中直股份：延续中报维持高增长 买入评级

原标题：中直股份：延续中报维持高增长 买入评级 来源：安信证券

[摘要]

一、事件：公司发布2019年三季报，实现营收（105.29亿元，+28.63%）；归母净利润（4.05亿元，+32.12%）；归母扣非净利润（3.83亿元，+28.56%）。

二、2019三季报延续中报高增长，（1-6月）、（1-9月）归母净利润增速分别为35.50%、32.12%。我们预计直20战术通用直升机产品交付量提升致使19年业绩增速提升。

利润表：从营收看，2019年（1-9）月实现营收28.63%的增长，维持了2019半年报28.75%的高增长，我们认为主要源自军用直升机产品的交付量提升，尤其是直20新产品加速列装有效带动业绩增速提高；从毛利率看，2019年（1-9）月整体销售毛利率水平11.29%，维持平稳于中报11.28%的水平，同比减少1.15个百分点，变动不大；从净利润看，净利润增速高于营收增速，主要原因是国企强调降本增效背景下三费费率有所下降；2019年（1-9）月三费费用率为7.14%，同比减少1.28%个百分点，符合我们此前在2018年年报点评中观点：

在军工集团降本增效，大力控成本、降费用、压支出的背景下，军工企业期间费用仍有下降空间。三费中，销售费用率同比减少0.13个百分点，管理费用率同比减少1.08个百分点，其中研发费用同比增长33.09%，财务费用同比增加970万元，主要原因是利息收入增加而利息费用减少。

资产负债表：截止2019年9月底，应收账款相对于年初同比减少47.55%，主要原因是报告期回款增加，我们认为这是军改负面影响逐步消除以及直升机交付提速的表现；合同负债相对于年初同比减少35.95%，主要原因是本期结转收入增加，同比减少4.87%略有减幅；存货（156.74亿元，+12.25%），我们认为随着陆航旅军改调整结束以及十三五后期部队换装加速，本期账面存货2019年达到收入确认条件的确定性较高，为业绩增长奠定基础。

现金流量表：经营性现金流净额为-1.56亿元，同比增长0.22亿元，其中销售商品、提供劳务收到的现金同比增加21.99亿元，购买商品、接受劳务支付的现金同比增加19.33亿元，由于军工行业回款主要集中于四季度，因此全年来看经营性现金流或将转正。

三、70年国庆阅兵，直20战术通用直升机正式亮相。直20战术通用直升机有望于2019年提高交付数量，将是重要业绩增长点。直20战术通用直升机有望比照“黑鹰”拥有强大拓展能力，三军通用拥有很大列装空间。对标美国黑鹰占其军用直升机总量的53%，我们认为，即使保守估算未来我国直20战术通用型直升机总量有望达到600架以上。我们认为2019年半年报、三季报数据已经验证这一逻辑，未来新型直升机提高交付数量将成为公司未来重要业绩增长点。

四、陆航部队扩编催生我国军用直升机巨大需求空间，预计未来3年需求缺口至少500架。陆航部队是我军建设“立体防攻”的重要兵种。

我军陆航部队在2015年底启动的军改中得到大幅扩编，目前我军13个陆航旅+2个空突旅已全部改革完成（此轮军改新组建3个陆航旅）。