渤小海伴您读研报之盐津铺子|性价比_新浪财经

一、公司概况

1.1多品类全渠道、高性价比的休闲零食制造品牌

公司成立于湖南浏阳，依托本地丰富的辣味原材料和深受欢迎的口味，起初以盐津风味果干为起点，不断拓展至七大核心产品线：辣卤零食、海洋食品、休闲烘焙、薯片、蒟蒻、鹌鹑蛋和果干，成为市场上品种丰富的领先企业。2017年2月，在深圳证券交易所中小企业板成功上市，旗下拥有多个原材料初加工子公司，通过规模经济降低成本，以"高品质低成本+高价值"的战略，增强市场竞争力。企业通过多产品多SKU满足店中岛、电子商务团购、新型零食量贩等全渠道需求，实现产品和渠道的协同发展。

1.2业绩持续稳定增长，展现长期发展潜力

24H1公司预计实现营收24.00-25.00亿元，同比+26.72-32.00%；实现归母净利润3.10-3.30亿元，同比+26.18-34.32%。24Q2公司收入预计同比+18%~+28%，淡季仍凸显经营高质量、延续较快增长。公司持续专注于七大核心产品线，特别是蛋皇和大魔王等品牌升级后表现突出，蛋皇逐渐扩展至山姆会员商店等高增长渠道，而大魔王在盒马等平台的销量也在稳步提升。以抖音为代表的电子商务渠道持续快速增长，公司借助蛋皇和大魔王两大品牌实现品类增长，市场份额不断提高。

公司收入规模、增速变化

及公司归母净利润及增速变化

资料来源：公司公告

二、零食量贩行业概况

2.1低价高周转模式符合后疫情时代消费需求

随着线下客流减少和互联网红利的退潮，零食量贩渠道迎来了快速增长。从2010年到2020年，随着互联网的兴起，京东、淘宝等电商渠道的兴起，电商零食品牌如三只松鼠、良品铺子、百草味等借助线上优势迅速崛起，逐渐超越了一些传统线下品牌。尽管电商渠道在这一时期占据了一定的市场份额，但线上线下多渠道并存，各有特色，未出现明显的竞争格局。自2020年起，新冠疫情的影响和社区团购的兴起导致线下卖场人流量大幅减少，同时，抖音、快手等短视频内容电商平台和拼多多等低价平台对传统电商巨头构成冲击，线上市场的去中心化和流量分散化趋势日益明显。在这一背景下，零食量贩渠道凭借其高性价比优势和资本支持，实现了爆发性增长。随着零食量贩的兴起，积极拥抱这一渠道的企业如盐津铺子也实现了快速增长。

零食渠道发展变革

资料来源：各公司官网

零食量贩店以其高性价比和优质的购物体验，满足了Z世代消费者的购物理念。Z世代主要由学生和年轻工作者组成，尽管他们的消费能力有限，但消费欲望强烈，更注重品质和购物体验，偏爱高性价比的产品。根据艾媒咨询的调查，超过半数的消费者选择零食集合店是因为他们提供的商品种类丰富、品质优良。因此，提供多SKU、多规格、时尚环境和良好服务体验，且通常位于学校和商业区附近的零食量贩店，成为Z世代高消费频次的场所。这一趋势预示着零食量贩行业将继续侵占传统夫妻店和便利店的市场份额，加速全国扩张。

2.2双寡头格局显现，目前仍处跑马圈地阶段

万辰系和零食很忙形成了南北两大市场领导者，二线品牌也在积极拓展省外市场。2023年9月，经过万辰系的整合，好想来门店数量成为行业第一，目前已超过6000家，在江苏、安徽、河南、山东等省份具有明显的先发优势。同年11月，零食很忙与赵一鸣宣布战略合并，旨在通过双方的供应链优势提升门店效益，目前全国门店总数已超过7900家，牢固占据了湖南、湖北、江西等市场。除了在各自优势地区持续深耕外，零食很忙和赵一鸣也在互相进入对方的总部区域。根据百度地图的数据，零食很忙在江西已开设了360多家门店，赵一鸣在湖南也开设了40多家门店。头部企业的合并不仅能够充分利用双方资源开发优势省份的剩余市场空间，扩大优势，同时也能快速拓展弱势市场，加速全国扩张。

2.3行业集中度将进一步提升，盈利水平优化

休闲零食市场规模持续增长，商超渠道占比超过50%。根据艾媒咨询的预测，中国休闲零食行业的市场规模将从2023年的11247亿元增长到2027年的12378亿元，复合年增长率达到2.4%。从渠道分布来看，线下渠道约占84.5%，线上渠道约占15.5%，线上渠道占比偏低的主要原因是零食的低客单价和冲动性消费特性与物流成本较高的电商渠道的匹配度不高。在线下渠道中，超市渠道累计占总渠道比重的52.3%，其次是夫妻老婆店占16.6%，其他渠道的占比仅为个位数。但随着KA、BC商超客流量的下降，夫妻老婆店和便利店的辐射范围有限，休闲零食线下渠道正面临不可避免的低客流压力。因此，持续增长的市场规模和线下传统渠道活力的减弱为零食量贩渠道带来了新的增长机遇。

2022年中国休闲零食各渠道占比

资料来源：欧睿数据

CR3超过50%，预示着未来头部品牌的市场份额将进一步提升。根据各零食量贩品牌的门店数和全国零食量贩行业的总门店数计算，前三大品牌好想来、零食很忙、赵一鸣的市占率分别为24.0%、18.0%、13.6%，CR3达到55.6%，其他二线区域性品牌的市占率仅为个位数，头部品牌已占据了一定的市场份额。预计未来头部品牌的市占率将进一步提升，原因包括：1）行业合并收购的速度加快；2）头部企业拥有更多的资源，自身实力和品牌影响力更强。头部品牌将优先尝试收购当地发展良好的二线品牌，通过直接更换门头、合并供应链的方式进行异地扩张，避免价格战的同时延长供应链，并利用品牌优势吸引其他省市的加盟商。

三、公司竞争优势

3.1渠道端：从单一走向多元，全渠道均衡发力多点开花

公司建立了多渠道立体化营销网络，为市场拓展奠定了坚实的基础。2021年，在疫情影响下，由于商超客流的减少，公司因过度依赖直营首次出现净利率负增长。此后，公司吸取教训，一方面主动减少直营商超的占比，将部分KA卖场转由经销商经营；另一方面，公司采取了"直营商超树立标杆，经销商全面拓展、渠道下沉，积极突破电商、零食等新兴渠道"的多渠道发展模式，以快速响应市场需求，及时把握各渠道的机遇。截至2023年，公司直营渠道/经销和其他渠道/电商渠道的收入占比分别为8.13%/71.74%/20.13%。除经销商下沉市场外，公司重点发展零食量贩渠道，借助量贩渠道的扩张自动扩大市场份额；电商渠道的收入和占比逐年稳步增长。

2017-2023年公司各渠道收入占比

资料来源：公司公告

3.2产品端：聚焦七大核心品类，极具性价比优势

公司不断优化其优势产品品类，扩大产品影响力。目前，公司的产品主要包括"盐津铺子"和"憨豆爸爸"系列休闲零食，通过减少SKU聚焦于升级辣卤零食（休闲豆制品、休闲肉鱼产品等）、海洋食品（鱼豆腐、鱼肠、蟹柳等）、休闲烘焙点心（蛋糕、面包、沙琪玛等）、薯片、蒟蒻、鹌鹑蛋、果干等七大核心品类，实现规模效应。自2005年以来，公司先后建立了蜜饯、豆干、肉制品、素食糕点等生产加工工厂，2017年上市前，主要产品为品类齐全的特色小品类咸味（海洋食品、休闲豆制品、蜜饯炒货、休闲素食、肉鱼产品等）休闲食品。上市后，公司成功打造了中保休闲烘焙点心的第二曲线，增加了面包、蛋糕、薯片、沙琪玛、果冻布丁等新产品。

盐津铺子七大核心品类矩阵

资料来源：公司官网

3.3供应链：体系完善产能充足，构建总成本护城河优势

公司通过一体化生产流程确保食品质量安全稳定。目前，公司在湖南浏阳、江西修水、广西凭祥、河南漯河共有4个生产基地，建立了自动化生产车间和先进的生产线。湖南总部生产基地生产休闲零食、休闲短保烘焙两大系列产品，烘焙生产中心拥有10条智能化的烘焙生产线，年产能超过4万吨；江西修水基地一期占地60.86亩，2014年11月开始建设，2015年5月建成6条大型豆制品全自动生产线并试投产，主要生产"豆制品"系列产品；广西基地利用凭祥的地理优势，原材料实现当地直采，生产芒果干、芒果糕、速冻榴莲肉产品，2018年实现销售收入6500万元，2018年底增加了榴莲冻干生产线，扩大了芒果干、芒果糕的产能，2019年实现销售收入2亿元；2019年，河南漯河生产基地休闲短保烘焙项目正式启动，主要生产薯类、沙琪玛。目前，公司销售的所有休闲零食95%以上均为自主生产。此外，公司利用数字化系统打通研发和生产环节，自主研发工厂APP，实现数据自动化采集。

公司四大生产基地位置及主要生产产品