高瓴认购30%新股，建业新生活价值几何？

原标题：高瓴认购30%新股，建业新生活价值几何？ 来源：富途资讯

港股风口上的物业板块又迎来一位新成员——建业新生活。建业新生活(09983.HK)发布公告，公司拟全球发售3亿股，集资最多21.6亿元，于2020年5月5日至5月8日招股。

本文主要分析建业新生活招股书，主要聚焦两大问题：

建业新生活打新评估；

建业新生活持有评估。

由于招股期与大热门新股沛嘉医疗撞车，建业新生活的认购热度相比此前的物业新股而言有所下降。根据富途牛牛统计的七家券商数据，截至5月7日上午7点，建业新生活的融资认购额达到73.52亿，孖展倍数34.04倍。

资料来源：富途证券 >

不过，换个角度想，热度有所冲淡，中签概率也会有所提高。由此一来，梳理清楚建业新生活的基本面信息才显得更加重要，建业新生活究竟是在沛嘉医疗光芒下的沧海遗珠，还是平平无奇的一只新股呢？一起来看看。

一、打新评估

本次公开发行，建业新生活发行规模为3亿股，发行定价在5.6元至7.2元之间，集资最多21.6亿元，折合最高市值约为86.4亿元，以19年经调整纯利约2.6亿元计算，市盈率约30.2倍。以建业新生活的基本面而言，30倍的上市估值可以说并不算便宜。

- 招股日期︰5月5日至8日

- 上市日期︰5月15日

- 独家保荐人︰法巴

- 收款行︰工银亚洲

- 发售3亿股，90%配售，10%公开发售，另有15%超额配股权

- 每股招股价为5.6元至7.2元，集资最多21.6亿元，上市开支约1.23亿元

- 按每手1，000股，入场费7，272.55元

- 以上限价7.2元计算，市值约86.4亿元（以19年经调整纯利约2.6亿元人民币计算，市盈率约30.2倍）

- 截至19年底 ，平均资产净值约3.81亿元人民币

- 公开发售分为甲组（500万或以下申请人）、乙组（500万以上申请人）

不过，在格局分散的物业行业中，建业新生活属于头部企业，且最新业绩增速在行业中名列前茅。2019年，建业新生活的合约面积114.7百万平方米，同比增长63.16%；在管面积57.0百万平方米，同比增长121.8%；收入17.54亿元，同比增长153.6%；归属股东净利润2.34亿，同比增长11.1倍。在绝对规模是与新城悦、永升生活服务和蓝光嘉宝规模类似，增速上则是头部公司中最高。

同时，根据报道，建业新生活此次IPO引入高瓴资本（Hillhouse Capital）为基石投资者，认购7500万美元股份，按中间价计算，约占发售股份30.3%，设六个月禁售期。高瓴资本的加持不仅使得建业新生活的打新热度有所提升，也会使其在上市后的关注度得到提升。

此外，从建业新生活的持股结构来看，建业地产老板胡葆森持股70.62%、建业新生活主席王俊持股3.72%，领导层对于做好建业新生活业绩的动力是相对充足的。

综合来看，打新角度看建业新生活具备：高业绩、高热度以及由于沛嘉医疗占据资金而形成的高中签率优势，投资价值凸现。

二、基本面拆解

打新投机作为短期博弈，与大盘行情、市场情绪、打新热度等多种非基本面因素有关，不确定性较高。而长期投资则更强调回归公司基本面，收获业绩增长和估值提升的收益。

1、概览

建业新生活是河南地产商建业地产的物业公司，其业务主要由三部分组成：物业管理及增值服务、生活服务、商业资产管理及咨询服务。

截至2019年，物业管理和增值服务是核心业务，贡献营收13.41亿元，占比76.4%，其中基础物业管理服务与增值服务占比五五开。生活服务贡献营业收入3.09亿元，占比17.6亿元，其中建业+平台与旅游服务五五开。而资产管理服务贡献收入1.05亿元，占比6.0%，主要为旅游综合体、商业综合体等商业项目。

具体来看，截至2019年末，建业新生活的在管面积为57.0百万平方米、合约面积为114.7百万平方米，在绝对规模上属于头部物业公司。

过去四年，建业新生活的在管规模在快速增长，储备的合约面积也在逐渐积累。截至2016年、2017年2018年、2019年，其在管总建筑面积分别约为16.8百万平方米、20.4百万平方米、25.7百万平方米及57.0百万平方米。截至同期其合约总建筑面积分别约为27.9百万平方米、34.1百万平方米、70.3百万平方米及114.7百万平方米。

随着2019年管理规模实现翻倍增长，建业新生活的业绩也取得高速增长。2017年、2018年及2019年，建业新生活的营业收入分别为4.6亿、6.9亿和17.5亿元，2019年同比增长153.6%。归属股东净利润方面，2017年、2018年及2019年，建业新生活的净利润分别为0.2亿、0.2亿和2.3亿元。

归属股东净利润在2019年取得超过10倍的增长，主要原因有二：

1）物业管理规模和营收的翻倍增长；

2）去几年净利润表现不佳的原因长租公寓项目常年亏损，但该项目已于2019年3月出售，不会再影响后续业绩。

从业务协同性的角度，剥离长租公寓项目对建业新生活意义重大。

2、增长

俗语有言，「知其然」而后「知其所以然」，理解建业新生活当前的业绩规模及历史增长状态之后，更重要的是探索其未来的增长空间。

物业股的业务模型并不复杂，业绩增长的驱动主要是开源和节流

1）量——建业地产后劲不足

*基础物业服务收入=在管面积*平均物业费

根据招股书，增加物业在管面积的两个靠谱途径分别是：1）从建业集团承接项目，其中以住宅项目为主，商场、旅游项目为辅；2）外拓项目，以住宅项目为主。截至2019年末，建业新生活的合约面积中，有69.5百万平方米来自建业集团及附属公司，占比超过60%；而来自第三方物业开发商的面积为45.2百万平方米，占比39.4%。

建业地产是河南省领先的住宅房地产发展商，过去几年的发展较快，顺利成为千亿级别的开发商。2019年，建业地产实现合同销售金额1011.5亿元，同比上升39.8%；这是建业新生活达到目前规模以及维持高增长的基础。

不过，由于河南房地产行业竞争逐渐进入白热化，深耕河南区域的建业地产也迎来了发展速度衰退的困境，扩展河南省外区域的尝试成效也较为一般。2019年年报发布后，建业董事局主席胡葆森主动减速，将2020年的重资产销售目标定为800亿元。在他的规划中，建业地产将在2020年进入为期2-3年的「战略巩固期」，这也会间接影响建业新生活在未来几年的规模增长。

除了承接建业集团的开发项目，建业新生活的另一个增长来源是项目外拓，2018年起，建业新生活大力发展第三方外拓项目，管理面积从2017年末的5.6百万平方米增长至2019年末的45.2百万平方米。

然而总体而言，第三方外拓项目的物业费更低，毛利率更低，且随着物业行业竞争越来越来，外拓的阻力也会越来越大。

2）价——提升空间不大、胜在稳定

*基础物业服务收入=在管面积*平均物业费

收入增长公式的另一个方法是提价，即增加平均物业费。这个方法说起来简单，在物业管理行业却并不容易实行，即使是对龙头而言。

住宅物业方面，物业公司的收费结构呈现「新高旧低」、「亲高疏低」的特点。具体来看，新项目的物业费定价普遍高于旧项目，但仍受限于物价局政策限制；而旧项目则收费普遍较低，提价的程序复杂且业主侧的阻力很大，少有成功。

此外，承接自母公司的项目物管费显著高于第三方项目，这对于母公司式微逐渐转向第三方物业的建业新生活而言并不是好事。

3）节流——规模效应和科技进步

*盈利=收入-成本

除了开源，节流也是增加盈利的有效方法。一方面，随着规模增长，固定费用的分摊将显著下降。对于物业公司而言，社区平台建设的研发费用、以及社区增值服务成本都将因规模扩张而得到改善。

另一方面，则是变动成本的下降，物业公司里主要是人力成本和外包费用。这些成本当前来看都是刚性的，改善的来源可能是科技进步等带来的人均效率提升和外包成本下降。

3、备受关注的母公司利润输送问题

第一部分打新评估中有提到，建业新生活的持股结构相当集中，老板胡葆森是绝对大股东（超70%持股），主席王俊持股3.72%，领导层对于做好建业新生活业绩的动力是相对充足的。在建业新生活的招股书中，有足足20页的篇幅，详细讲解了物业新生活如何从建业集团旗下，经过多年反复倒腾最终回到胡老板个人名下的过程。

地产母公司对于物业企业的利益输送嫌疑一直是投资者关注的重点，其中最容易出现漏洞的就在于增值服务收入项目。而从数据来看，建业新生活的增值服务收入占比是较高的，几乎超出所有头部物业公司。2019年，建业新生活的物业管理和增值服务实现收入13.4亿元，其中5.9亿元来自基础物业管理，占比仅44.2%；而增值服务占比55.8%当中，更真实的社区增值服务收入仅占4.3%。

三、总结

总体而言，建业新生活是一个规模中等，历史增速很高的物业公司，但后续增长的实力可能比不上其他几个头部，短期热度高于长期基本面扎实度。

编辑/Edward