事件：8月24日，公司发布2023年半年度报告，2023上半年实现营业收入(43.12亿元，+12.41%)，归母净利润(15.30亿元，+20.21%)，扣非归母净利润(15.00亿元，+20.74%)；23Q2实现营业收入(22.10亿元，+13.34%)，归母净利润(7.96亿元，+19.54%)，扣非归母净利润(7.80亿元，+19.67%)。
新型电子元器业务延续增长态势，结构优化盈利能力持续增强。新型电子元器件板块企业的高可靠产品市场持续向好，高附加值产品销售占比同比增加，经营规模及效益再创历史新高，新型电子元器子公司同口径实现收入(33.64亿元，+12.85%)，净利润(14.32亿元，+19.23%)。其中：
①主动类元器件，子公司振华永光收入增长52.44%，净利润分别增长59.27%，保持高速增长，净利率提升2.00pct至46.58%；振 华微电子 收入增长0.39%，净利润减少23.33%，净利率下滑9.79pct至31.63%，或主要系下游产品结构变化高附加值产品占比降低所致。
②被动类元器件，子公司振华云科收入增长11.97%，净利润增长34.18%，净利率大幅提升8.04pct至48.55%，盈利能力持续增强；振华富收入增长0.36%，净利润增长3.92%，净利率提升1.65pct至48.18%；振华新云收入减少14.63%，净利润减少3.53%，或主要系下游需求短期受阻所致，净利率提升3.05pct至31.24%，产品结构或有所改善。
整体来看，主动元器件合计占收入比重同比上升5.44pct至37.89%，收入规模持续提升，整体净利率下降1.37pct至41.92%；被动元器件子公司合计占净利润比重同比减少3.18pct至48.82%，同时整体净利率同比提升5.05pct至43.18%。我们认为，在需求端持续保持高景气及国产替代逻辑下，主动元器件子公司收入规模有望继续保持快速增长，而被动类元器件子公司的盈利能力或有望伴随产品品类横向拓宽而进一步提升。
公司于2022年报公布2023年经营目标，预期实现营业收入87亿元(+19.72%)，利润总额33.6亿元(+22.07%)，当前收入及利润总额分别实现全年目标的49.56%及52.74%。以此为基准，对应2023下半年目标营业收入为43.88亿元(+27.89%)，目标利润总额15.88亿元(+25.93%)，考虑到当前下游客户需求仍处于较为饱满状态，且公司自身产能仍具备一定提升空间，公司本年或有望超额完成当前既定经营目标。
分季度看，公司22Q2-23Q2营业收入分别为19.50/18.65/15.66/21.02/22.10亿元，23Q2营收同比增长13.34%，环比增长5.13%，保持稳步提升且符合季度间波动规律。22Q2-23Q2毛利率分别为61.44%/62.16%/64.83%/63.53%/61.47%，23Q2毛利率同比提升0.03pct，环比下降2.08pct，或系公司高附加值产品占比持续提升但因交付节奏而同比略有减少所致。23Q2共实现归母净利润7.96亿元，同比提升19.54%，环比提升8.03%，对应净利率36.01%，同比提升1.87pct，环比提升1.05pct，主要系销售费用率同比降低0.63pct至2.94%，研发费用率降低1.68pct至5.15%，主要得益于公司收入稳步提升规模效应凸显。
毛利率净利率再创历史新高，盈利能力持续提升。2023H1毛利率提升0.33pct至62.47%，预计主要因公司产品结构优化后高附加值产品占比提升以及整体生产效率提高所致，且我们预计伴随主动类元器件子公司占收入比不断提升后预计毛利率或仍存在一定上升空间；公司2023H1年期间费用率下降1.93pct至17.90%，其中管理费用率下降0.70pct至8.37%，研发费用率下降0.69pct至5.37%，体现公司经营效率持续提升，规模效应凸显。此外，公司上半年资产减值计提较上年同期增加1265.38万元，信用减值计提则增加663.59万元，对公司整体利润影响有限，最终2023H1净利率提升2.31pct至35.50%。
资产负债表体现交付进展顺利，现金流不断改善。2023H1期末存货较期初减少4.73%至21.80亿元，主要系发出商品大幅减少32.55%至5.01亿元，其中原材料科目增长17.86%，反映公司未来订单预期饱满，正积极采购备料生产。2023H1期末合同负债较期初减少41.53%，主要系报告期销售产品预收货款较年初减少。2023H1经营活动产生的净现金流入提升22.66%至5.25亿元，主要系公司上半年销售产品、提供劳务收到的现金同比增加4.62亿元。同时参考本期应收账款及应收票据合计达70.20亿元较期初增长26.20%，或表明公司当前订单交付顺利，预计后续将持续改善公司现金流表现。
投资建议：公司聚焦军工电子元器件业务，将充分受益于未来两年军工行业的确定性增长，仅依托原有军工电子的利润体量并给与可比公司一般估值即可支撑百亿市值，而IGBT以及厚膜集成电路等业务拓展则有望带来公司价值重估。考虑新型电子元器件业务增长较快，预计2023-2025年公司归母净利润分别为30.5、38.7、48.4亿元，给予23年23倍PE，对应6个月目标价134元，维持“买入-A”评级。
风险提示：军品订单不及预期；产品价格下降的风险
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