司太立(603520)“小而美”的造影剂细分龙头，拐点已现

原标题：司太立(603520)“小而美”的造影剂细分龙头，拐点已现 来源：中泰证券

投资要点

造影剂龙头企业，迎来快速增长阶段。 司太立 成立于1997年，主要从事X-CT非离子型碘造影剂和喹诺酮类系列原料药及中间体研发、生产、销售，其中碘造影剂API为公司主要产品，收入占比超过80%。公司经过多年研发生产的积累，已经成为全球范围的碘造影剂API龙头企业，并与国内外主要造影剂制剂企业保持良好的合作关系。2012年公司成立上海司太立，进军下游制剂，实现产业链延伸。随着持续的积累，公司原料药迎来产能释放的快速增长阶段，制剂即将迎来收获期，未来有望保持快速发展态势。

行业：新兴市场蓬勃发展，仿制药替代空间大，API供应商稀缺。全球造影剂药品市场规模约50亿美元，其中X/CT造影剂市占比超过70%。发达国家稳定增长，新兴市场蓬勃发展。原研占据80%以上市场，仿制药替代空间大。中游原料药全球需求超10000吨，每年5-10%增长。API集中原研，全球造影剂API供应商稀缺。

API产能释放，下游需求旺盛。需求端：国内市场核心客户恒瑞的终端制剂快速增长。海外市场仿制药占比低，发展空间广阔，公司海外客户数量和订单量有望持续增加。供给端：产能瓶颈破除在即。公司核心产品碘海醇的产能由目前的650吨增加至1330吨；碘克沙醇200吨至400吨；碘帕醇由250吨至500吨，整体产能扩张一倍，保障后续的持续增长。新生产线已经于2019年中开始试生产，考虑客户变更生产基地以及生产线审计，预计2020年新产能开始放量。公司于2018年收购竞争对手海神制药，扩充产能的同时巩固龙头地位。我们认为在规模效应、客户粘性以及时间成本三重壁垒下，司太立有望持续保持造影剂的龙头地位。

国内制剂迎来收获期，海外市场多点布局。

国内市场：目前已申报4个主要碘造影剂产品，其中最早申报的碘海醇注射液已经于上半年二次发补，预计2019年底或2020年初有望获批，后续的碘克沙醇、碘帕醇和碘佛醇注射液有望陆续在2020和2021年获批。公司产品按照新4类申报，一旦获批将视同通过一致性评价，在当前全国集采持续推进的背景下，公司制剂销售能力的短板被弱化，制剂产品获批后有望凭借集采实现放量。

海外市场：在重点大客户所在地区以外的国家，公司积极布局自有制剂的销售，目前已进行了全球范围的市场调研，后续有望加速。此外，公司收购的海神制药旗下子公司IMAX爱尔兰已经取得欧盟多国的碘海醇注射剂批文，目前通过海外CMO企业生产代工。后续随着上海司太立逐步通过海外认证，双方的协同效应有望体现。

盈利预测：我们预计2019-2021年公司营业收入11.70、15.22和19.05亿元，同比增长31.43%、30.07%和25.16%。归母净利润1.62、2.56和3.58亿元，EPS分别为0.97、1.53和2.13元，同比增长73.16%、58.02%和39.53%，目前股价对应2019-2021年估值分别为32/20/15倍。考虑公司处于快速发展及竞争格局良好的造影剂行业，叠加自身产能释放和制剂发展的快速增长，参考可比公司，我们给予公司2020年25-30倍PE，对应股价区间38.14-45.77元，首次覆盖，给予“买入”评级。

司太立(603520)“小而美”的造影剂细分龙头，拐点已现