长城汽车(601633)库存管理短期承压，皮卡炮销量超预期

原标题：长城汽车(601633)库存管理短期承压，皮卡炮销量超预期 来源：兴业证券

事件：公司发布11月产销快报，11月批售汽车11.5万辆，同比-13.1%，环比+0.1%，生产汽车11.9万辆，同比-11.8%，整体符合预期。

销量略有下滑，主要系主动控制渠道库存所致。长城19M6-M10销量持续维持正增长，表现超越行业，为备战12月的年货行情，在9-10月逐步加大了批发销量，而11月下滑主要是为控制渠道库存合理水平，主动降低批发销量所致。1-11月累计实现汽车批售95.2万辆，离年度107万量目标差距较小(11.8万辆)，预计完成问题不大。

哈弗承压，WEY表现稳健，长城炮表现超预期。分结构看，11月哈弗销售8.34万辆(同比-21.6%)，WEY销售1.05万辆(同比-8.2%)，欧拉销售0.23万辆(同比+115.9%，基数原因)，皮卡销售1.91万辆(同比+39.4%)。哈弗承压下滑是整体下滑的主要原因，主打车型H6销售4.17万辆(同比-23.1%)；WEY和新能源表现稳健；长城炮单月销售超预期的达到6259辆，环比+24.7%，未来预计伴随皮卡放开与乘用化趋势进一步得到提升，风骏皮卡销售1.28万辆(同比-6.4%)，预计受到炮的分流影响。考虑到皮卡行业增速高、格局好、盈利能力强，公司利润率有望伴随皮卡占比提升而逐渐提升。

单季盈利环比改善，期待新平台切换，维持“审慎增持”评级。公司自2018年推进内部改革以来，研发、产品、管理、营销改善效果逐步显现，2019年销量持续超越行业表现亮眼。19Q3受益降本增效盈利能力改善，单季毛利率恢复至18.5%，环比+4.9pct。未来伴随皮卡炮销量持续爬坡、欧拉R2以及SUV新车导入，以及20年全新动力平台产品逐步切换，公司业绩有望稳定增长。预计2019-2021年公司归母净利润分别为45.7/48.9/53.5亿元，维持“审慎增持”评级。

长城汽车(601633)库存管理短期承压，皮卡炮销量超预期