中原证券首次覆盖报告：立足河南，区域发展战略地位凸显|中原证券_新浪财经

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核心观点

　　中原证券综合实力位于证券行业50名左右。作为河南省唯一的省属法人上市券商，中原证券是推动河南资本市场发展的主要抓手。2022年6月出台的《河南省推进企业上市五年倍增行动实施方案》中明确提出发挥中原证券本土券商主体作用，公司有望通过深耕河南区域市场打造核心竞争力。

　　位列行业50名左右，区域发展战略地位凸显。中原证券综合实力位居行业50名左右。作为河南省唯一的省属法人上市券商，中原证券是推动河南资本市场发展的主要抓手。2022年6月政府出台的《河南省推进企业上市五年倍增行动实施方案》中明确提出发挥中原证券本土券商主体作用，公司有望通过深耕河南区域市场打造核心竞争力。盈利层面，2022H1实现归母净利润-1.25亿元，盈转亏，上年同期为2.29亿元；2022H1摊薄ROE为-0.93%，上年同期为1.69%。

　　经纪业务：2022H1经纪业务收入占比最高，渠道端深耕河南区域市场。收入层面，2022H1经纪业务手续费净收入为3.29亿元，同比下滑14.7%；2017-2021年经纪业务手续费收入占比呈下降趋势，2022H1收入占比提升至41.8%，占比最高，源于2022H1经纪业务收入的降幅相对其他业务较小所致。渠道布局层面，截至2022H1末公司在全国共设立111家分支机构，其中河南省内有85家分支机构，占比77%，深耕河南区域市场，积累了丰富的营销渠道和客户资源。

　　投资银行&投资管理：2022H1投行净收入同比下滑55%，资管规模持续降低。投行业务方面，从趋势上看，2017-2021年投行业务保持高速增长态势，净收入从1.17亿元增长至6.36亿元，CAGR达53%，收入占比从5%提升至15%。但是受股债承销总规模同比大幅下降影响，2022H1投行净收入1.20亿元，同比下降55.1%。资管业务方面，2022H1实现手续费净收入0.19亿元，同比增长8.3%；2017-2022H1资管规模呈下降趋势。私募基金管理和另类投资方面，2022H1末管理规模分别为46亿元(同比-8.0%)和29亿元(同比+7.4%)。

　　重资产业务：市场波动致投资收益大幅下滑，两融及股质规模同比降低。投资业务方面，2022H1实现投资净收益（含联营合营）+公允价值变动净收益1.76亿元(同比-63.0%)。自营投资规模同比增长，导致公司在市场波动中承受较大的亏损。信用业务方面，2022H1公司实现两融利息收入2.5亿元，与上年同期持平；维持担保比例为278.0%，与同期市场平均担保比例(284.3%)基本持平。股质业务规模持续压降，2022H1末规模为16亿元，上年同期为23亿元；2022H1末履约保障比例186.0%，较上年末下降27个百分点，风险有所扩大。

　　风险因素：A股成交额大幅下降；信用业务风险暴露；投资出现亏损；境外业务持续亏损；增发进展不及预期。

　　盈利预测与估值：我们预测公司2022/23/24年营业总收入为37/40/44亿元，归属母公司净利润为1.4/2.4/3.0亿元。我们选取国联证券、第一创业、国盛金控（维权）和华鑫股份为中原证券的可比公司，平均估值约为1.59倍PB，中原证券当前PB为1.27倍，估值低于可比公司均值，且处于公司2018年初以来PB估值的3%分位数，主要源于2022H1公司净利润出现亏损，对股价产生一定压制。随着资本市场改革和证券行业业务创新，证券行业将向头部集中，对中小券商的估值可能造成不利影响。同时，股票市场波动必然带来贝塔效应，会使券商估值产生较大波动。短期内，市场波动导致投资收益的下滑对公司的利润水平产生压制。中长期来看，随着阶段性利空的消化，预计公司利润水平会逐步恢复，带动估值水平逐步修复。