广发证券--食品饮料行业深度分析：茅台带动“酱香热潮”，赤水河畔“百舸争流”【行业研究】

原标题：广发证券--食品饮料行业深度分析：茅台带动“酱香热潮”，赤水河畔“百舸争流”【行业研究】 来源：金融界

茅台带动酱香酒品类迅速扩容，未来5年收入CAGR有望达15-20%。白酒行业进入成熟期，投资机会来自于结构性趋势，消费升级、集中度提升和酱香酒扩容是未来白酒行业三大趋势性机会。2019年酱香酒行业收入1350亿元，同比增长23%，远高于白酒行业8.24%的增速。酱香酒扩容是消费者、渠道商、酒厂合力推动的结果：在“茅台热”带动下消费者逐渐形成酱香酒品质更高、价值更高的认知，酱香酒浓郁醇厚的口感侵袭性更强，酱酒消费群体进一步扩大；酱酒酒企多数体量较小，在旺盛需求下渠道利差高、经销商推力足；业内外资本纷纷扩产迎合消费者需求。我们预计2020-2024年酱酒行业收入CAGR有望达15-20%，至2024年酱香酒行业收入占比整个白酒行业达35%-40%。

酱酒市场分层竞争，茅台遥遥领先、青花郎习酒国台优势地位渐显。酱酒行业目前形成“阶梯式”的分层竞争格局。第一梯队的茅台遥遥领先，规模近千亿；第二梯队的郎酒和习酒规模接近百亿；第三梯队的国台和金沙规模十亿以上；第四梯队酒企数量众多，规模约在十亿及以下。以茅台为首的龙头主动打造赤水河“酱香酒核心产区”，借鉴海外红酒产区文化，预计将会对行业产生深远影响，核心产区将成为酱香酒企竞争的关键要素。酱酒主流企业的主力产品定价均在次高端及以上价位，随着规模快速增长，预计将明显影响次高端的竞争格局，由于重点市场重叠，可能率先会对老牌全国化次高端酒企产生一定的冲击。青花郎和习酒行业地位已相对稳固、保持较快增长，国台追赶迅速。

（1）青花郎定位中国两大酱香白酒之一，借助茅台的力量，直接将品牌地位拉升至酱酒第二、行业第四。管理层眼光长远，主动限制销量增幅、螺旋提价提升青花郎品牌价值，拉长储存周期提升品质。“大商战略”符合目前发展阶段，有利于迅速全国化。实控人汪俊林持股76.7%，管理风格积极进取，是龙头酒企中少数的具有“企业家精神”的高管。

（2）习酒作为茅台集团的重要子公司，依托集团资源，近5年发展迅速、收入CAGR达38%。习酒在品宣上相对独立，打造独特的“君子之品”的品牌内涵。窖藏系列已成长为次高端酱酒第一大单品，规模40亿元以上。习酒全国化扩张顺利，19年贵州省外收入占比提升至64%。

（3）国台为中国第四大、茅台镇第二大酱酒企业，近几年品牌势能迅速提升。大单品国台国标酒定位次高端，受益“酱酒热”增长迅速，17-19年公司收入CAGR达81.52%。产品体量小、需求旺导致渠道利差大、推力充足。董事长家族作为公司实际控制人持股84%，管理层持股3.23%，经销商群体持股近20%，利益充分绑定，激励机制良好。

风险提示。宏观经济增长低于预期，行业竞争加剧，食品安全风险。

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