恩华药业(002262)季报点评：疫情之下，稳健依旧

原标题：恩华药业(002262)季报点评：疫情之下，稳健依旧 来源：华泰证券

业绩增长稳健

公司4/26日发布20年一季报，实现营业收入7.38亿元(yoy-29.73%)，归母净利润1.38亿元(yoy+9.62%)，扣非净利润1.39亿元(yoy+10.47%)，疫情之下利润端表现依旧稳健。公司收入同比下滑系恩华和润退出合并报表，且一季度在疫情影响下医院非发热门诊就诊量、手术量下降。考虑到：1)国内疫情已得到控制，2Q20医院就诊逐步恢复；2)公司有望于2020年获批数个精麻新品，提供业绩增长新动力，我们上调公司20-22年EPS至0.77/0.95/1.16元(前次0.72/0.87/1.03元)，给予20年20-23xPE(行业20年平均PE20x)，对应目标价15.40-17.71元，维持买入评级。

剥离商业，聚焦精麻，经营指标优化

1)1Q20公司毛利率同比提升18.8pp至76.1%，系剥离低毛利的商业业务(2019年商业毛利率8.2%vs工业86.3%)；2)销售费用同比下降5.8%，由于营业收入规模下降，销售费用率同比上升11.3pp；3)管理费用同比下降36.2%，且管理费用率下降0.4pp，除剥离商业业务影响外，公司股权激励费用亦有所下降；4)经营性现金流同比增长62.1%。

工业业务收入整体实现正增长

1Q20公司工业收入实现正增长(母公司收入yoy+1.8%)，其中：1)受手术量下滑的影响，麻醉线同比下滑约12%，右美受集采影响下滑50%以上，咪达唑仑、依托咪酯等品种在疫情中应用于重症患者的气管插管和抢救，受影响相对较小；2)精神线同比增长13-14%，其中丁螺环酮、氯氮平等抗焦虑抗失眠药物实现30%以上增长，二线品种阿立哌唑(yoy+25%)与度洛西汀(yoy+30%)亦快速增长；3)神经线同比增长2-3%。我们预计随着疫情在全国范围的控制，公司工业全年仍可实现近15%的收入增长，二线品种继续发力(瑞芬太尼+50%，度洛西汀+35%、阿立哌唑+50%)。

数个产品获批在即，研发加快推进

公司产品群由普通精麻品种逐步向管制类品种拓展，舒芬太尼、地佐辛、羟考酮、普瑞巴林等产品当前处于申报生产阶段，2020年有望陆续获批，丰富产品梯队，贡献业绩。公司创新药管线有序推进：1)DP-VPA(抗癫痫、偏头痛)进行2期临床；2)CY150112、H04、TRV130(海外已申报NDA)计划于2020年申报临床。公司亦积极开展一致性评价工作以应对集采：1)利培酮普通片、利培酮分散片、氯氮平片已通过一致性评价；2)右美托咪定、氯硝西泮、咪达唑仑、加巴喷丁、瑞芬太尼已提交补充申请，未来有望借助集采进一步扩大二线品种的市场份额。

盈利预测调整

公司为国内精麻龙头，一季度利润在疫情影响下仍旧实现了约10%的强劲增长，考虑到：1)国内疫情已得到控制，2Q20医院就诊逐步恢复；2)公司有望于2020年获批数个精麻新品，提供新的业绩增长动力，我们预计公司20-22年收入增速为-18.8%/20.6%/20.8%(2020年收入下滑系恩华和润不再并表)，净利润增速为18.3%/23.1%/22.2%，对应20-22年EPS为0.77/0.95/1.16元(前次0.72/0.87/1.03元)，给予20年20-23xPE(Wind一直预期行业20年平均PE20x)，对应目标价15.40-17.71元，维持买入评级。