原标题：中泰证券--江山欧派：高增长持续，期待品类协同【公司研究】 来源：中泰证券
【研究报告内容摘要】
事件：江山欧派发布2020年度业绩快报公告，公司2020年全年实现营业收入30.55亿元，同比增长50.72%；归母净利润4.57亿元，同比增长74.72%；扣非归母净利润实现4.24亿元，同比增长85.25%。
四季度延续高增长，利润符合业绩预告。2020Q4单季度实现营业收入10.33亿元，同比增长49.3%；归母净利润1.44亿元，同比增长76.8%；扣非归母净利润1.41亿元，同比增长69.8%。20Q1/Q2/Q3/Q4收入同比增速分别24.29%/55.85%/58.74%/49.5%，Q4延续利润高增长趋势，全年业绩符合此前预增公告。 n 精细化管理，提质控费，全年利润率为近3年新高。2020年江山欧派实现净利率14.95%（+2.05pct.），其中20Q4单季度净利率14%（+2.12pct），2020年公司持续优化供应链，通过缩短加工和交货周期、提高规模化生产能力等方式夯实内功，提高供应链核心竞争力，同时全面加强成本费用管控，利润改善显著。前三季度公司销售费用率为7.11%（-3.22pct.），财务费用率0.23%（-0.69pct.），管理费用率（加回研发费用）5.81%（-1.46pct.）。
工程渠道中高速增长，客户结构逐步多元化。2020年前三季度，公司与广州恒大发生销售额4.7亿元，同比增长19%；根据《战略合作框架协议》，2017-2021年恒大意向采购总额约20亿元，其中2017-2020前三季度合计发生销售额16.3亿元。公司在恒大、万科等老客户份额稳固的背景下，积极开拓现金流较好的国有背景地产开发商，工程客户渠道销售规模持续提升。
产能释放护航增长，品类协同打开成长空间。截止三季度末，公司在建工程6986万元，较年初下降50%，目前公司莲华山年产120万套木门项目及重庆欧派生产基地（租赁）木门项目已投产，产能逐步释放，河南兰考生产基地产能也稳步提升。此外，公司2020年于莲华山工业园投资建设年产150万套防火门项目。从品类协同角度看，借助木门业务已有工程客户渠道优势，公司柜类项目顺利切入B端市场，产能逐步释放带动柜类产品逐步起量。
精装房渗透率提升的长期趋势不变，品类、客户拓展力强的企业有望保持中高速增长。从国内政策驱动力到海外住宅市场发展路径对比，我们认为国内精装化率未及天花板，渗透率提升的长期趋势不变而速率趋缓，其中，客户结构优质、渠道拓展能力强的企业α将逐步凸显。中长期来看江山欧派有望发挥客户资源优势，拓展产品矩阵，加深与地产商合作关系，打开成长空间。
投资建议：公司客户储备和规模化交付优势显著，多品类协同打开成长空间。考虑公司业绩预增公告及产能释放，我们预计公司2020-2022年销售收入为30.5、40.8、52.3亿元，同比增长50.72%、33.54%、28.2%，实现归属于母公司净利润4.57亿、6亿元、7.61亿元，同比增长74.72%、31.46%、26.81%（调整前归母净利润为4.58、5.95、7.47亿元，同比增长75.2%、29.88%、25.59%），EPS为4.35、5.71、7.24元，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格上涨风险、地产景气度下滑风险、客户拓展不及预期风险
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