中国建筑国际(03311)业绩符合预期，内地新业务开花结果

原标题：中国建筑国际(03311)业绩符合预期，内地新业务开花结果 来源：招商证券(香港)

业绩符合预期，内地新业务开花结果

公司2019年收入和净利润为616.7亿和54.1亿港元，分别同比增长10.9%和20.3%，与我们和市场预期基本一致

内地新业务现金流净流出持续减少，新型高周转模式显著提升IRR水平；香港业务收入和新订单均实现快速增长，提振市场信心

公司预计疫情对一季度营收将有较大影响，但基建市场活跃度明显提升，我们下调目标价10%至9.2港元，以反映疫情对公司的潜在影响

内地短周期业务快速成长，IRR明显提升

公司内地业务转型取得出色进展，2019年下半年内地业务收入同比提升11.8%，上半年为同比下降4.5%。国内业务下半年毛利率同比下降1.6个百分点，我们认为其中包含了开工提速和短周期业务毛利率较低的双重原因。公司2019年内地新订单同比下降32.3%，但新订单覆盖倍数仍达到1.7倍。新订单下降主要是由于公司调整订单结构，其中短周期业务(主要包括安置房定向回购等)新订单规模达到241亿港元，相当于2019年公司内地业务收入的75%，去年同期则没有同类业务。安置房定向回购业务毛利率略低于传统PPP项目，但由于其在建设期就可以回款，且项目周期普遍只有4年，导致IRR水平远远高于传统PPP项目。公司在转为专注于短周期业务后，资金使用效率明显提升。2019年内地业务在收入提升的情况下实现经营性现金净流出减少31.9%。

香港业务稳定增长，有助于消除市场忧虑

近期香港的政治事件和新冠疫情使公司香港业务不确定性上升，但公司2019年香港业务收入和新订单分别提升44%和45%，新订单覆盖倍数为1.78倍。年初的香港政府预算案中亦推出多方面的住房和基建刺激政策，提高了香港基建市场的天花板和持续力。全年公司香港业务的现金流和毛利率有所转差。公司认为：1)香港业务收款节奏并没有变化，也未发生拖欠情况，现金流转差是由于较多新项目开工导致资金占用增加；2)毛利率转差同样是由于新项目开工增加，而根据公司一贯会计准测，新项目前30%的进度不确认毛利所导致，香港业务的签约毛利率没有明显变化。

疫情挑战仍在，但经营质量持续提升，维持买入评级

公司披露内地业务已全面复工，但并未达到满负荷运转的状态。同时公司亦认为近期基建项目接洽活跃度较2019年有明显提升。出于保守原则，我们下调公司2020/21年内地业务收入5.9%和10.3%，但上调公司香港业务收入预测18.2%和26.8%。综上所述，上调公司2020/21年收入预测2.3%和2.8%，由于高毛利率的国内业务占比下降，我们下调公司2020/21年盈利预测0.3%和3.8%。由于目前疫情的影响仍在发酵中，我们下调公司2020年目标价市盈率乘数10%，下调公司目标价10%至9.2港元；鉴于公司经营指标持续改善，仍维持公司买入评级。

中国建筑国际(03311)业绩符合预期，内地新业务开花结果