裕同科技:业绩稳中有进 经营现金流改善

原标题：裕同科技:业绩稳中有进 经营现金流改善 来源：西南证券

业绩总结： 公司发布19年半年报，上半年实现营业收入 36.8亿元，同比增长12.1%；归母净利润 3亿元，同比增长 11.2%；扣非后归母净利润为 2.3亿元，同比增长 16.2%。公司 Q2单季度实现营收 19亿元，同比增长 13.6%，增长提速， Q2单季度实现归母净利润 1.4亿元，同比增长 11.8%。剔除武汉艾特并表影响公司实现营收 35.1亿元，同比增长 10.4%；实现归母净利润 2.8亿元，同比增长 11.1%。业绩符合预期。

　　原材料价格下降促毛利率提升，费用管控相对稳定。 2019H1公司综合毛利率达28%，同比增加 3.4pp，主要系公司主要原材料白卡纸、箱板瓦楞纸价格同比大幅下降所致。分产品看，精品盒、说明书、纸箱毛利率分别上涨 5.1pp、 2.1pp、2.2pp。三费方面，销售费用率 4.6%，同比基本持平；公司切入新客户供应链体系，加大研发投入，研发费用同增 46.4%，但管理费用率(含研发) 7.8%，较去年同期降低 2.8pp，说明费用管控较为稳定；财务费用率 2.7%，同增 0.66pp，主要系利息支出同比增长 58%，以及汇兑亏损增加所致( 19H1汇兑损失 3212万， 18H1为 2311万)。综合来看，公司销售净利率 8.33%，较去年同期微跌0.16pp，相对平稳。

　　营运效率提高，现金流情况改善。 营运方面， 2019年上半年公司应收账款 26亿元，较期初减少 13亿元，下降 33.4%，主要原因是上年度第四季度为公司传统销售旺季，此部分应收账款在报告期回款。应收账款周转率为 1.13，较去年同期 1.18基本持平。受应收账款回款影响，报告期内公司经营活动产生的现金流改善， 2019H1经营活动产生的现金流净额为 12亿元，同比增长 49.3%。

　　深耕精品包装，持续扩展客户领域。 公司作为高端品牌包装整体解决方案提供商，凭借高效的管理、良好的产品质量，一体化服务能力，已经成为众多知名品牌的供应商，公司约 70%以上收入来自消费电子行业，客户覆盖富士康、华为、联想等，同时仍持续拓展新客户。报告期内，公司加大了智能硬件、烟酒、大健康、化妆品和奢侈品等市场的开发力度。尤其是在化妆品和日化市场，深入拓展宝洁、联合利华和欧莱雅等优质大客户，部分新客户订单已逐渐放量。

　　大客户方面，小米、联想、哈曼、水井坊的销售额增长较多。另外，歌尔、 OPPO、贵州习酒和部分国际客户的销售增速迅猛。

　　外延拓展业务空间，新项目助力公司发展。 近年来公司加速外延内拓的步伐，推动产品线布局。公司公告拟发行 14亿元可转债，用于投资建设宜宾裕同环保纸塑产业基地建设项目、许昌裕同包装产业基地建设项目、越南裕同包装产业基地建设项目、印尼裕同包装产业基地建设项目，此举将进一步拓展公司战略发展空间，培育新的增长点。未来新项目方面，在“禁塑”政策趋严的环境下，公司积极投身环保材料，目前公司东莞植物纤维制品生产基地已投产植物纤维环保餐具，后续，公司宜宾植物纤维生产基地也将建成投产。预计植物纤维环保餐具将成为驱动公司业务增长的重要因素。

盈利预测与投资建议。 预计今年原材料价格在底部盘整，整体盈利能力将有所回升。预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 1.3元、 1.59亿元、 1.98元，对应PE 分别为 15倍、 12倍、 10倍，维持“买入”评级。

　　风险提示： 原材料价格大幅波动的风险；下游客户增长不及预期的风险；汇兑损益波动较大的风险。