事件
公司2023 年实现营业收入/ 归母净利润/ 扣非净利润339.37/42.68/37.21 亿元，同比5.49%/15.02%/15.94%。公司单Q4 实现营业收入/归母净利润/扣非净利润29.58/-6.40/-8.76 亿元，同比-3.37%/15.01%/34.53%。公司2024 年Q1 实现营业总收入/归母净利润/ 扣非归母净利润101.50/15.97/15.13 亿元， 同比-5.19%/10.06%/12.11%。收入利润符合预期。
核心要点
2023 全年业务拆分：（1）拆分量价来看，2023 年公司实现销量800.7 万吨，同比-0.78%；均价4238 元/吨，同比6.32%。（2）从产品结构来看，主品牌实现销量456 万吨，同比2.7%，中高端以上产品实现销量324 万吨，同比10.5%。（3）分地区来看，山东/华北/华南/ 华东/ 东南/ 港澳及其他海外地区分别实现营收228.69/79.81/36.22/27.71/8.88/7.17 亿元， 分别同比7.03%/1.51%/6.53%/-0.26%/-3.06%/-0.54%。
2024 年Q1 业务拆分：（1）拆分量价来看，2024 年Q1 公司实现销量218.4 万吨，同比-7.58%；均价4647 元/吨，同比2.58%。（2）从产品结构来看，主品牌实现销量132.2 万吨，同比-5.64%，中高端以上产品实现销量96 万吨，同比-2.44%。
2023 年产品结构持续升级，销售费用及成本提升影响利润释放：
2023 年公司毛利率/ 归母净利率为38.66%/12.58% ， 分别同比1.81/1.04pct ； 税金/ 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为7.03%/13.87%/4.48%/0.30%/-1.35% ， 分别同比-0.40/0.82/-0.10/0.10/-0.04pct。受到原材料成本提升影响，2023 年青啤吨成本达到2600 元/吨，同比3.26%。2023 年末合同负债76.91 亿元，同比-12.18 亿元。2023 年公司经现净额27.78 亿元，同比-43.07%，主因营销推广和广告费用同比增加11.65 亿元，预计主因旺季销售承压加大了费用投放。
2024 年Q1 成本改善叠加费用收缩，业绩表现符合预期：2024 年Q1 公司毛利率/ 归母净利率为40.44%/15.74% ， 分别同比2.12/2.18pct ； 税金/ 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为6.00%/12.83%/3.40%/0.18%/-1.39% ， 分别同比0.15/-1.02/0.41/0.08/-0.44pct。2024 年Q1 公司吨成本为2768 元/吨，同比-0.96%；销售费用-12.16%，预计与低档产品减少投入有关。24Q1 末合同负债59.36 亿元，同比-2.56 亿元。
2024 年成本改善有望延续，旺季表现值得期待。产品端来看，公司聚焦青岛啤酒主品牌“1+1+1+2+N”产品组合发展，持续优化产品结构、加速打造主力大单品，推动产品均价持续提升，盈利能力不断改善。成本端来看，啤酒行业原材料成本经历了三年的爬坡后有望在2024 年迎来改善，公司一季度成本改善的趋势有望贯穿全年。从季度间的销售节奏来看，由于2023 年公司的销量呈现明显的前高后低特征，一季度为全年基数最高点，我们认为后续三个季度公司的销量增速以及产品结构有望逐季提高。
盈利预测与投资评级
我们看好24 年公司继续推进产品的结构升级，同时成本端有望迎来明显改善。预计公司2024-2026 年实现营收353.12/365.24/375.59 亿元（原2024-2025 年预测为370.86/393.52亿元），同比增长4.05%/3.43%/2.83%，预计2024-2026 年归母净利润为51.01/59.19/66.23 亿元（原2024-2025 年预测为51.62/59.58 亿元）， 同比增长19.53%/16.03%/11.90%，未来三年EPS 分别为3.74/4.34/4.86 元，对应当前股价PE 为22/19/17 倍，给予“买入”评级。
风险提示：
食品安全风险；原材料价格波动风险；旺季气温不达预期风险。
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