鹏元国际：首予紫金矿业(02899.HK)“BB+”国际评级，展望“稳定”

原标题：鹏元国际：首予紫金矿业(02899.HK)“BB+”国际评级，展望“稳定” 来源：久期财经

本文来自“鹏元国际”。

11月27日，鹏元国际首次授予紫金矿业集团股份有限公司(紫金)国际刻度的长期主体评级，等级为'BB+'，展望为稳定。

紫金的主体评级基于公司'bb+'的独立个体信用评分(SACP)，未进行额外调整。我们认为，紫金的独立个体信用评分得到其领先的市场地位和技术优势所带来的高效率的支持。但公司的评级受到贵金属和基本金属价格周期性变动及其高杠杆率的制约。

紫金稳定的评级展望反映了鹏元国际认为未来12至24个月，紫金的信用状况将保持稳定的预期。

关键评级观点

正面因素

中国领先的贵金属和基本金属采矿企业。按2015-19年平均矿产量计，紫金是中国最大的矿产金、铜和锌生产商。此外，当近年来黄金和铜价格较低时，紫金借机并购多个海外优质矿产项目，成为中国矿产企业中国际化运营程度最高的企业。紫金是全球第十三大矿产金生产商和第十七大矿产铜生产商。公司还建立了强大的矿产金属冶炼能力。我们认为，虽然贵金属和基本金属的价格波动很大，但紫金庞大的经营规模是一项优势，并为其信用评估提供了一些稳定性。在评估紫金的经营规模时，我们选择对其产量和收入进行综合评估，以便更全面地了解公司的真实规模。

强大的技术优势提高运营效率。紫金拥有行业领先且与矿产勘察、矿产勘探和低品位难处理资源利用相关的核心技术。我们的信用评估将公司为减轻采矿活动对环境的不利影响而开发的先进技术视为加分项。信用评估用来衡量公司为提高可持续性所做出的努力。“矿石流五环归一”这一独特的工程管理模式有助于公司的低品位矿产项目保持有竞争力的利润率，体现在2018-2020年评估期间，紫金的加权平均EBITDA利润率达12.2%且高于同业水平，并且资本回报率为11.5%。此外，由于其开发周期短于同业，紫金在矿产项目商业化方面具有突出的优势。这在一定程度上解释了当贵金属和基本金属价格下跌时，紫金仍能维持强劲的经营活动产生资金(FFO)的原因。

偿还债务的稳健性。在2018-2022年评估期间，紫金的加权平均债务对EBITDA比率和EBITDA利息覆盖率分别为3.1倍和7.4倍，充分表明公司具有利用其营业收入支付未偿还债务的能力。紫金的债务对EBITDA比率优于其国内和全球主要竞争对手，例如山东黄金矿业、招金矿业和巴里克黄金公司。我们认为，凭借其强大的技术优势，紫金的高运营效率带来可观的盈利能力，并且是其强大偿债能力的关键驱动因素。

满足还款安排的强大能力。虽然紫金在2021年将面临偿还120亿元人民币左右的巨额债务，但其雄厚的银行授信表明这不是大问题。截至2020年上半年，公司在中国各大银行的未提取授信额度达1160亿元人民币，表明公司有能力轻松应对明年的流动性压力。我们还观察到，过去三年，紫金的银行授信额度增加了近50%，有力地说明公司与银行建立了良好的关系。

负面因素

杠杠率相对较高。紫金的杠杆率处于相对较高的水平，虽然2019年51%的总债务与总资本化比率较2018年的56%有较大的降幅。但是，我们预计2020年这一比率将再次上升至54%，2022年才降低至53%，主要原因是紫金参与了两个重大的铜矿和金矿项目收购。收购项目所在地分别是中国和南非，主要采用债务融资的方式，将使紫金今年的资产负债表增加130亿元人民币。由于紫金在过去几年收购的大多数矿产项目预计将在2021-2022年达到生产的临界点，因此需要大量的资本支出来提高产能。鉴于低利率的环境，紫金利用债务融资。

黄金和铜价格变动的高周期性。紫金的信用状况得到黄金和铜价格强有力的支持。黄金是公司最大的收入来源，而铜对公司毛利润的贡献最大。因此，黄金和铜价格走势对确定紫金的EBITDA(EBITDA是衡量公司偿债能力的关键因素)起着至关重要的作用。受多种宏观经济和微观经济因素的影响，黄金和铜的价格呈现剧烈波动。可能使紫金的信用质量充满不确定性，并对其信用状况评估产生不利影响。

评级展望

紫金稳定的评级展望反映了我们对于未来12-24个月紫金的信用质量将保持在当前评估水平的预期。我们认为，公司重大矿产项目增速走上正轨，并且由于黄金和铜价已从低位大幅反弹，其并购行动极有可能放缓。稳定的评级展望还反映了我们认为未来12-24个月黄金和铜价格走势有利于公司信用状况的预期。

出现以下情况时，我们将考虑下调紫金的主体评级：1)公司有举债收购矿产项目的激进计划，将进一步增加其债务负担;2)由于黄金和铜价格意外下跌，导致以EBITDA利润率和资本回报率衡量的盈利能力显著恶化;3)重大矿产项目增加基本被推迟，导致未来12-24个月的产量大幅下降。

出现以下情况时，我们将考虑上调紫金的主体评级：1)黄金和铜价格的上涨趋势超出预期，能提高紫金的债务偿还能力和盈利能力;2)重大矿产项目增加的速度快于预期;3)公司致力于降低杠杆率，大幅降低总债务与总资本比率。

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