民生教育(01569)内生增长超预期，进入稳定增长期

原标题：民生教育(01569)内生增长超预期，进入稳定增长期 来源：中泰国际

经调整净利润增长超预期

民生教育上半年收入人民币5.4亿元，同比增长3.1%。受到疫情影响，部分学校延迟了教学计划，导致公司有约人民币3,400万的收入递延至7月确认；以及疫情期内退还住宿费约人民币2100万元。拨回递延学费后公司收入5.8亿元，同比上升9.6%。上半年公司控制成本成效显著，期内毛利率56.5%，拨回递延学费后毛利率59.1%。期内在校生人数扩大至8.4万人，其中62%为本科生，28%为专科生。上半年公司确认在线教育业务利润人民币2600万元，以及出售寿光渤海实验学校的7000万收入。核心运营净利润人民币2.5亿元，拨回递延学费后净利润2.9亿，同比增长22%。

线上线下同时发力，为未来增长增添动力

集团旗下南昌职业大学和安徽文达学院仍等待并表，预期并表后在校生人数将增加23%，以及收入将提升约25%。我们预期南昌学校和文达学院将在2021年并表。近两年将是独立学院转设的高峰期，民生教育旗下云南滇池学院以及重庆派斯学院已经递交转设申请，转设后集团将节省约人民币5000万元的管理费，直接增厚利润。管理层并计划在滇池学院转设后将申请增加专科课程丰富办学层次。未来集团将加强旗下高校与线上教育业务间的协同效应，利用民生在线以及奥鹏教育的网络开拓线上学历教育以及丰富教学产品。

新目标价2.05港元，维持“买入”评级

我们预计2020/21学年在校生9.4万人，增长11%，公司将步入内生稳定增长期。由于上半年运营效率提升高于我们预期，我们分别调升民生教育FY20E/FY21E利润8.8%/12.3%，至人民币4.6亿/5.2亿。我们的模型里未包括待并表的南昌学校和文达学院。我们将估值基础变更为15倍FY21E市盈率倍数，新目标价2.05港元。较当前股价有64%上涨空间，维持“买入”评级。

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