财报透视宝典（二）：营收有时会说谎，如何自备卸妆水？

原标题：财报透视宝典（二）：营收有时会说谎，如何自备卸妆水？ 来源：富途资讯

作者/时与

摘要：佛经故事说，几个盲人摸象，摸到耳朵的说大象像簸箕，摸到腿的说大象像柱子，摸到腹部的说大象像一堵墙，摸到尾巴的说大象像一条蛇。比喻只凭对事物的片面了解，便妄加推断。

在投资世界里，追涨杀跌、听风便是雨，盲人摸象的故事每天都在反复上演。身处这个信息不对称的博弈游戏中，你我都可能是那个盲人，正在被蒙蔽。每一个价值投资者都在其中艰难前行，尽力去看清真相，抓住机会。

财务分析技巧是价值投资者成长路上必修的一课，巴菲特有言，投资必须懂财务会计。本系列文章着手于投资角度的财报分析，力图用最简单、最高效的方法学会看财报，此为第二篇，解码营业收入，看懂企业增长。

长期来看，公司股价上涨主要源自两点——业绩增长和估值提升。其中业绩增长即是公司的利润增长。不过，在看利润表时，第一个要看的指标却是营业收入，而非净利润。

借用坊间一个比喻来理解营收和净利的关系：把利润表比成一棵大树，净利润是这棵树结的果实，而营业收入就是这棵树的根。营收是利润之母，营收的规模、增速和质量从根源上决定了利润果实的丰收。

既然营业收入如此重要，那么我们应该如何来看待这个指标呢？关注的重点是什么？在开始之前，首先复习下财报透视宝典（一），关于利润表分析的三个维度——体量、占比和变化，以及两种分析方法——反复对比和深度归因。接下来我们也将反复应用这些方法。

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而营收分析的重点在于理解，同样是三条秘籍：

理解报表数据和业务实质的对应与偏差；

理解具体分部数据的规模、占比和质量；

理解集中、多元和转型本质及报表体现。

默念一遍以上武林秘籍，下面我们开始练功：

一、营收确认——理解报表与业务的对应与偏差

营业收入的定义很容易理解：一定期间内，企业在正常经营活动中销售产品或提供劳务所取得的收入。重难点在于理解财务报表上的数字和实际业务的对应关系——关于应收的入账时间和金额等。

如下图所示，营收确认的条件包括：所有权发生转移、收入和费用金额可计量、相关经济利益的可能流入。

通常来说，财务报表上所呈现的营业收入金额都是与实质业务相匹配的，在报表期内不存在时滞性，能较为及时地反映企业过去的业务及变化。

同样以维他奶国际为例，其2018财年营业收入为75.26亿港元，对应业务层面的事实是2018财年，维他奶与客户完成了75.26亿港元的交易，这些交易所涉及的豆奶和柠檬茶的所有权都已转移到客户名下，对应的维他奶国际则有权利取得75.26亿港元的收入。

不过，规则之外总有特殊，房地产企业就是典型的特殊差异。由于预售制度的存在，房企的营收确认与真实的业务存在明显时差，一方面，房企在合同销售完成时，就已经基本确认了住房销售交易的完成，退订率很小。另一方面，在会计上房企确认收入必须在所售住宅所有权发生转移的时点，即交房完成时。

预售和交房的时差越大，房企营收数据的滞后性越大，对于评估房企业绩就越没有参考意义。因此，我们通常关注利润表的「合同负债」科目，房企完成权益合同销售的金额会统一集合到合同负债当中，在随着结算节奏结转至营业收入。

同理，新东方、好未来等预收学费，而服务发生滞后的教育机构也有同样问题。因此，在现实中，理解一个企业的营业收入，首先要理解其会计上和实务中的含义，其次再去关注数字上的数量、质量和变化。

二、营收解读——分部风云

由营收确认的逻辑，我们可以从两个维度去解读营业收入。

第一个维度，是企业整体业务的最新规模和变化，根据业务特点，大部分情况在营业收入科目中反映，少数情况在合同负债（房企）、递延收入（培训机构）等特殊科目反映。

第二个维度，是企业具体的业务结构、收入质量和具体变化。这个维度的解读主要聚焦于营业收入的分部数据及其特征。

在财务透视宝典（一）中，我们已经介绍了分析企业整体业务规模和变化的方法，主要是关注整体规模，确定行业地位及竞争格局；其次则是关注规模变化，深度归因确定驱动因素是量、价还是新产品推出。本篇则主要聚焦于具体的业务分部分析，学会更深层次地理解一个企业的收入结构和质量。

以上海医药为例，其主营业务为医药工业和医药商业两种，二者的净利率水平相差很大。2018年，上海医药营业收入1590.84亿元，净利润38.81亿元。其中医药工业实现收入194.62亿元，贡献利润16.67亿元；医药商业实现收入1396.22亿元，贡献利润17.56亿元。

单看整体营收数据，上海医药的营收规模很高，且医药商业贡献营收超87%，医药工业似乎是占比很小、无足轻重的业务。然而具体来看，医药工业的利润率为8.57%，贡献净利润16.67亿元，占比42.95%。而医药商业的利润率仅为1.26%，贡献净利润17.56亿元，占比45.25%。医药工业至少占据上海医药业务矩阵的半边天，且其营收变化对整体的盈利影响更大。

沿用上文果树的例子，业务简单的公司是一棵果树，业务复杂的公司却是一个果园。在分析整个果园的果实丰收情况（盈利）时，直接研究整个果园的根是不现实且没有多大意义的，而应该去关注果园中果树的种类、数量和各自的结果情况。这就是关注分部数据的意义。

三、经典分析——集中、多元和转型

营业收入是企业战略布局的报表体现，从营收的分析中也可以看到企业是单一业务集中型、多元化业务分散性还是正在处于业务切换的转型期。在不同的状态下，分析的重点也有所不同。

1、收入集中

分工的发展是人类社会经济进步的重要里程碑，优秀的企业通常是在细分领域的领先者。一个什么都做的企业，常常是一个什么都做不好的企业。

最简单的企业模型，则是业务单一、收入集中的企业。比如开火锅店的海底捞、比如卖房子的房企、比如研究创新药的药企。

通常来说，一个单一业务就足以支撑和规模增长，说明企业所处的竞争格局较优、企业赚钱更容易也更专注。房地产黄金十年，房企疯狂圈地、盖楼、卖房就已经赚得盘满钵满，自然无意去做什么多元化和转型。

但相对应的，过分集中的风险也更大，一旦核心业务出现变数，增长空间下降、竞争格局恶化，对于企业的打击将是毁灭性的。

2、收入多元

为了分散ALL IN 带来的风险、也为了在行业竞争加剧时增加竞争优势，不少企业会考虑实施业务结构多元化。具体来看有几种方向：

1）在同/类似品类下复制成功经验，比如维他奶国际在豆奶、维他柠檬茶以外开发其他饮料单品，又比如康师傅同时做饮料和方便面；

2）向同行业上下游延伸、或基于原本业务做有价值的拓展，比如海底捞集团既有前端餐饮的海底捞、也做火锅底料供应的颐海国际、还有食材供应、甚至人员培训等相关公司；又比如近几年房企开发商探索商业地产、房屋租赁、养老地产等等。

3）此外，还有向完全不相关行业跨界的尝试，比如恒大集团去做新能源汽车。

3、业务转型

我们常常将企业探索业务多元化的过程成为业务转型，这是一个动态的过程，需要关注边际的变化。在营收侧则主要关注1）新业务的营收规模；2）新业务的营收占比；3）新业务的营收质量。

许多上市公司会用转型作为噱头，去蹭一些高大上的热点（比如区块链、人造肉、大麻概念等等）。然而故事讲得再好听，终究还是要落到数据上去证明。

转型成功的例子比如华为这几年手机业务的崛起、比如微软从操作系统向云的转变等等；转型还任重道远的例子则更多，包括恒大造车、万科租赁、腾讯To B、阿里新零售等等。

总结：

最后同样用一张图总结本文，希望对各位看客有所帮助。营业收入分析讲解到此为止，有任何问题欢迎在评论区提出，下一篇将讲解成本与费用专题，下期再见。

编辑/Sylvie