【国信社服|公司快评】科斯伍德：携手倍凡教育，迈出异地扩张第一步！

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往期经典报告回眸

【国信社服|重磅深度】科斯伍德：龙门一跃，看尽长安花

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携手倍凡教育，迈出异地扩张第一步！

事项

2020年8月3日午间发布公告，公司与厦门倍凡教育签署《战略合作框架协议》，双方将从拓展中等职业学校托管业务、倍凡现有职业学校导入龙门教育管理及课程体系、合作拓展新职业学校以及共同托管和运营民办高中四个方面展开战略合作。

国信社服观点：1）倍凡教育为国内职业教育运营管理龙头企业，而龙门教育多年深耕高考升学服务领域经验丰富，二者强强联合开展战略合作，将实现职业培训与学科辅导的优势互补，为学生提供多元化的人才出口，大幅提高新校区的综合竞争力。2）上市公司“职普联合”战略更加细化，中线成长路径更为明确：双方将从龙门教育体系直接导入倍凡现有职业学校、合作开拓新职业学校以及共同托管和运营民办高中三个方面展开合作。3）风险提示：教育行业政策监管趋严；新校区招生不达预期；股东减持；龙门教育创始团队流失等。4）投资建议：疫情背景下公司积极将线下课程转至线上，其中主力业务封闭复读业务平稳增长、确定性较高，新增第六校区莲湖校区的建成投入，预计将贡献招生增量2000-3000人（19年招生1.2万人），此外K12业务口碑积累经营有望环比改善，软件销售业务以内部销售为主、盈利能力强，综合来看短期增势相对稳健。未来成长看点在西安扩校（3-5年内新增10-12个校区）和外省复制，未来新增校区除2-3个为封闭复读校区外，“职普联合”校区模型预计将为主要形态，因此本次战略合作框架协议的签署，标志着公司“职普联合”模型探索迈出坚实一步，考虑到战略合作协议仍有待落实，暂维持20-22年盈利预测EPS0.61/0.76/0.93元（其中教育业务0.57/0.68/0.83元），对应20-22年估值水平为42/33/27x（教育板块为45/37/31x），维持“增持”评级，后续密切协议落定以及新校区扩张进展。

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倍凡教育概览：职业教育运营管理龙头企业，课程体系设置完善，产教融合一体化

2020年8月3日午间发布公告，公司与厦门倍凡教育签署《战略合作框架协议》，双方将就拓展中等职业学校托管业务、倍凡现有职业学校导入龙门教育管理及课程体系、共同拓展新职业学校以及共同托管和运营民办高中等方面展开多维度合作。

根据公司官网信息，厦门倍凡教育管理有限公司（下称“倍凡教育”）前身为厦门倍凡投资管理有限公司，具备私募基金管理资质，前期从事各类产业优质项目投资，2017年倍凡体系进行业务整合调整，厦门倍凡教育管理有限公司注册成立。目前，倍凡教育已成为专业从事职业教育管理运营的龙头企业，校区分布在广东、福建、安徽、河南、河北、江西、内蒙古等省份，业务分为学校管理、专业共建、实训基地、就业服务四大类：

1、学校管理：通过控股或托管办学注入倍凡教育管理系统以及管理经验，即倍凡通过开设优质学科、完善职工人才薪酬制度、激活招生体制、推荐优质就业等方式，赋能职业教育发展。倍凡教育在学校内部实行校长负责制，相关部门由倍凡集团垂直管理，同时各院校积极打造倍凡体系管理文化，即以学生自主管理、教官、班主任、专业教师协助管理为辅的军事化管理风格。目前倍凡教育已管理26所中高职院校，管理逾18万生源，校区分布在全国9个省份。

此外，目前倍凡集团托管业务类型分为公办院校托管与民办院校托管，其中以公办院校托管为主营业务模式。其中公办院校托管遵循国家政策“三不变”（国有学校性质不变、员工公办身份不变、政府财政投入不变）原则下充分发挥民营资本的优势，由倍凡投入资金、师资、设备等，提供招生、专业建设、师资培养、教育管理体系、实训基地、推荐就业等一揽子管理实施计划，激活体制下办学活力；民办院校托管主要从投资管理角度切入，倍凡作为学校新股东与原股东利益共享，风险共担。

2、专业共建：倍凡教育依托集团专业资源开展专业合作，开办二级学院以及新专业拓展使教学贴近市场需求。目前倍凡教育专业共建主要有成立非独立二级学院（与本科高职院校成立非独立二级学院、与中职学校联办前沿专业）、专业共建合作办学（联办新专业、现有专业拓展新方向、部分专业进行专业托管）、课程服务+技能培训（真实项目实训教学、就业岗位等级提升）三种模式。专业设置上，倍凡教育依托集团产业资源，打造集团六大前沿专业群，涵盖计算机专业、文化艺术专业、航空通航专业、智能制造专业、汽车专业等。

3、实训基地：倍凡教育通过与对口专业的企业深度合作，引入企业的培训课程和师资到院校，切实提高职业院校学生的企业认知、岗前培训和择行择业能力，为其将来步入社会打下坚实的基础。

4、就业服务：倍凡教育与汽车制造、电子商务、酒店餐饮、计算机、幼教服务等多行业龙头企业建立稳定合作关系，为学校对口专业学生提供可靠优质的就业桥梁，打造在校岗前培训-在企顶岗实习-就业直升的创新服务模式。

综上所述，倍凡教育凭借课程体系先进且完善、办学模式一体化、特色产教融合三大核心竞争力，目前在国内管理超过了18万名中高职学生，预计2020年将超过22万人，与此同时倍凡教育及时把握市场需求，拟增设新能源汽车、电子竞技、工业机器人、数字媒体技术、养老护理等社会紧缺专业，满足企业用人需求。倍凡教育作为教育管理输出、智慧运营为一体的职业教育综合服务提供商角色，积极打通学校到企业、产业、行业整合的全生态链运营，同时公司积极寻求资本化上市机会，未来整体规模有望继续做大做强。

合作展望：“职普融合”发展战略进一步明确，战略协议若落定中线成长值得期待

职业培训+学科教育优势互补，携手打造新职业教育校区模型。结合前文分析，倍凡教育作为教育管理输出、智慧运营为一体的职业教育综合服务提供商角色，依托自身专业的课程体系设置以及特色化的产教融合办学模式，目前在全国9个省份，合计管理超过18万学生，业务规模已位居全国前列。但在前期外发的公司深度报告《科斯伍德：龙门一跃，看尽长安花》中我们指出职业教育学校盈利差的现状，主要系两方面因素综合导致：1）师资队伍乏善可陈，尤其文化课教师整体素质不高；2）管理松散，倍凡教育旗下校区同样以学生自我管理为主、教官、班主任、专业教师协助管理为辅。本次科斯伍德（龙门教育）与倍凡教育签署战略合作框架协议，龙门教育本身主打“三分靠教师教，七分靠老师管和学生学”军事化管理模式，能够有效解决职业学校学生主管能动性低的问题；其次，龙门教育经过多年教学经验积累，内部已形成相对成熟的教学体系，且K12业务本身在全国有一定教师资源积累，未来学科教育老师的补充加入职业学校，预计将补齐职业学校文化课程较为薄弱的一环，提高职业学校的招生吸引力。未来如果战略合作协议能够顺利落地，龙门教育与倍凡教育实现强强联合，职业培训与学科辅导优势互补，将助力合作校区实现“技能型”和“学术型”人才培养系统的稳步快速发展，为学生提供多元化的人才出口，大幅提高校区的综合竞争力。

本次战略合作协议将从三个角度对上市公司业务发展产生影响：

1）龙门教育课程、管理体系直接导入倍凡现有校区：若战略合作协议落实，倍凡教育可将现有职业学校中的普通高考班托管给科斯伍德的子公司龙门教育，龙门教育可将自身较为成熟的管理体系、师资人员直接导入对应校区，致力于提升现存职高校区中参加意愿普通高考的学生的成绩，此合作模式下，预计龙门教育每年可确认对应校区的管理输出收入。

2）共同拓展新职业学校：龙门教育与倍凡教育分别在职业培训和学科辅导方面具备比较优势，未来二者拟共同拓展新职业学校，其中龙门教育依托自身学科教育辅导的品牌优势，将主要负责普通高考生源招生，而倍凡教育则更多负责职业教育生源的招生。考虑到新申请职业学校牌照节奏较慢问题，预计二者将采用直接并购现存中等职业学校的方式（若为非营利性牌照需完成营利性转制），并购完成后，以合资控股方式共同经营校区以及进行后续招生。

3）共同托管和运营民办高中：结合公司2019年年报中“做中国学生的升学与就业技能解决方案提供商”的战略定位，以及媒体的公开报导，公司将来不排除涉足营利性普通高中领域的可能性，本次协议指明双方将就共同托管和运营民办高中展开战略合作，更是印证了龙门教育未来布局普高的可能性。未来，上市公司有望打造初中生升学领域的全产业链条，即普高、职高、复读-培训等3条升学链条，同时普通高中生源更为优秀，高考目标院校多为重点大学，普通高中的布局将与现存定位中等生的西安复读校区形成客群的有效互补。

投资建议：现存业务增势稳健，异地扩张迈出第一步，中线成长值得期待，维持“增持”评级

公司现存业务经营稳健，短期内中高考封闭培训业务仍为主力增长点，2020年6月公司公告新增西安本地第6大校区-莲湖校区，后续校区建成投入使用预计将贡献招生增量2000-3000人（2019年5大校区报名人数约1.6万人，实际招生人数为1.2万人），同时K12业务口碑积累经营有望环比改善，软件销售业务以内部销售为主、盈利能力强，综合来看短期增势相对稳健。未来成长看点在西安扩校和尝试外省复制，公司wind前期交流日志披露，未来拟在西安本地新增10-12个校区，除去新增2-3个传统的封闭复读校区外，未来公司西安以及异地新增校区预计均为“职普联合”模式的职业学校，因此本次战略合作框架协议的签署，是公司“职普联合”校区模型探索迈出的第一步，若后续模型验证成功，公司有望迎来业绩、估值戴维斯双击局面。考虑到战略合作协议仍需进一步落实以及异地复制存在不确定性，暂维持20-22年盈利预测EPS0.61/0.76/0.93元（其中教育业务0.57/0.68/0.83元），对应20-22年估值水平为42/33/27x（教育板块为45/37/31x），维持“增持”评级，后续密切协议落定以及新校区扩张进展。

风险提示

教育行业政策监管趋严；新校区招生不达预期；股东减持；龙门教育创始团队流失等

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