消费新世界 | 海尔智家：华丽蜕变私有化，飞跃冲向智能化

原标题：消费新世界 | 海尔智家：华丽蜕变私有化，飞跃冲向智能化 来源：富途资讯

前言：

海尔智家成立于1989年4月28日。1993年11月19日，在上交所上市，是A股最早入选上证180成分股指数的蓝筹股公司之一，并控股在香港主板上市的海尔电器。

身为国内白色家电三大巨头之一，市值和股价涨幅一直打不过另外两家竞争对手。但海尔智家的私有化让投资者看到了新机会：公司正在促进战略转型，优化运营效率。私有化后的重新上市，投资者可不可以购入H股，购买海尔智家的新未来？

一、海尔智家：私有化

1）私有化详解

7月30，海尔智家(600690.SH)和海尔电器(01169.HK)联合宣布，海尔智家将私有化海尔电器。私有化后，海尔电器在香港的上市将被撤销，成为海尔智家全资附属子公司。同时，海尔智家将在香港交易所重新上市，成为首个白色家电A+H+D三地上市公司。

海尔智家对海尔电器现任股东的每股收购计划：给予1.60股海尔智家新H股股份（18.23港元-18.72港元） + 现金1.95港元。私有化方案下，海尔智家H股及其现金付款的理论价值在31.11至31.90元之间。需要注意的是，这个价格会随着海尔智家H股上市后的市场价格的变动而变动。

海尔电器总计发行超过28亿股。根据公告，此次私有化方案对海尔电器的理论估值在876.44亿港元到898.73亿港元之间。其中，涉及到计划的股份属于海尔智家和其全资子公司直接持股外的股份，占据总股份的54.32%，对计划股份的估值约为482.13亿港元

这次私有化的要约双方背景都属于海尔集团，预期不会受到太大阻拦。但是后续重组计划的实现，仍需经过多家监管机构成功审批，股东多数批准等程序后，才能继续进行。目前依然存在不确定性。

日前，不少投资人想要从这个私有化计划中套利。复盘后的第一天，海尔智家（600690.SH）开盘6分钟涨停，海尔电器（1169.HK）收盘累涨7.45%。

2）探寻套利点

但其实，通过私有化套利的故事已经结束了。海尔智能家居板块实现整体上市的故事从8个月前就开始在各大机构中流传。2019年12月海尔电器停牌4天，提出「潜在私有化」方案。海尔智家股价在12月内上涨到了历史最高水平19.86元，海尔电器2019年12月17日高开18.73%。

尽管海尔智家在八个月后才确认私有化，但相信这个故事的人已经找到低点买入股票，实现套利。

截至2020年8月4日，海尔电器较12月累计上涨36.7%，较3月最低点累计上涨65.72%。

股价收盘于29.35港元，加上应付的1.95港元，等于31.30元。私有化套利空间消失。

所以，短期内私有化套利空间已经消失，接下来只有A/H股的折溢价套利空间了。那海尔智家这只股票，还有增长的可能性吗？答案是：是的，而且才刚刚开始。

海尔智家的未来才是真正值得关注的价值。整合优质资源私有化只是海尔重心转移至智能家具的开端，通过解决目前自身困境，押注智能化和消费升级的未来，海尔还有更大的新天地在等待着它。

二、海尔智家：自身困境

此次交易提出之前，海尔集团（包括HCH）持有海尔电器57.87%的股权，属于旗下最重要的子公司之一，财报也合并入集团报表范围内。两家公司拥有着相同的基因和策略，那为什么海尔智家为什么突然决定私有化海尔电器？

因为公司现在面临着许多成长障碍，而私有化可以帮助公司解决这些障碍。

1）提升财务效率

通过上图可以看出，海尔智家和海尔电器拥有不同的产品和定位。海尔集团旗下主要的两个营收来源分别是冰箱和洗衣机，分别被拆分到了两家公司中。明明属于同一种类的白色家电产品，却被分到了两家不同的公司，这会导致以下两个重要问题。

i.

两家公司无法共享销售渠道，支出成倍的销售及管理成本，最终形成低效运营的结果。

ii.

两家公司现金流无法互通，海尔电器手中持有大量现金，无法流通进入高速转型中的海尔智家。

根据下图可以发现，海尔相较另外两家龙头企业，拥有更高的销售费用率和更低的净利率。导致了在长期的同质化竞争中无法占领优势。

合并后，公司减少海尔电器喝海尔智家在研发、采购、生产及分销上的重叠以进一步提高财务运营效率。公司可以通过合并增加利润率。同时，所有家电资产并入扩大后的海尔智家集团后，现金管理将变得更流畅，促进公司整体资产管理。

除此之外，合并前，海尔电器70%以上的原材料、部件集成版采购自海尔智家。该项交易一旦完成，研发及分销的领域交易数量可以大幅减少。摩擦的减少有利于降低管理工作及合规成本，进一步优化公司财务水平。

2）加速战略转型

海尔身为国内白色家电三大龙头之一，在制冷设置（冰箱）、洗衣设备、热水器上占据市场份额第一名。但是相较格力和美的，海尔的品类较少，大型家具品类多导致置换率低，公司成长性不及前面两家。因此，海尔这几年一直在深化转型，探索新的可能性。

公司在2019年6月，正式将公司名字更名为「海尔智家股份有限公司」。坚定公司业务从售卖单一的家电产品，升级到提供智慧家庭生态服务。

名字看体现了海尔的野心，公司希望为一个家庭提供一体化智能家具和生态系统。海尔智家已经率先构建起了基于物联网的智慧家庭生态系。海尔电器并入海尔智家后，将会把洗衣机、热水器及净水器并入海尔智家底下的冰箱、空调、厨电、小家电等等产品。从公司最新战略角度看，公司可以更流畅的推进全品类、全流程的一体化模式管理。

其二，海尔电器之前主要侧重国内市场，而海尔智家已经购入一系列海外优质资产（包括GE、三洋、Fisher &Paykel等等）双方的合并让海尔之后可以整合全球资源，优先取得国内外先进技术，增强其在洗衣机、热水器、净水器等业务方面的行业领先地位。

三、海尔智家：押注未来

通过梳理海尔电器私有化，基本发现私有化提升了海尔智家的运营效率。接下来，就要思考海尔智家是否能在逐渐饱和的行业中，找寻出自己可以突破的新天地。

1）行业可能性：智能和高端

海尔智家连续九年为零售量第一的大型家电企业，其中制冷电器及洗衣设备连续11年蝉联第一，公司分别占据了42.00%和43.9%的市场份额。但是在空调方面，海尔智家仅占据了12%的市场份额。

然而近年来，大家电行业整体增速放缓。尤其遭遇到疫情，对短期未来行业影响增速较大。公司对2021年和2022年的预期显得过于乐观。大家电市场已经从曾经的增长阶段，走向了存量时代。现在最重要的逻辑并不是看哪个产品卖得快，而是哪个产品需要被置换。

根据下图可以发现，美的和格力主营的空调占据了中国大家电零售额和零售量的主要部分，分别为43.00%和40.00%。而海尔主营的洗衣设备和制冷设备，加在一起也没有空调的市场份额多。此外，海尔在小家电上不如格力和美的。因此导致传统家电行业中，海尔无法于于格力美的展开正面竞争。

根绝中国家用电器协会计算，2020年度中国将有1.6亿台大家电达到安全使用年限。时代的不同，让更多家庭开始关注到智能家电这一领域。

面对巨大的置换市场，海尔智家押宝消费升级，准备在智能家电和高端市场中，闯出自己的新天地。

中国互联家电的渗透率，从2015年的1.20%成长到了2019年的5.30%，CAGR达到了53.8%。目前，中国互联大家电中有49.00%是海尔智家。海尔从传统家电行业中，拓宽视野转型走向智能家电行业，专注产业升级。这成为了海尔日后的大方向。

需要注意的是，智能家电这一概念，需要投入大量的研发经费。海尔智家所鼓吹的人工智能、云计算、5G、物联网等等高新科技，并没有真正落地进入千家万户。互联家电提供的软件及服务，并不能快速的帮助海尔智家提升股价。

海尔智家的高端市场会是海尔短中期的主要发力点，目前海尔智家在国内的家电高端市场占据了绝对的领先地位。卡萨帝品牌在2017年到2019年之间年复合增长率达到了36.00%，该品牌在高端洗衣机、冷气设备及空调中市场排名第一。

海尔智家的行业战略，避免与格力和美的进行正面交锋。深耕自己原有的冷气设备和洗衣设备，在增量方面上，加速智能化转型，开拓高端市场。未来智能化家电市场，行业赛道才刚刚开始

2）估值可能性：利润和竞争

海尔智家市值在国内家电三大巨头中最低，分别是格力集团的40%和美的集团的27%。从估值角度看，格力集团的市盈率在三家中最低，主要原因是格力的净利率高和产品结构单一。

再看三家巨头的营收对比。海尔智家的营收基本持平格力，约是美的的74%。但是回顾巨大的市值差距，可以发现市场对于海尔智家的低估值有一部分来源相较竞争对手的高PE，以及未来的的发展可能性。

可以预测到，私有化后，通过优化财务效率，提升公司净利润率。海尔智家可以取得更高的净收益率，从而降低PE，探寻更大的估值空间。

回看三家公司在过去三年多里的股票涨幅可以发现：2019年，三家股票开始分化，格力在空调业务上突飞猛进，美的在小家电行业中深耕拓展。海尔智家除了坚定的改了个名字，好像没有太多的动作。

一年过去，海尔智家私有化海尔电器，优化公司自生生产和运营效率，错开赛道与美的和格力竞争。海尔智家的估值，还有许多可能性。

四、结语

海尔智家和海尔电器合并后产生的协同效应（Synergy Effects）是很显著的。

1、节约资本支出：两家公司相似度高，合并后公司资本项目的类型和重复程度得以降低。

2、节约公司成本：两家公司合并后，在管理、分销、仓储布局、及研发团队上可以节约极大的成本。同时规模扩大后，公司拥有对原材料更高的议价权。在融资成本方面，更大的公司规模可以实现低成本投资，帮助提升公司财务状况。

3、强化公司收入：除了减少成本，合并后公司可以更好的提供智能一体化家具，联合海外优质公司研发更优质的产品，增加销售额。

私有化海尔电器只是个开端，海尔智家押宝高端和智能化才是真目的。

在大家电行业整体增速放缓的今天，海尔智家愿意付出巨额的交易成本给海尔电器的股东，其实就是看中了后续协同效应能给公司带来的潜力。

这次私有化后背后为公司带来的战略转型和财务优化，将引发未来估值的重新计算。这才是现在投资者应该看到的投资价值。

1+1是否大于2的问题，现在才刚刚开始呈现。

编辑/Phoebe

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