公司概况：集专业研发、制造、销售于一体的大型铝型材制造商。公司主营建筑用铝型材、工业用铝型材、汽车轻量化铝型材、系统门窗等。截至2024年一季度，公司前五大股东持股比例为63.69%，股权较为集中。2024 年Q1，公司实现营业收入14.11 亿，同比增长7.85%；归母净利润0.59 亿，同比增长177.60%。2023 年，建筑用铝型材、工业用铝型材、汽车轻量化铝型材、系统门窗收入占比分别为37.57%、32.15%、21.24%、8.40%。2024 年Q1，公司毛利率为12.01%， 同比增加1.50pct； 净利率为4.13%，同比增加2.55pct。
汽车轻量化：市场需求稳中向好，发展前景可期? 铝型材行业：产量稳中有增，汽车轻量化大有可为。2023 年全国铝型材产量约2180 万吨，同比增长9%， 其中建筑/工业铝型材分别占56%/44%。续航和环保要求促使新能源汽车朝着轻量化方向发展。铝质量轻、可塑性强，是汽车轻量化发展的重要材料。新能源汽车产销量快速增长，有望拉动铝需求高增。
公司业务：建筑及工业基本盘稳健，汽车轻量化前景可期。公司建筑用铝型材主要用于门窗、幕墙等方面，工业用铝型材逐步向高附加值的高端应用拓展。截至2023 年，公司铝型材年产能达到30.33 万吨，产能利用率为82.72%。建筑及工业用铝型材收入震荡趋稳，毛利率走势分化。公司产品定价采取“铝锭价格+加工费”的定价模式，当原材料价格波动时有一定转嫁能力。一般而言，汽车轻量化加工费＞建筑用铝＞工业用铝。公司是华南地区最具规模的汽车轻量化铝基新材料企业之一，主要汽车轻量化产品为整车结构件和安全件。公司积淀多年，在技术、资质、产品性能上具有优势。公司汽车轻量化业务主要客户为凌云股份、长盈精密、英利汽车、卡斯马等汽车零部件企业。截至2023 年底，公司汽车轻量化领域已累计取得300 余个定点项目。汽车轻量化业务收入保持快速增长态势，2019-2023 年CAGR 达72.40%，毛利率探底后有所回升。变更部分可转债募投项目，提升汽车轻量化产能。
系统门窗：渗透率提升空间大，多重优势加身业务成长性十足
系统门窗行业：性能优异的集合件，渗透率提升空间大。门窗行业随着材料和技术的革新而不断发展，产品从传统时期的木制门窗逐步迭代至现在的系统门窗。系统门窗是集合件，相较于普通门窗性能更优。系统门窗产业链上游为各类原材料供应商，下游则面向终端消费市场。系统门窗市场规模增速超过门窗行业平均增速。门窗行业呈现“大市场、小行业”特点，国内TOP10 市占率不足5%。目前我国系统门窗渗透率不到5%，对比海外成长空间较大。节能环保政策加持下，系统门窗大有可为。
公司业务：多方优势加身，收入及订单快速增长。公司系统门窗布局较早，2009 年成立系统门窗子公司“贝克洛”。贝克洛采用差异化销售模式，对国内工程客户采用系统材料销售模式，对于国外工程客户和零售客户采用向其销售成品窗的模式。公司系统窗成本构成中，铝型材自供，五金、密封胶条等定制配件由公司向供应商采购，玻璃等其他材料视销售模式不同而有所区别。品牌力上，贝克洛连续多年入选TOP500 房企铝合金系统窗类首选供应商品牌。产品质量上，贝克洛系统门窗在隔音性能、水密气密性、抗风压性等方面具有较为突出的优势。2023 年，公司系统门窗销售实现营业收入5.03 亿元，同比增长54.80%；毛利率为25.60%，同比下降6.0pct。2023 年，公司系统门窗销售业务的新签订单金额合计为6.10 亿元，同比增长59.07%，其中B 端/C 端占比分别为79.12%/20.88%。分销售模式看，2019 年，系统门窗B 端/C 端收入占比分别为86/14%。价格上，系统门窗C 端价格高于B 端，国外价格高于国内。
投资建议：公司专注铝型材销售，汽车轻量化和系统门窗业务成长性向好，首次覆盖，给予增持评级。预计公司2024~2026 年公司归母净利润分别为2.38、2.76、3.83 亿元，同比分别增长31%、16%、39%，对应PE 分别为17、14、10 倍。受益于新能源车销量的快速增长，汽车轻量化市场需求旺盛，公司产能布局+定点项目放量，未来增长可期；系统门窗渗透率提升空间大，公司先发布局，在产品性能、质量、品牌力方面优势显著，在手订单充足，未来收入增长确定性较强。
风险提示：应收账款回收风险；原材料上涨风险；在建项目推进不及预期风险；市场竞争加剧风险。
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