惠誉：确认朗诗地产(00106.HK)“B”长期外币发行人评级，展望“稳定”|地产_新浪财经

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原标题：惠誉：确认朗诗地产(00106.HK)“B”长期外币发行人评级，展望“稳定” 来源：久期财经

久期财经讯，1月12日，惠誉授予朗诗绿色地产有限公司(Landsea Green Properties Co., Ltd.，简称“朗诗地产”，00106.HK)“B”长期外币人违约评级，展望“稳定”。惠誉还同时确认了该公司的高级无抵押评级以及未偿高级美元票据评级为“B”，回收率评级为“RR4”。

惠誉在评级过程中使用了朗诗集团股份有限公司(Landsea Group Co. Ltd，简称“朗诗集团”)的合并财务数据，后者持有朗诗地产50.1%的股权。两家公司的高级管理层高度重合，母公司对朗诗地产的董事会控制强且集团内部的资产转移时有发生，故惠誉根据其《母子公司评级关联性标准》评定两者之间的关联性为“强”。

朗诗地产位于中国和美国的优质土地储备是评级支持因素，该储备应能支撑公司实现逾150亿元人民币的权益销售额。然而，朗诗地产有限的规模和较短的土地储备年限(约1.5年)限制了该评级，这是一数据也是惠誉所评级的公司中最短的。惠誉认为，土地储备规模较小可能会阻碍该公司的销售增长和业务可持续性。

评级驱动因素

处于高位但可控的杠杆率:由于对合资企业和集团非开发性房地产业务的大量投资，以及较慢的现金回款(2019年为82%;2018年为90%)，朗诗集团的杠杆率(以按比例合并后的净债务/调整后的库存之比衡量)将跃升至2019年底的40%-45%。合资企业的净投资占调整后库存的百分比从2018年的20%上升到2019年的42%。

惠誉预计，鉴于该公司为保持目前的销售规模而补充土地(尽管是以受控的方式)的压力，朗诗地产开发性房地产业务的杠杆率将在未来一至三年内保持在40%-45%左右。据惠誉估计，在未来一至三年，朗诗地产每年的土地成本将占销售收入的40%。

小规模土地储备:惠誉认为朗诗地产土地储备的支持期限较短是一种信贷限制，因即使市场条件不佳，该公司也需要不断补充土地以支持当前的销售规模并维持其业务。截至2020年上半年末，朗诗集团拥有140万平方米的土地储备，平均分布在美国和中国，但只能支持其两个市场1.5年的销售。朗诗地产计划根据其轻资产战略，在中国保持1.5-2年的短期土地储备，同时逐步将其美国土地储备延长至两年以上。

弹性销售：惠誉估计，由于在中国销售平平，但其在美国表现强劲，2020年朗诗集团实现了150亿元人民币的权益销售额。在疫情期间，低抵押贷款利率和从城市向郊区的迁移推动了美国房地产市场的发展。2019年，朗诗地产重新定位于郊区和入门级产品，这有利于迎合美国的强劲需求，使其在2020年前11个月实现63亿元人民币的权益销售额，比2019年的水平高出80%以上。

惠誉估计，2020年朗诗地产在中国的销售额仍保持在90亿元人民币的水平，这得益于该公司在长三角和成渝地区的房地产市场的强劲增长。然而，有限的可销售资源限制了其销售增长。朗诗地产在中国的土地储备主要集中在成渝、长三角等2-3线核心城市。2020年上半年末，这两个地区分别占土地储备的49%和42%，并分别占权益销售额的70%和25%。

利润率下降:惠誉预计，在2020-2023年，朗诗集团的EBITDA利润率(不包括销售成本中的资本化利息)将保持在15%-18%的低水平。这主要是由于利润率较低的美国地区的销售(毛利率为13%-17%)带来的收入贡献不断增加，以及中国房地产行业激烈竞争导致的盈利能力受到挤压，特别是由于土地储备规模较小，该公司面临以市场价格收购土地的压力。惠誉估计，2020-2023年，朗诗地产的中国房地产开发业务毛利率将在20%-22%之间，而以往的毛利率都在30%以上。

非开发性业务不断增长：惠誉预计，朗诗集团的非开发性EBITDAR净利息覆盖率在未来三年将从2019年的0.8倍上升至1.0倍至1.2倍，但将低于1.5倍(惠誉视之为稳固信贷支持的门槛)。惠誉估计，朗诗地产的非开发性业务(包括项目管理、投资性房地产、长期租赁公寓和养老业务)，从2021年起每年将产生超过10亿元人民币的EBITDAR。

轻资产项目管理部门是主要的收入和利润贡献部门。惠誉估计，从2021年起，该部门将实现超过15亿元人民币的收入，同时保持约60%的高利润率。长期租赁公寓和养老业务(由朗诗集团持有)不盈利，但管理层预计该业务将从2021年起实现收支平衡。

母子关联性强：惠誉评定朗诗地产和朗诗集团之间的关联性为“强”，反映出他们之间“弱”的法律联系和“强”的运营联系。朗诗集团拥有朗诗地产董事会的控制权，他们的高管团队存在一些重叠。两家公司过去曾发生过部分资产出售，朗诗集团向朗诗地产提供股东贷款，占朗诗地产上半年借款总额的12%(2018年前：约20%及以上)。它们还拥有相同的国内银行信贷额度。

评级推导摘要

朗诗地产的土地储备年限短于评级位于“B”级同行。在惠誉2021-2023年的预测期内，其土地储备补充资金可能将集团的并表杠杆率提高至45%左右;处于惠誉评级为“B”的同行的中间水平，如华南城控股有限公司(China South City Holdings Limited，01668.HK，B/稳定)和当代置业(中国)有限公司(Modern Land (China) Co., Limited，简称“当代置业”，01107.HK，B/稳定)，但高于合生创展集团有限公司(Hopson Development Holdings Limited，00754.HK，B+/稳定)的约40%杠杆率。朗诗地产在中国的优质土地储备和在美国的多样化将有助于公司维持150亿人民币以上的合同销售规模。

朗诗地产采用资产轻量化战略，并将其在绿色科技住宅方面的经验变现，使朗诗地产与传统住宅建筑商有所不同。惠誉估计，未来一至两年，朗诗地产来自项目管理服务、投资性房地产、长期租赁和养老业务的非开发性EBITDAR利润约为现金利息和租赁费用的1倍，超过大多数“B”级同行的水平，但并未达到支持该评级的实质水平。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

-2020-2022年，年度权益合同销售额150-170亿元人民币;

-2020-2022年，拿地支出占销售收入的35%-40%;

-2020-2022年间，建安支出占销售收入的50%-55%;

-2020-2022年，现金回收率为每年80%-90%。

关键的恢复等级假设:

-惠誉在回收率分析中假设朗诗地产将在破产中被清算。

-惠誉假设了10%的行政索赔。

清算价值估计是基于惠誉对可以在破产程序中销售或清算变现并分配给债权人的资产负债表内资产价值的评估。

清算方法

清算估算反映了惠誉对在破产或破产程序中出售或清算并分配给债权人的资产价值的看法。