东瑞股份2022年中报点评：生猪供港溢价明显，下半年业绩或迎改善|生猪_新浪财经

核心观点

　　公司是大湾区优质生猪供应商，供港业务行业领先，头均盈利优势明显。上市以来，公司加快养殖规模扩张速度，不断完善一体化布局，未来成长潜力大。我们维持公司2022-2024年EPS预测分别为0.78/3.94/3.53元。参考可比公司估值水平，考虑到公司头均盈利水平领先以及未来成长性，给予2023年13倍PE，对应目标价51元，维持“买入”评级。

　　整体业绩受猪价下行拖累。公司发布2022年半年报，22H1实现营业收入4.61亿元，同比下降29.57%；归母净利润-0.59亿元，同比下降125.50%。22H1生猪销售均价相较去年同期大幅下滑，生猪养殖业务拖累公司整体业绩，止盈转亏。此外，公司合营企业子公司清远东祺养殖业务亏损以及在6月份遭受水灾影响产生非正常损失，导致上半年公司投资收益亏损1950万元，进一步拖累业绩。

　　生猪价格虽有回落，但在香港特区仍保持明显溢价。上半年，公司共销售生猪24.28万头，同比增长36.50%，商品猪均价18.82元/公斤，同比下降47.65%，生猪业务实现销售收入4.29亿元，同比下降27.54%。尽管上半年猪价回落，但由于同时拥有广东省和香港特区两个高价市场的优势，公司养殖业务毛利率仍达到12.90%。分市场来看，公司生猪供港业务收入约2.53亿元，毛利率27.2%，头均毛利约573元；生猪内销实现营收1.77亿元，毛利率-7.6%，头均毛利约-109元。香港生猪市场溢价明显，公司供港业务保持明显的超额收益。

　　供港生猪优势不改，H2有望迎来量利齐升。展望下半年，随着产能释放，我们预计公司生猪出栏量有望达到30万头以上，其中供港生猪约18万头，环比上半年均有一定提升。价格方面，7月份香港生猪均价约31.5元/公斤，环比6月增加约9元/公斤，广东省均价约24元/公斤，环比6月增加约5元/公斤，我们预计下半年两地猪价仍然维持高位。成本方面，上半年公司商品猪完全成本约18元/公斤，年内仍有进一步下降空间。综合价格和成本来看，下半年公司头均盈利水平有望进一步增加，叠加出栏量增长，公司养猪业务有望迎来量利齐升。

　　生猪产能加速扩张，产业布局不断完善。公司生猪养殖进入加速扩张期，目前已经储备了200万头养殖项目用地，此外公司通过募投项目持续完善产业链布局，项目完成后可实现饲料年生产能力70万吨、年屠宰加工生猪量100万头。公司在手母猪数量充足、负债率低、在手现金充足，后续扩张能力强。结合公司的规划以及扩张能力，我们预计公司未来出栏量有望持续增长，预计2022-2024年公司生猪出栏量有望达到55/120/180万头。同时，随着其产业链布局不断延伸，公司盈利能力有望进一步提升。

　　风险因素：畜禽产品价格波动的风险；原材料价格波动的风险；动物疫病的风险；环保政策变化的风险；公司对重大客户依赖的风险。

　　盈利预测、估值与评级：公司盈利能力行业领先，供港业务竞争力强，未来份额有望稳步提升。我们维持公司2022-2024年EPS预测分别为0.78/3.94/3.53元。由于生猪养殖受周期影响利润波动比较大，我们主要选取PE估值方法。可比公司温氏、牧原、新希望2023年wind一致预期平均PE估值为11倍，考虑到公司头均盈利水平领先以及未来成长性，给予2023年13倍PE，对应目标价51元（维持），维持“买入”评级。

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