伊利股份(600887)20年奶价持续上行，激励护航长远发展

原标题：伊利股份(600887)20年奶价持续上行，激励护航长远发展 来源：华创证券

事件：近期我们参加伊利调研，公司阐述乳制品及细分行业趋势，各项业务发展情况，并展望20年原奶价格趋势及竞争态势。

20年奶价预计高个位数增长，竞争投入态度谨慎。19年国内原奶涨幅约6%-7%，公司预计20年仍保持供需偏紧，涨幅维持高个位数。19年行业高端UHT奶竞争较为激烈，公司适度跟进，但公司表示对高端UHT价格战态度较为谨慎，更希望通过产品升级和品牌投入拉动增长。渠道调研来看，目前行业价格战环比、同比力度均下降，体现在区域、渠道及促销品类等方面，同时，渠道调研显示奶价上行背景下，9月份以来伊利减少经销商促销补贴，蒙牛20年亦有意愿减少投放力度。

常温持续升级产品结构，低温盈利端现改善。根据尼尔森数据，Q4公司常温/低温份额分别37.7%/15.4%，同比+1.2pcts/+0.3pct，环比略微下滑。受益于三四线城市人均消费量提升及公司，基础白奶保持稳健增长，金典、安慕希不断推出高端产品、新包装保持结构提升，如金典梦幻盖、丰富安慕希PET瓶口味等。19年低温奶行业负增长，主要源于低温酸奶和低温乳饮料负增长，低温牛奶保持双位数增长，公司通过梳理SKU，优化产品结构，低温盈利端现改善；奶粉业务推出有机奶粉、羊奶粉等，升级产品，以期提高定位。

积极挖掘新增长点，股权激励护航长远发展。公司目标到23年非乳产品占比收入10%。公司对新业务拓展考虑市场规模较大、增速高、符合健康趋势的品类，如豆奶、矿泉水、功能饮料等，18年公司成立奶酪、康饮事业部，在 长白山 建水源，19年收购矿泉水企业，上市一刻活泉，同时在华东试销乳矿轻饮，预计新业务培育期约3-4年。同时公司通过股权激励绑定核心人员利益，确保5年50%增长，亦保障长期目标实现。

核心观点：公司积极推进结构升级、挖掘新增长点，原奶上涨下对竞争投入较为谨慎，股权激励保障目标实现，安全边际充足。我们维持公司19-21年EPS预测为1.19/1.25/1.46元，目前股价对应PE分别27/26/22倍，考虑公司竞争优势显著，长期经营价值不断向上，按扣除激励费用前的净利润(20年摊销激励费用5.66亿元)给予20年30X估值，上调12个月目标价至39.86元，维持“强推”评级。

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