前身从事石墨化加工服务，行业扩产格局重塑后市占率有望继续提升：公司前身从事人造石墨负极材料石墨化加工服务，2017年完成主营业务从石墨化加工向负极材料研发、生产、加工和销售的转变，并陆续进入众多下游知名锂电供应链。公司营收从2018年的4.69亿元增长到2022年的47.82亿元，CAGR超220%。2022年，公司出货量占国内负极材料行业市场份额的9%，行业扩产格局重塑后市占率有望继续提升。
产品结构优化带动单吨盈利提升、新品布局后续可期：2021年起公司新增ST-22T等中高价格产品，2022销量占负极材料比重的12.31%，低端ST-1产品销量占比从2019年的72.09%下降到2022H1的7.59%。产品结构优化带动2022年总负极材料单吨售价和净利提升到3.92和1.20万元。公司中长期布局了新型硅碳复合负极材料等6项战略储备专利，正在持续推进产业化进程，新品增长空间可期。
借助原有碳素行业工艺优势及区位优势，负极材料单吨成本优势明显：1、公司基于碳素制品生产和粉体加工经验建设一体化生产基地，实现100%石墨化工序自供；独创焙烧工艺提高振实密度60%以上，持续改善石墨化设备设计，提高生产效率，降低成本；2、主产能山西生产基地享受政策优惠电价。
山西四期30万吨计划2023Q2开工建设，产能持续优化布局：22年底公司已有一体化有效产能达24万吨，预计2024年Q2山西四期逐步投产后形成50万吨负极材料产能，有助于提高市占率。2023年公司践行降本增效战略，已关闭里城道落后产能基地。
深化龙头及优质客户合作，开发海内外客户及储能市场：公司已与宁德时代形成深度绑定，2022年积极开发国内知名锂电厂商客户，成果显著。公司已向LG新能源及比亚迪送样，有望未来实现批量供货。储能市场也是公司2023年重点开发的客户领域。
投资建议：预计公司2023-2025年营业收入67.27、90.50、119.34亿元，同比增速分别为40.7%、34.5%、31.9%，归母净利润依次为13.65、17.91、23.15亿元，同比增速分别为5.9%、31.2%、29.2%，当前股价对应2023-2025年PE依次为14、10、8倍。考虑公司一体化生产模式实现成本控制行业领先，产能布局及新客开拓力度加强，成长逻辑确定性强。首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：原材料价格以及关键能源动力价格波动的风险；新能源汽车周期波动风险；存货余额增长及减值的风险；新品研发进步不及预期风险；次新股上市股价波动风险。
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