双汇发展：适度配套上游平抑成本波动，继续关注肉质品转型升级

原标题：双汇发展：适度配套上游平抑成本波动，继续关注肉质品转型升级 来源：中金

公司动态　　公司近况　　我们近期与管理层就《非公开发行股票预案》及近期基本面情况进行了交流更新。　　评论　　公司适度布局肉鸡与生猪养殖主因配套肉制品和屠宰主业，应从全产业链角度看待该战略。公司布局养殖业并非单纯依托该业务获取利润，且目标自给率为30%左右，从国际经验来看属合理经验值，管理层表示公司适度发展养殖业主要目的为：1）加强原料采购环节的话语权，平抑成本波动；2）提升运输、加工等环节的效率；3）有助于肉类产品多元化。管理层表示公司有专业的技术团队，具备20年以上生猪养殖经验，过去经验看，公司漯河屠宰场产能利用率高于公司整体，也得益于与其配套的30万头生猪养殖产能。我们认为从产业链发展角度来看，屠宰加工企业适度布局上游养殖业务，掌握一定话语权属行业正常商业模式，单独看养殖业务盈利波动大且ROE低于下游，但公司主业仍然为屠宰及肉制品加工，从产业链一体化角度看，对公司业绩波动性及ROE摊薄影响可控。此外上游养殖的资本开支对应较长项目建设周期，本次募集金额也并非为一年期的一次性投入。　　管理层表示目前美国新冠疫情对冻肉进口影响较小。主因美国因疫情关闭的工厂大部分并非从事出口冻肉的工厂，管理层表示根据此前关联交易公告，今年进口肉采购计划金额将大幅增加，目前看趋势延续1Q趋势，受疫情影响较小。我们判断今年美国生猪供给仍处于相对过剩状态，中国生猪供应则继续面临短缺，目前中美猪价价差仍然较大，美国增加冻肉出口符合商业利益。我们认为今年公司屠宰业务销量将主要依靠进口冻肉弥补，有望继续提升终端份额，但因去年销售低价国产冻肉带来生鲜冻品部分利润基数较高，今年该业务利润同比将面临增长压力。　　建议继续关注公司肉制品转型升级。我们继续看好公司高温肉制品业务的结构升级与品牌力提升，去年公司推出一系列细分场景的高品质新品，根据草根调研共有8个新品销量超过5,000吨，量利贡献初显成效，2020年将继续加速原有新品上量及全新产品推出。同时去年肉制品提价彰显公司定价权，亦将对今年吨利形成正贡献。此外，公司在低温、中式及餐饮等细分品类与赛道亦在加大布局，我们判断未来三年伴随肉制品转型升级，以及猪价逐步进入下降周期，肉制品业务有望实现量利齐升。　　估值建议　　维持2020/2021年EPS预测1.89/2.17元，目前股价对应2020/2021年21/18倍P/E，维持目标价50元，对应2020/2021年26/23倍P/E，现价距离目标价有28%上涨空间，重申跑赢行业评级。　　风险　　增发摊薄，原料价格波动，肉制品销量低于预期，进口低于预期。

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