石药集团3Q19A创新药持续强劲增长，研发管线价值被低估

原标题：石药集团3Q19A创新药持续强劲增长，研发管线价值被低估 来源：港股解码

3Q19A创新药持续强劲增长，收入占比进一步提升，带动毛利率提升。3Q19A公司实现收入55.8亿人民币，同比增长+27.4%，较我们的预期高+5.24%；毛利润40.8亿人民币，同比增长+37.0%，毛利率提升+514 bps至73.0%。归母净利润为9.3亿元人民币，同比增长+22.3%，较我们的预期高+6.7%。3Q19A公司创新药/普药/原料药及其他业务收入分别为33.8亿/12.5亿/9.6亿人民币，占总收入比重分别为60.5%/22.3%/17.2%，同比增速分别为+45.9%/+4.2%/+9.6%。

核心产品增长强劲，经营利润率保持稳定。核心产品恩必普9M19A维持+35.7%的强劲增长。另外，肿瘤药销售增长+170.7%，仍是主要增长动力。公司整体经营利润率同比略微下降-79bps至21.2%，主要体现：1) 抗生素产品市场需求较低的影响；2) 研发/销售开支大幅增长，3Q19A研发费用/销售费用同比增长+57.0%/+41.7%，均高于我们的预期。

近期行业政策影响的分析。我们认为，第二轮集采对公司总体影响中性或中性偏负面，我们相应下调了白蛋白紫杉醇FY20E/21E的销售收入预期至16.3亿/18.8亿元人民币，将普药板块FY20E/21E的毛利润率下调至56.0%/55.0%以反应上述产品集采降价后对利润率的影响。

重申买入评级，上调目标价至20.44港元(原：18.40港元)，潜在上升空间+14.7%。调整后FY19E/20E/21E每股摊薄盈利预测分别为0.57/0.78/0.98人民币，目标价对应26.3/20.9倍FY20E/21E未来市盈率水平。