农银国际证券--工商银行:稳定基本面领导市场【公司研究】

原标题：农银国际证券--工商银行:稳定基本面领导市场【公司研究】 来源：研报

【研究报告内容摘要】

利差收窄构成净息差上的压力。工行2019年净利润为3,278.22亿元人民币,同比增加4.89%,基本符合我们的预期。但净息差较我们预期低7个基点,为2.24%,反映工行2019年4季度净息差环下降2个基点至2.18%。这主要是由于2019年工行的贷存利差和银行间资产负债利差同比收窄了7个基点和42个基点。在降息周期下,工行的净息差将无可避免地在2020E-21E 面临更大压力。我们的基本情景假设工行的贷存利差和银行间资产负债利差在2020E-21E 分别下降13-16个基点和3-9个基点,令工行净息差在2020E / 21E 下降11个基点 / 9个基点至2021E 的2.04%。而工行的净利息收入及净利润在2019A-21E 的复合年增长率将为4.8%和 4.4%。

稳健的资产质量及风险缓冲能力。工行整体的资产质量在2019年保持良好,截至2019年12月末,工行的不良贷款率同比下降7个基点至1.43%,意味着其不良贷款率在2019年四季度环比下降1个基点。从风险缓冲能力上看,截至2019年12月,工行的拨备率和拨备覆盖率分别为2.86%和199.2%,为潜在资产质量问题提供了稳固的抵御性。考虑当前宏观上的不确定性,我们预测工行的不良贷款率在2020E 和21E 将上升6个基点及5个基点,并于2021E 末达到1.54%的水平。预期2020E 及2021E 拨备费用同比增加5%-6%,工行的拨备率和拨备覆盖率将在2021E 末维持在2.97%及192.86%的水平。

增加科技资源投放。为了增强长期运营稳定性,我们相信作为市场领导者,工行未来将进一步年中增加强其在金融科技创新领域的资源配置。这不仅从把握业务机遇的角度出发,同时亦为了提高工行应对风险的能力。因此,我们将工行2020E 及21E 年的营业费用估算略为提高,预期同比增长为8.2%及 8.0%。

基本面稳定;维持买入评级。我们认为工行对风险的抵御能力优异,令其在应对市场变化时一直保持基本面稳定。考虑未来净息差上的压力,我们将2020E 及21E 净利润预测分别下调4.59%和6.63%。工行的H / A 股股价相等于20E 市净率的0.63倍和0.69倍。我们的戈登增长模型H 及A 股目标价相当于20E 市净率的0.87倍和0.98倍,维持买入评级。

风险因素:1)在强监管和政策主导的环境下发生政策方向出现急剧变化; 2)来自非银行及外资金融机构的竞争加剧; 3)特定区域的资产质量快速严重恶化; 4)贷款需求急剧下降; 5)对新业务和个别快速增长业务的政策风险提高; 6)新冠肺炎疫情持续爆发。