爱尔眼科:19年净利润增长37%,视光跃居为第二大业务板块

原标题：爱尔眼科:19年净利润增长37%,视光跃居为第二大业务板块 来源：申万宏源

2019年收入增长24.7%,归母净利润增长36.7%。2019年公司营收99.9亿元(+24.7%),归母净利润13.8亿元(+36.7%),扣非净利润14.3亿元(+32.4%),基本EPS0.45元(+36.9%),符合预期。Q4单季收入22.6亿元(+19.8%),归母净利润1.48亿元(+29.7%),扣非净利润1.94亿元(+22%)。量和价拆分来看,2019年门诊量663万人次(+15.6%),手术量61万例(+7.8%);同时高端手术占比提升带来客单价的提升,门诊和手术客单价分别提升8%、15.7%。扣除海外AW和CBAV,公司国内业务收入增长26.4%,归母净利润增长39.5%,由于19年新并购/新建医院大多处于盈亏平衡或微亏状态,因此公司19年业绩可以看做是公司纯内生的业绩,实现快速增长。

视光业务跃居成为公司第二大业务板块,白内障客单价提升明显,眼后段业务增长快速。

公司三大核心业务延续稳健增长,屈光业务收入35.3亿元(+25.6%),毛利率57.4%(+5pp)视光业务收入19.3亿元(+31%),跃居成为公司第二大业务板块,占比超过19%,毛利率55.9%(+0.45pp),预计截至19年底公司体内外的视光门诊部超过100家,预计公司今年将持续加大视光诊所/门诊部模式的投入和推广,将其打造成为近视、远视、老视等眼病的流量入口平台,为医院进行导流;白内障业务收入17.6亿元(+14%),毛利率40.1%(+2.4pp),高端晶体/术式占比提升带动客单价和毛利率提升,同时预计医保收入占比逐步下降。同时公司眼后段手术业务收入约7亿元(+28.3%),我们认为公司的相关专业人才引进推动了壁垒较高的眼后段手术的增长,19年公司成立了全国最大的疑难眼底病分级诊疗平台,由300多名眼底病医生构成(汇聚全国近1/3的眼底病医生),覆盖全国30个省市区,有望大幅提升眼底病领域的实力。

成熟医院持续稳健增长,非前十大医院净利占比持续提升,加速医疗网络布局的同时不断完善多层次医疗服务。2019年公司成熟医院(以前十大医院为准)归母净利润实现22%稳健增长,同时非前十大医院收入增长31%,占比73%(+4pp);归母净利润增长64%,占比54%(+8pp),成熟医院维持较高增长的同时,非前十大医院业绩占比不断提升,巩固公司内生增长。公司19年通过收购和新建了湘潭仁和、普洱爱尔、淄博康明爱尔等18家医院和31个门诊部/诊所,同时不断深化眼科医疗服务的细分领域,包括收购重庆爱尔儿童眼科医院、沈阳爱尔卓越高端眼科医院开业等,加速开拓不同的眼科服务细分市场。

19年毛利率提升2.3pp,每股经营性净现金流增长14%。19年公司毛利率49.3%,同比+2.3pp,主要由于规模效应的体现和高端术式和晶体占比提升。期间费用率25.84%(+0.37pp),其中销售费用率10.5%(+0.2pp),管理费用率14.6%(持平),研发费用率1.5%(+0.3pp),主要由于公司加大医疗人才自主培养和临床应用研究;财务费用率0.76%(+0.22pp),每股经营性现金流0.67元(+14%)。

公司各级医院/诊所布局不断完善,疫情带来阶段性影响,优秀商业模式得到认可,维持增持评级。公司经营能力和品牌声誉不断增强,同时不断深化地市级医院和视光诊所布局;今年受到疫情影响,目前门诊量和手术量逐渐恢复,预计20年或受到疫情阶段性影响,预计公司21年将恢复加速增长。考虑到疫情影响,我们下调20-21年的EPS预测至0.53元、0.76元(原为0.59元、0.78元),首次给出22年EPS预测为1.01元,分别增长19.8%、42.6%、33%,对应PE分别为83倍、58倍、44倍;维持增持评级。