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三季度业绩基本符合我们预期
公司发布1-3Q24 业绩:1)单三季度公司结算资源体量多,营收同比增长29%,带动前三季度(410 亿元)同比跌幅收窄至-22%(1H24 -41%);2)前三季度税前毛利率环比1H24 略增至12.6%(1-3Q23 17.1%);3)单三季度公司增量资产与信用减值规模不多,前三季度累计33.5 亿元(1-3Q23 14.6 亿元);4)归母亏损录得34.1 亿元(1-3Q23 +0.6 亿元),隐含单三季度盈亏平衡,基本符合我们预期。
发展趋势
年初至今经营端保持现金净流入,看好后续公开债平稳兑付。截至3Q24末,公司经营性现金流累计净流入78 亿元(1H24 +46 亿元),优于去年前三季度(-7.5 亿元);同期,因新推项目不足公司签约销售额累计同比下滑57%至528 亿元,明显弱于Top100(-39%);综合分析,以上情况表明公司住房开发业务团队具备较强资金周转运作能力,支持后续债务如期兑付。
截至9M24 末,公司待偿付境内公开债合计面值74 亿元,依次在2024.11/2024.12/2025.2/2025.4/2025.7/2026.4 偿付(即按100%提前赎回计算)15/15/17/5/17/5 亿元,即兑付压力高峰已过、后续节奏舒缓。此外,集团层面账面现金环比上半年末基本保持平稳为227 亿元,现金短债比跨线为0.62(1H24 末0.56),维持黄档。向前看,我们预计公司全年销售额或有望突破700 亿元,为集团进一步贡献增量资金;若供给侧融资政策延续积极取态,我们判断债务兑付确定性将持续提升,并看好后续财务完全脱困对估值端提振。
恢复正常投拓活动尚需时日,今明两年业绩或将持续释压。自2023 年8 月以来,公司未获取任何新增土储,以全力应对公开债务兑付;我们认为当前宅地市场优质资源少且竞争烈度高,加之公司尚有偿债压力,恢复正常拿地节奏仍需时间。业绩方面,受限于可结算资源体量,我们预计2024-2025年收入端维持年化超两成跌幅;近年来销售资源以低质、老旧存货为主,利润率恐难改善,亏损释压以加速卸掉土储包袱。
盈利预测与估值
我们维持盈利预测不变,对应2024/2025 年归母净利润至亏损48 亿元和亏损55 亿元。当前股价交易在0.42x/0.47x 的2024/2025 年P/B 倍数。我们维持公司中性投资评级及6.55 元/股目标价不变,对应0.49x/0.56x 的2024/2025 年P/B 倍数,较当前股价有18%的上行空间。
风险
公司债务偿付能力下滑超预期,经营端销售表现不及预期,行业供给端融资支持政策推进不及预期。
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