药明生物(02269)业绩驱动力充足,赋能平台全面升级

药明生物(02269)业绩驱动力充足,赋能平台全面升级
2020年03月27日 16:09 中信建投

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原标题:药明生物(02269)业绩驱动力充足,赋能平台全面升级 来源:中信建投

事件

3月26日,药明生物发布2019年年度报告,实现营业收入、归母净利润、调整后的归母净利润分别为39.84亿、12.05亿和12.08亿元,分别同比增长57.2%、60.8%和60.8%,实现EPS(摊薄)为0.76元/股。

简评

2019年全年业绩增长超预期

公司2019年度业绩增长超预期,全年收入增长57.2%,下半年同比增速相较2019H1有所提升。根据公告披露,公司业绩持续高增长的原因包括:①市场份额提升、②WuxiBody等自主创新平台的业务扩大、③在Follow the Molecule战略下,项目受益、里程碑收益等逐渐提升、④部分新生产基地的运营效率提升。

公司利润端增长高于收入增速,表现在毛利率的持续提升(40.2%增长至41.6%),原因包括多个方面:①高毛利的里程碑费用增长明显、②现有厂房产能利用率提升(主要为MFG3);③公司大部分业务以美元计算收入,以人民币计算成本,美元汇率提升将对公司毛利带来提升。

公司2019年销售(7708万,+81.8%)、行政(3.67亿,+61.3%)、研发(2.60亿,+53.4%)、财务(1961万,2018年无)费用率分别为1.93%、9.22%、6.52%和0.49%,相较去年同期分别变化+0.26、0.23、-0.16、0.49个百分点,整体保持稳定,其中销售、行政支出增长较为明显,主要的原因在于人才引进的增多以及折旧摊销的相应增多。

四大因素推动药明生物业绩持续提升,增长动力充足

此前我们在2019年11月发布的深度报告中分析当前药明生物业绩增长的主要动力来自于①充足的订单储备,支撑未来几年的高增长;②综合性项目向后推进,平均订单金额上涨;③商业化生产项目逐渐增多,里程碑、销售分成大幅提升;④业务横向拓展,双抗、ADC、疫苗等业务打开未来成长空间。从本次年度业绩来看,这几方面仍在持续发酵,推动药明生物业绩向上。

①订单数量、在手订单金额仍继续增长:公司2019年综合项目数量从205增长至250个,项目数量仍保持快速增长。2019年未完成服务订单增长3.25%至16.86亿美元,其中预计在3年内完成的订单金额为7.86亿美元,未完成潜在里程碑增长70.29%至34.16亿美元,合计Backup增长40.20%,可以为公司提供充足的成长动力。

②项目结构持续优化,IND后项目成为增长主要动力:公司在执行250个综合项目,其中IND前121个,IND后129个(包括I、II、III期、商业化项目各85、27、16、1个)。公司IND后收入首次超过IND前项目收入占比,IND后收入整体增速达到98.62%,单个项目平均收入增速为66.28%。

在公司Follow the Molecule战略下,综合型项目持续向前推进带来的单个项目平均收入增长是当前公司业绩增长的主要动力。反应在项目结构中,2019年公司新增58个临床前项目,有21个项目顺利推进至临床I期(估算约占2018年临床前项目的20%),3个项目推进到II期,2个项目推进到III期。

③商业化项目进展顺利,里程碑收入增长迅速:公司在现有1个商业化项目的基础上,已经新增两个BLA申请(包括国内外各1个),2020年有望继续获得新的BLA申请,新产品在正式商业化后将为药明生物带来可观的销售分成。此外随着部分使用公司特有技术开发的项目推进至后期,药明生物的里程碑收入也将显著提升,2019年公司获得里程碑收入5510万美元(+83.7%)。根据公司的项目结构和潜在里程碑金额,我们推测后续有望继续保持强劲增长。

④业务横向拓展顺利,ADC、双抗、疫苗全面开花:除了传统的单抗业务,2019年公司ADC、双抗项目显著增多(分别增长9、17个,占到新增项目数量的20%和38%),成为主要的新订单项目类型,反应药明生物在订单质量上的升级。产能上,公司新的ADC制剂工厂顺利投产,WuxiBody双抗平台也在市场中广泛应有,预计后续每年将有1-2个新双抗项目递交IND。此外公司在疫苗业务上有了里程碑式的进展,和跨国巨头签订了20年30亿美元的订单,并将在爱尔兰修建新的疫苗生产工厂。未来公司的业绩增长点仍相当充分。

年报亮点众多,技术平台到订单结构持续升级

赋能加速,效率领跑行业:通过技术平台升级,目前药明可以达到12个月平均DNA到IND交付时间,效率达到行业最优(行业平均18-24个月),可以显著提升客户的研发效率在竞争中具备优势。此外公司在双抗、ADC项目的研发上也可以做到显著优于行业的效率。

全球布局深化,产能快速提升:公司收入结构中北美、欧洲业务增速分别达到66%和81%,其中北美仍为主要的收入来源,占比达到53%。后续药明生物将陆续在欧洲、北美、已经新加坡建设海外工厂,加上新收购的德国制剂工厂,真正打造全球化的CDMO布局,2020-2022年的总产能规划分别为5.4、14、28万L。同时在申报能力上,公司早期研发支持能力从60个提升至80IND申报,后期上市支持能力从5个增长到7个IND申报,成为国际申报能力最强的公司之一。公司员工人数2019年提升至5666人(+37%),包括业内最大约2500人的研发团队,后续仍将持续扩大。

3大技术平台加强,ADC平台发力:WuXia平台累计开发277个细胞系,全方位支持单抗、双抗、融合蛋白开发;WuxiBody平台2019年授权项目20个(+185%),并有多个客户在洽谈。WuxiUP平台开展项目达到17个,生产规模项目计划于2020年申报IND。此外公司ADC项目平台规模也在持续扩大,目前合计项目28个,ARX788已经纳入临床III期,其余包括3个II期和9个I期项目。

优质项目占比提升,技术平台推动订单质量提升:目前250个综合项目中,药明生物拥有86个First-In-Class的全球新药(2018年为51个),占比达到约1/3,尤其在2019年新增项目中大部分为优质项目(可能以双抗和ADC为主),项目质量处于行业领先地位。

市场份额增长迅速,未来竞争力充足:公司全球市场份额从2018年的3.2%提升至5.1%,超过三星生物达到全球第三位,仅次于Lonza(7.1%)和BI(5.7%),规模上已经接近全球龙头水平。国内份额从2018年的75.6%提升至78.6%。药明生物在Follow the Molecule战略上具备优势,同时具有中国市场的工程师红利,未来具备成为全球龙头的潜质。

赋能效率和平台优势有望助力药明生物未来在行业竞争中持续占优

未来大分子CDMO的产业竞争趋势将更加注重增量的比拼(新客户、新订单的获取能力)上,我们认为以药明生物为代表的,具备规模效应的、拥有完善灵活的研发生产体系的龙头CDMO公司将持续占优,尤其是能够通过技术赋能,提升客户研发、生产效率的企业将会脱颖而出。我们维持之前对于药明生物的观点:

赛道好,行业竞争力领先:生物药CDMO赛道高增长高壁垒,是医药外包最好的赛道之一,作为高壁垒行业,未来的竞争将进一步集中在技术、赋能效率、产能布局上,药明生物的技术实力和业务规模行业领先,能够显著提升客户研发效率,可以和全球大分子龙头CDMO竞争。

业绩驱动力充足,竞争壁垒高:当前公司充足的在手订单储备以及快速拓展的产能可以支撑公司的高增长。公司已经形成了漏斗型的项目储备,综合型项目不断推进可以推动单个订单收入提升并获得更多的里程碑、销售分成。未来公司在双抗、ADC、疫苗领域公司也有广泛布局,具有较高的竞争壁垒。

生产端技术平台优秀,未来有待发力:公司未来几年在生产端有望实现快速增长,业绩具有较高弹性,全球布局的产能和连续培养技术可以支撑公司的商业化项目高效率的运行。

盈利预测及投资评级

公司在疫情开始后启动业务连续性计划,目前公司98%的人员已经复工,处于正常运营状态。预计2020Q1由于复工延迟,公司业务可能受到部分影响。但是中国率先走出疫情阴霾,我们推测在新冠疫情影响下,公司海外客户(尤其是欧美客户)对于中国区外包的需求将有所提升。从中长期来看,我们认为药明生物在Follow the Molecule模式下成长动力仍十分充足。

我们预测2020-2022年,公司实现归母净利润分别为14.50、21.57和31.35亿元,分别同比增长43.04%、48.75%和45.32%,对应当前股价PE分别为88、59、50倍,维持“增持”评级。

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药明生物 驱动力

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