【招商食品】中国飞鹤：聚力共创新征程，看好估值业绩双击——2020飞鹤合作伙伴年会调研报告

原标题：【招商食品】中国飞鹤：聚力共创新征程，看好估值业绩双击——2020飞鹤合作伙伴年会调研报告 来源：招商食品饮料

近期我们参加中国飞鹤合作伙伴年会，直观感受到公司严格管控窜货和价格的决心，管理层表示致力于合作伙伴毛利率稳中有升，现场经销商和终端反响热烈。疫情后飞鹤份额加速提升，行业从历史的分散格局逐渐转为一超多强，公司依托团队优异的管理执行能力，持续开发新品类打造新曲线，业绩预计将从爆发式高增长向快速稳定增长转变，看好估值业绩双击。我们上调20-22年EPS为0.62、0.78、0.99元，目前估值对应20年25X，对应21年不到20X，继续强烈推荐！报告正文

份额加速提升，格局从分散逐渐转向一超多强。疫情下飞鹤响应速度和铺货表现明显优于竞品，从市占率看，疫情前飞鹤市场份额平均每季度提升0.6pct，疫情后平均每季度提升1.2pct，明显加速。根据尼尔森数据，截至20年9月份，飞鹤全渠道市占率达到18%。其中，在下线市场，飞鹤份额与第二名差距进一步扩大6pct，在上线市场，份额与第一名缩小8pct。飞鹤品牌认知度和第一印象度均明显提升，奶粉行业从历史的分散格局逐渐转为一超多强。

把握新需求，布局新品类，持续成长可期。飞鹤加大在细分方向的投入和布局，今年7月有机新品淳芮有机上市，10月牵手吴京为臻稚有机代言，星飞帆A2预计将于近期上市。疫情下全年龄健康意识提升，除星飞帆4段，飞鹤今年又推出儿童奶粉茁然系列，通过4段产品延长用户的生命周期，在4段领域市占率持续提升。更长视角，围绕星妈会1000万+会员，布局新曲线，未来持续成长可期。

坚持价格库存红线，维护合作伙伴利润，聚力共创新征程。今年面对疫情压力，飞鹤坚持下架违规门店产品、控制经销商进货，维护价格和库存处于良性水平，保证渠道和终端利润。年会上，管理层表示，飞鹤将继续坚持以客户为中心，明年把客户满意度和用户体验纳入考核体系，加快燎原行动向规模化、品牌化、集团化过渡，发挥大兵团作战能力和服务能力。管理层考虑到客户担忧体量做大之后，盈利能力下降的问题，因此在大会明确表态“致力于合作伙伴综合毛利率稳中有升”，会议现场反馈热烈，会后我们草根调研华东、华南等地区经销商，渠道信心更加充足。

聚力新征程，看好估值业绩双击，继续强烈推荐！本次大会，我们更直观地感受到公司严格管控窜货和价格、维护合作伙伴利润的决心，现场经销商和终端反响热烈，这是飞鹤业绩长青的基石。当前行业从历史的分散格局逐渐转为一超多强，飞鹤依托团队优异的管理执行能力，持续开发新品类打造新曲线，业绩预计将从爆发式高增长向快速稳定增长转变，看好估值业绩双击。我们上调20-22年EPS为0.62、0.78、0.99元，目前估值对应20年25X，对应21年不到20X，继续强烈推荐！

风险提示：市场开拓不及预期，新的竞争对手加入，行业价格战冲击

参考报告

1、《中国飞鹤：业绩再超预期,守望估值双击》2020/8/19

2、《中国飞鹤：升级引领高增，危中拥抱机遇》2020/3/24

3、《中国飞鹤：一贯好奶粉，厚积正薄发》2020/1/12

附：财务预测表

作者风采

杨勇胜：食品饮料首席分析师，武汉大学本科，厦门大学硕士，西方经济学专业，11-13年就职于申万研究所，14年加入招商证券，8年食品饮料研究经验。

于佳琦：南开大学本科，上海交通大学硕士，CPA，16年就职安信证券，17年加入招商证券，3年食品饮料研究经验。

李泽明：四川大学本科，北京大学硕士，17年就职国泰君安证券，18年加入招商证券，3年消费品研究经验。

任龙：美国伊利诺伊理工斯图尔特商学院硕士，20年加入招商证券，5年消费品公司工作经验。

田地：复旦大学本科，复旦大学硕士，20年加入招商证券招商证券食品饮料研究团队传承十五年研究精髓，以产业分析见长，逻辑框架独特、数据翔实，连续14年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名，其中六年第一，2015-2017年连续获新财富最佳分析师第一名，2018年获得水晶球评选第一名，2019年获新财富最佳分析师第三名。

附录：

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