阅文集团：依托腾讯，从长眠中苏醒；首次覆盖，给予“买入”评级|付费用户_新浪财经

原标题：阅文集团：依托腾讯，从长眠中苏醒；首次覆盖，给予“买入”评级来源：同花顺金融研究中心

华菁证券9月22日发布对阅文集团的研报，摘要如下：

更深入整合到腾讯的泛娱乐生态体系以实现跨媒体改编，其中移动游戏及IP经营展现巨大上升空间。

腾讯的流量支持以及更丰富的书库资源加速助力免费阅读业务。内容提升、新渠道获取的付费用户带来每付费用户平均收益增长，推动付费业务复苏。

首次覆盖，给予“买入”评级，基于分部加总法的目标价为67.00港元。

自今年四月由腾讯掌舵以来，我们认为阅文集团在解决其结构性问题上已迎来了一个转折点。我们预计：1）腾讯的流量支持以及书库资源在广度和深度上的拓展，加快了公司免费阅读业务的发展；2）通过新签合同吸引一线作家，以高质量的内容促进付费阅读业务的发展；3）通过针对以IP为中心的内容创作进行自上而下设计，以及通过更深入地整合到腾讯的泛娱乐生态系统进行跨媒体改编，以充分释放IP潜力。此外，我们认为微信公众号渠道将能够促进每付费用户平均收益的提升以及付费用户数量的迅速增长，从而推动付费阅读业务发展。我们认为，如果公司在移动游戏改编上采取更为激进的方式，那么IP业务将会有更大发展空间。在二季度业绩会上管理层向外界传达了相关信息及计划，表示长远来看，公司有潜力发展成为一家专注于中国IP经营的巨头，创造出数十亿美元的效益。

我们与市场其他观点的不同之处。深入分析：1）考虑到流量和书库方面的优势，我们认为公司可在免费阅读板块追赶同行，且待此业务发展成熟之后，我们预计其日活跃用户将大幅上升，广告投放机制趋于完善，有潜力带来4.6亿元人民币的净利润（2019年占净利润总额的42%）；2）免费阅读不会对付费阅读构成威胁，因为目前大部分付费用户均是注重阅读质量的“超级读者”；3）我们计算得出2019财年IP运营的总体有效市场（TAM）为人民币2120亿元，在此强调移动游戏的市场潜力。

盈利预测。待阅文集团公布更加详尽的IP发展规划后，预计2019-2022年营收/净利润将迎来20%/10%的复合年增长率，于2022财年达到人民币144亿元/人民币16亿元，展现较大的上升空间。

首次覆盖，给予“买入”评级，基于分部加总法计算的目标价为67.00港元。其中在线阅读业务采用DCF（贴现现金流）法（永久增长率为3%、加权平均资本成本为7.6%）、IP业务采用40倍的2021年预期EV/EBIT（对应同业平均水平的1.2倍）进行估值。

风险提示：1）政府对不当内容的审查日益严格；2）对接腾讯泛娱乐系统的速度不及预期；3）来自其他娱乐形式的竞争加剧；4）新冠肺炎疫情持续影响；5）IP运营采用的方法比预期更为被动。