叶教育已于2020年8月完成对CIS的并表，进一步提升公司在国际教育中的办学优势。参考管理层所披露信息，得益于CIS的优秀口碑，纵使在疫情期间，CIS招生不受影响，依旧维持了超过3,000名在校学生。此外，枫叶教育也将通过对CIS的收购，在其海外业务版图中新增一所旗舰学校，进而提升枫叶品牌影响力，并带动集团境内学校的招生。随着更多优质生源不断被吸引至枫叶教育，毕业生质量预计也将逐步提升，并持续提振境内学校口碑，从而形成良性循环。
短期招生下行可控。受新冠疫情影响，枫叶教育在20年10月公告在校生人数为44,338人，较20年8月公告的45,604人减少2.8%。我们相信随着疫苗的推广，未来疫情有望缓解，海外留学需求将会恢复，集团的招生情况有望恢复增长。此外，公司逆势推进新学校开校计划，未来2年将国内新开7所中小学，增加容量约10,900人(21/22学年开设：呼和浩特高中，天津生态城初中及小学，南开小学以及湖北高中；22/23学年开设：深圳学校和南京学校)。同时，公司也在加拿大及东南亚这些受新冠疫情影响的地区积极寻求并购项目。因此，我们预计未来3年，在内生及外延并购的双轮驱动下，枫叶教育的在校生人数将以6.0%的年复合增速增长至约50,492人。
上调至买入评级。20财年，由于疫情影响，枫叶教育经历幼儿园停课，游学业务停摆等不利因素，共减少收入约人民币1.43亿元(包括住宿费退费：约人民币3800万元；幼儿园停课以及游学项目停摆少收费用：约人民币8000万元；餐饮和超市停业少收费用：约人民币2500万)。我们相信国内疫情在21财年将逐渐缓解，因此，公司在境内的教学以及学生服务类业务预计也将全面恢复。
然而，鉴于海外游学项目的恢复速度不及我们此前的预期，我们将21财年的每股收益预测从人民币0.22元下调至人民币0.20元。同时，我们预计随着疫苗的使用，境外疫情将于2022年起开始出现恢复，因此我们将22财年的每股收益预测从人民币0.26元下调至人民币0.24元。相信随着境外业务全面恢复后，更好的境内外协同效应也将开始显现，从而带动招生与收益双增。因此，我们将23财年的每股收益预测从人民币0.28元上调至0.29元。我们将目标价从2.68港元上调至2.83港元，对应54.5%的上升空间，我们上调至买入评级。
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